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　　上汽集团(600104)公司深度报告：市占率回升趋势逐渐明朗 龙头再出发
　　类别：公司 机构：首创证券股份有限公司 研究员：岳清慧/陈逸同 日期：2021-12-01
　　市占率：触底 回升趋势逐步明朗1、新能源领域多剑齐发。2021 年前十月公司在中国新能源车市场份额为21.7%。拆分来看：1)上汽乘用车市占率6%，智己汽车、飞凡汽车在2022 年均有重要新车落地；2)上汽通用五菱市占率15%，五菱已形成MiniEV 为支点的平台化+多元化使用打法；3)上汽大众ID 系列完成主力产品投放，ID3 有望助力销量上台阶；4)上汽通用奥特能平台蓄势已久，2022 凯迪拉克LYRIQ 即将交付。公司在两大合资(大众、通用)尚未发力情况下保住了行业份额，后续自主两大中高端品牌新品投放、大众ID 系列上量、通用奥特能平台车型投放均能够保障公司在新能源领域市场份额。

　　2、海外市场表现国内领跑。上汽乘用车从2008 年便成立了海外事业部探索开拓国际市场道路。1)从量上看，2008 年至今上汽出口量整体保持增长态势，2008-2020 年出口量复合增速达25.6%；2)从国内份额看，公司出口量2021 年前3 季度国内占比达28.5%，位居国内第一。公司出口业务短期帮助公司平抑了国内市场需求疲弱的影响，长期看将打开公司市场空间天花板。

　　3、补库增加销量弹性，各整车板块市占率有望渐次回升。基于零售市场表现看(交强险)：2021 年前10 月上汽乘用车、上汽通用五菱已实现市占率企稳回升。上汽大众、上汽通用销量基本盘稳健，弱势产品线压力已得到充分释放(如上汽大众斯柯达、上汽通用雪佛兰)，两者在过去一年的库存深度均下降超过1 个月，预计两者在芯片供应紧张缓解后将迅速补量。总体上，我们预计上汽各整车板块市占率将渐次触底回升。

　　利润：价格回收+结构调整，单车盈利有弹性汽车行业长期处于买方市场，当前供给紧张环境是对于单车盈利能力改善友好的环境，主要体现在：1)缺芯带来的供应紧缺给予了主机厂车型排产上的自主权，主机厂优先供应高毛利车型，带来了车型结构优化；2)供应紧张导致终端折扣回收/均价上行。当前该部分利润弹性有相当比例被高价芯片侵蚀，随着芯片供给边际改善，利润弹性有望部分释放。

　　投资建议：我们认为公司市占率有望于2022 年开始上行，历史数据显示公司市净率与市占率正相关性显著，预计市占率上行将推动公司估值修复展开。我们预计公司2021 年、2022 年和2023 年实现营业收入为8005.4 亿元、8556.9 亿元和9628.5 亿元，对应归母净利润为280.6 亿元、300.6 亿元和345.1 亿元，以今日收盘价计算PE 为8.4 倍、7.8 倍和6.8 倍，维持“买入”评级。


　　妙可蓝多(600882)：回购用于激励 激发增长新动能
　　类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：陈彦彤/叶倩瑜 日期：2021-12-01
　　事件：11 月30 日，公司发布回购方案，拟以自有或自筹资金回购500-1000 万股(占总股本的0.97%-1.94%)，回购价格不超过79.39 元/股，用于股权激励计划或员工持股计划，回购期限为2021 年11 月30 日至2022 年11 月29 日。

　　回购用于激励，激发公司长期增长活力。实施股权激励计划或员工持股计划是蒙牛入主后的首个激励计划，有利于加深妙可蓝多和蒙牛之间的合作，并激发员工的积极性。与蒙牛合作对妙可来说：
　　1)从短期来看：公司目前满产满销，急需扩大产能。去年底公司仅拥有28 条产线，随着扩产资金的陆续投入，新增产线逐步投产，为公司业绩增长提供有力支持。

　　2)从中长期来看：①降成本：蒙牛与公司的原料采购、供应链管理、营销宣传形成协同效应，能够进一步降低公司采购、仓储成本，以及营销费用。②推产品、拓渠道：在C 端，常温奶酪棒是公司新品方向之一，公司将借助蒙牛的常温奶渠道，与有销售奶酪意愿的经销商进行合作，扩充渠道终端数量；在B 端，目前仍是外资品牌占据领导地位，公司未来希望和蒙牛的B 端客户资源进行对接，作为发力的突破口，为业绩贡献新的增量。

