高档酒增速符合预期，中档特曲加速。2019H1公司分产品收入情况如下，高档酒收入43.13亿元(+30.47%)，中档酒收入22.23亿元(+35.14%)，低档酒收入13.84亿元(+0.68%)，低档酒上半年继续调整。高档酒销售情况良好，今年以来五粮液终端价格一路向上，且库存情况在春节后调整至正常偏低水平，为国窖创造了有力的市场环境，上半年完成了全年回款的60%。价格方面，公司二季度在西南、山东等地停货挺价，目前批价较年初已上涨80元，渠道利润增厚，品牌效应提升。中档酒的增长主要依靠特曲的放量，全年回款有望超预期，特曲主打300元价位段，凸显高性价比，通过这两年的铺市推动销量快速增长，已初具大单品雏形。

　　毛利率大幅提升，销售费用率环比亦增加。2019H1公司整体毛利率大幅提高4.79pct至79.7%，其中高档酒毛利率为91.61%，同增0.53pct；中档酒毛利率为82.57%，同增5.03pct；低档酒毛利率为38.85%，同增6.58pct。毛利率提升的原因主要包括：产品结构优化，特曲出货价上涨和增值税率下调等。根据公司8月发布的通知，国窖已于近期对30%配额执行计划外价格(+30元/瓶)，下半年公司毛利率有继续提升空间。费用端，由于公司增加了在高端品鉴会、广告宣传和市场拓展方面的投入，2019H1销售费用率为19.2%，同增0.64pct，Q2环比提高4.74pct.2019H1管理费用率为4.53%，随规模效应降低1pct。伴随着产品结构的优化，公司盈利能力稳步回升，2019H1净利率达到34.32%，同比提高3.68pct。

　　盈利预测与投资建议：预计公司2019-2021年EPS 为3.10元、3.93元和4.84元，PE分别为29倍、23倍、18倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧。

（文章来源：东北证券）