点评：政策收紧行业调整，二季度增速环比回落。分品牌看，报告期内，主品牌yoy+14.44%，健力多yoy+53.71%，LSG并表2.69亿元，内生增长实现24%；分渠道看，我们预计报告期内线下渠道增速20%+，电商渠道实现个位数增长；反推19Q2线下渠道增速预计为10-20%。受百日行动及医保政策影响，上半年整体外部环境较为不利，影响或将延续几个季度，行业经历阵痛期。然而公司作为绝对龙头，线下渠道依然实现稳健增长，彰显较强风险对抗能力，行业历经洗牌后有利于公司的长远发展及集中度提升。根据我们草根调研，一季度受百日行动影响，终端活动开展有所影响，加之Q1轻装上阵，经销商配合春节做相应备货，发货情况预计超额完成指标，3月底部分大区库存水平可能相对较高。4月百日行动结束后终端动销逐步好转，二季度经销商及药店终端处于消化库存阶段，导致报表端增速下滑。电商数据表现一般，主要受18年上半年高基数效应，流量压力以及行业整体新电商法影响。展望下半年，公司将积极采取应对措施，包括丰富电商平台多样化，尝试线上单品模式及新品推广，Q2线上新品已有较好的市场反馈，19H2基数压力将减小，预计下半年电商增速有望加快。

　　费用端来看：19Q2公司毛利率为68.89%，同比下降1.84pct，主要系LSG并表影响，预计原有业务毛利率基本稳定；销售费用率31.68%，同比提高2.05pct，主要系Q2以来广宣费用投放加大，4月以来全新蛋白质粉及单品电视广告上线；管理费用+研发费用率10.13%，同比提高2.60pct，主要系LSG并表产生无形资产摊销及研发投入加大所致。

　　盈利预测：预计2019-2021年EPS为0.86、1.08、1.37元，对应PE为22倍、17倍、14倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：商誉大幅减值；整合不及预期；食品安全事件。

（文章来源：东北证券）