　　常温节奏稳步推进，打开奶酪成长空间。奶酪棒竞争格局方面，截至今年9 月，公司C 端按销售额计算的市占率36%，位列第一。在零售端，公司在9 月底推出常温奶酪棒，借助在低温奶酪棒的先发优势率先在常温奶酪零食上实现突破。1)渠道：
　　目前常温奶酪棒招商火爆，主要为流通渠道中经营休闲零食的经销商。初期常低温奶酪棒覆盖区域互不重叠，随着后期常温奶酪棒规模扩大，常温奶酪棒IP 和包装也会同步更换，与低温奶酪棒相区别。2)新品：常温奶酪棒只是公司打造常温奶酪零食的第一步，今年底和明年初还会有常温新品推出，拓宽消费人群年龄层次，常温奶酪零食将主要铺设KA 渠道。在新品接力和蒙牛的赋能下，公司有望继续实现市场份额的扩张，成长空间值得期待。

　　Q4 业绩值得期待，全年目标完成无忧。21Q3 奶酪收入由于C 端去库存，以及B 端受疫情、汛情和东北限电影响，环比21Q2 略有下滑。展望全年公司业绩有望继续高增长：1)竞争环境改善：从第三方数据库抓取的淘宝、天猫等平台公开数据可以看到，7-9 月百吉福收入下滑较多，妙飞收入增速放缓，妙可蓝多依然保持快速增长。2)常温奶酪棒业绩释放：公司三季度末合同负债1.42 亿元，较二季度增加8714万元，一定程度上反映出常温奶酪棒推出后经销商打款积极性较高，我们测算常温奶酪棒将在Q4 贡献3 亿以上的销售收入。我们认为全年来看，公司收入有望继续保持高速增长，全年目标将顺利完成。

　　盈利预测、估值与评级：我们维持妙可蓝多2021-2023 年归母净利润预测分别为2.82/6.75/11.61 亿元，折合2021-2023 年EPS 分别为0.55/1.31/2.25 元，当前股价对应2021-2023 年PE 分别为107x/45x/26x。妙可蓝多在奶酪领域积累深厚，蒙牛入主，叠加常温新品推出以及即将推出股权激励计划，有望进一步打开公司中长期空间，我们看好妙可蓝多的增长潜力，维持“买入”评级。

　　风险提示：新品增长低于预期，竞争边际加剧，食品安全问题。




　　中国石化(600028)公告点评：斥资逾70亿收购PBT树脂等业务 持续布局下游新材料
　　类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：赵乃迪 日期：2021-12-01
　　事件：公司发布《关联交易公告》，1)公司拟以44.3 亿元购买中国石化集团资产经营管理有限公司的生产经营性业务的股权类资产、非股权类资产及负债；2)公司下属全资子公司仪征化纤拟以11.4 亿元购买资产公司持有的仪征分公司PBT 树脂业务等非股权类资产及负债，以及资产公司持有的2 家公司的股权；3)公司拟以14.7 亿元购买集团燕山持有的热电业务等非股权类资产及负债。

　　点评：
　　斥资逾70 亿收购PBT 树脂等资产，进一步增强业务协同效应：公司此次收购资产包含热电、水务、PBT 树脂等非股权类资产以及安庆曙光(25%股权)、齐民能源(90%股权)、仪化博纳(40%股权)、仪化东丽(50%股权)等股权类资产。资产公司、仪征化纤、集团燕山等收购资产采用资产基础法(除安庆曙光股权采取收益法)评估定价分别为44.3、11.4、14.7 亿元，增值率分别为34%、41%、4%。资产公司、仪征化纤、集团燕山等收购资产的财务数据见附表，公司此次收购资产2019 年、2020 年、2021 年1-4 月合计净利润分别为-0.3、3.73、3.22 亿元，对公司业绩边际影响较小，主要有利于进一步提升本公司一体化运营水平，实现资源优化配置和业务协同效应，同时整体上减少关联交易。

　　持续布局下游新材料，创造增长新动能：随着疫情缓解，广泛应用于汽车、电子电器领域的PBT 树脂需求持续走强，行业前景十分广阔。公司此次收购的石化资管仪征分公司现有14 万吨/年PBT 产能和3 万吨/年PBAT 产能，是国内第五大PBT 树脂生产商，产品质量和能耗处于国内领先水平，品牌在国内外市场上得到确认，其年产12 万吨PBT/6 万吨PBXT 柔性化改造项目已处于环评阶段，投产后有望进一步扩大PBT 生产规模，降低运行成本，巩固其国内市场的龙头地位。受益国家政策推动，我国可降解塑料需求持续增长，市场规模持续上行，公司收购的仪征博纳未来也可依托仪征化纤PBAT 原料及公用工程的配套优势，开发下游PBAT 可降解塑料系列产品，进一步提升自身盈利能力。此外，公司收购的仪化东丽合资公司具有2.3 万吨/年技术超前、品质领先的PET 产能，产品广泛应用于光学、电子等领域，而目前国内特种功能聚酯薄膜依赖进口、价格高昂，未来进口替代需求巨大。

　　盈利预测、估值与评级：我们维持对公司的盈利预测，预计公司2021-2023 年归母净利润分别为716.47/733.78/753.52 亿元，折合EPS 分别为0.59/0.61/0.62元/股，维持A 股和H 股“买入”评级。

　　风险提示：原油价格大幅下行风险，炼油和化工景气度下行风险。