轻资产扩张期，利润增速大于营收增速。收入端：19H1公司实现营收39.90亿/-0.30%，其中酒店37.4亿/-0.48%(如家贡献33.12亿/-0.57%)，景区2.50亿/+2.55%。利润总额：19H1公司实现利润总额5.57亿/+5.88%，其中酒店4.38亿/+5.67%(如家贡献4.98亿/+5.54%)，景区1.19亿/+6.66%。归母净利润：19H1公司实现归母净利润3.68亿/+8.14%，其中如家贡献3.52亿/+6.89%，南山景区贡献权益利润6685万/+6.13%。(1)由于酒店业务直营净关店而加盟开店加速，酒店营收基本持平，但利润稳健增长。(2)财务费用继续下降，19H1公司财务费用6,875万/-21.14%，财务费用率1.7%/-0.33pct。

　　Q2新开门店159家，H1共新开门店234家，完成全年开店计划的29.3%。Q2新开门店中直营/加盟分别新开2/157家，经济型/中端/云酒店/其他分别新开28/43/36/52家；关店103家，其中直营/加盟分别关店13/90家，经济型/中高端/云酒店/其他分别关店63/12/5/23家；净开店56家，其中直营/加盟分别净开-11/67家，经济型/中高端/云酒店/其他分别净开-35/31/31/29家。公司开店以盈利能力较高的加盟中端店为主导(Q2净开29家)，关店以加盟经济店为主导(Q2净关24家)，门店结构持续优化。截止19Q2，公司酒店数量合计4,117家，储备店689家；公司中高端占比18.3%/环比提升0.1pct，直营占比22.1%/环比下降0.6pct。

　　同店RevPAR继续下滑，入住率跌幅环比收窄。公司变更数据披露口径，合并首旅如家全部酒店披露整体运营数据(此前单独披露如家门店和首旅门店的运营数据)，并单独披露云酒店运营数据。根据最新披露口径，19Q2同店RevPAR同减3.6%(经济型/中高端/云酒店分别同降3.9%/3.2%/5.1%)，其中房价下降1.1%(经济型/中高端/云酒店分别同降1.3%/1.3%/1%)、入住率下滑2.1pct(经济型/中高端/云酒店分别同降-2.2pct/-1.4pct/3.1pct)。宏观经济增速放缓、18H1高基数影响下，首旅如家同店RevPAR增速继续下滑，但入住率环比Q1跌幅有所收窄。

　　如家NEO持续升级，合作推出新品牌。(1)截至19H1，公司已完成如家经济型酒店NEO3.0改造286家，其中直营店236家/占经济型直营总店数33.6%，加盟店50家。(2)公司与凯悦合作推出全新中高端品牌“逸扉”，第一批直营店预计将于2020年上半年开业。(3)与春秋集团联合打造具有航旅特色的空港连锁酒店品牌“嘉虹”， 第一家旗舰店已于6月底在虹桥机场正式开业。

　　投资建议：酒店龙头安全边际强&投资价值在变大。从价值看，酒店龙头有壁垒、成长空间大且确定性强；从价格看，目前估值已在历史底部、性价比高；从兑现时点看，经济企稳预期将催化酒店股行情，建议布局。预计公司19-21年营收分别为86.71亿/89.31亿/93.35亿，归母净利润分别为9.39亿/11.07亿/13.42亿，对应PE分别为17倍/14倍/12倍。维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济风险，门店拓展不及预期风险。

（文章来源：东北证券）