点评：二季度以来收入/利润增速加快，次成熟&新市场表现值得重点关注。1)华东、华南市场增速亮眼：作为今年重点开拓市场，19H1华东/华南市场分别实现增速22.8%/38.9%。预计华东地区人员调整效果开始显现，加之偏远地区引进经销政策，渠道进一步精耕细作；华南地区渠道不断下沉，市场培育逐渐成熟，随着产线结构优化调整，此前切片产能不足问题逐步缓解。2)东北、华北成熟市场增长稳健，西南、西北增速预计环比加快：报告期内，东北/华北/西南/西北分别实现增速15.5%/19.3%/12.9%/17.1%。成熟市场增长依然稳健，重庆桃李/天津桃李分别于17年底/18年初投产，新增产能释放，加之市场拓展积极，西部市场预计Q2增速较Q1有所提高。

　　毛利率稳中有升，销售费用投入持续加大。2019H1公司毛利率为39.62%，同比提高0.32pct；预计主要系新产线爬坡伴随规模效应凸显，增值税利好，叠加产品结构优化，公司持续加大新品研发及产品迭代， 推出了蛋黄酥糕点、小倔面包等一系列新品，预计新品毛利率普遍较高，拉动毛利率进一步改善。2019H1公司销售/管理+研发/财务费用率分别为22.11%/2.26%/-0.23%，同比提高0.99pct/0.01pct/0.12pct。销售费用持续加大主要系门店费用(yoy+88.05%)及运输费用(yoy+19.33%)提高，预计主要系新市场拓展、渠道下沉，以及竞品加入公司采取跟进策略导致费用投入增加所致。

　　盈利预测：公司可转债申请已过会，产能加码布局，龙头地位巩固&护城河加深。在建产能武汉2.55万吨/山东2.12万吨/江苏2.2万吨/沈阳6万吨预计于19-20年投产；四川/青岛/浙江项目规划中，预计2021年附近投产；产能不足问题有望逐步缓解，助力桃李迈向百亿目标。预计2019-2021年EPS为1.15、1.40、1.69元，对应PE为41倍、34倍、28倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：市场拓展不及；食品安全问题；行业竞争加剧风险。

（文章来源：东北证券）