顶尖财经网(www.58188.com)2019-11-7 10:06:49讯：

　　CPI通胀破“3%”，而且未来数月快速上行风险仍高，近期债券市场受情绪扰动、担心通胀制约央行放松，表现低迷，而央行今日调降MLF利率5个基点，大超市场预期，10年期国债期货价格今日大幅跳涨0.4%。货币政策何去何从？

　　我们曾在9月报告中指出，货币政策和市场利率与核心、非食品CPI及PPI更相关。市场利率是流动性的最终反映，我们用国债收益率考察货币的松紧程度。2013年以后，国债收益率与CPI同比、特别是猪肉CPI同比的相关系数大大减弱，甚至于演变为负相关，而与核心CPI和非食品CPI的相关系数始终为正，且在17年以来大大上升。同时，相较于总体CPI，国债收益率与PPI更为相关。而PPI年内仍有通缩压力，明年基数拖累减弱，但弱需求压制新增，PPI同比或在0附近窄幅徘徊。

　　同时，猪价的二轮效应远不及油价强。油价上升，会通过增加其他行业的生产成本、运输成本，提升其他产品和快递等服务的价格，进而推升人工成本，提升核心通胀，二轮效应较强。而猪价与其他肉禽价格相关性较强，但与其他消费品相关性较弱，虽亦可能通过提升工资进而影响核心通胀，但工资有粘性，猪价的二轮效应相对较弱。除了通胀因素，货币政策与PMI等经济增长的指标高度相关。

　　本月下调MLF利率幅度虽小，但信号意义更大，或表明猪价对货币政策的制约有限。而当前MLF利率与同期限Shibor利率或高评级同业存单利率一定程度倒挂，适度下调有助于疏通利率传导机制，同时扭转债市悲观预期，为政府债券发行营造有利环境。预计11月短端LPR或微降而长端LPR或维持不变，实体信贷利率有望小幅下行。

　　降准将与MLF、TMLF互为补充，形成政策合力。10月21日国新办召开的发布会指出，截至今年9月末，在小微贷款方面，银行整体已阶段性实现两增两控目标、五大行已实现全年目标。在此背景下，今年4季度TMLF投放的必要性有所降低，同时考虑到9月底银行超储率1.8%处于历史较高位，存在减量或不投放TMLF的可能性。但展望今年年底至明年初，如果部分新增地方政府专项债提前发行，叠加春节期间流动性冲击，央行仍存在降准的可能。但降准的力度将视其他货币政策工具投放的量而定，整体而言货币环境或保持当前松紧适度的节奏。

（文章来源：光大证券研究）