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顶尖财经网(www.58188.com)2018-3-23 6:20:29讯：
柳州医药:业绩稳健,估值低谷
类别：公司研究机构：国信证券股份有限公司研究员：江维娜日期：2018-03-22
业绩稳健增长,基本符合预期。
2017年公司营收96.46亿元(+24.97%),归母净利润4.01亿(+25.04%),扣非归母净利润4.02亿(26.19%),基本符合预期。受益于2017年新标,进一步提升市场份额,柳州以外其他地区收入增长27.64%。公司毛利率提升0.2pp,费用率基本稳定。
继续加强渠道布局,发展配送网络,提升市场份额。
上游供应商及经营品种翻倍,品种满足率提升;下游覆盖当地100%三甲医院和90%二甲医院,截止报告期末已签订51家医院供应链延伸项目增强客户黏性,院端销售收入增长27.13%。继续加强公司区域基层网络建设和覆盖,为未来县乡基层市场的拓展奠定基础。开展药品第三方物流业务,由传统批发企业向现代物流服务型企转型。
零售、器械、IVD业务高速发展,提高盈利能力。
零售业务实现41.10%高增速,药店数目增加至270家(医保门店157家),医保资质比例大幅提升,2018年计划自建+并购共新建100家,DTP药店新建10家。器械配送业务借助现有医院供应链网络实现52.03%的高增长,且毛利率提升2.11pp,品规数较2016年增长4倍。与润达合作设立子公司共同推进检验试剂业务,未来将提供业绩增量。
中药全产业链布局,培育业绩新增长点。
仙茱中药子公司已实现盈利,未来有望继续放量;仙晟药品生产项目待GMP认证,有望年内投产;产业并购基金投资万通医药从事中成药生产。建设国医馆中医问诊带动中药销量,并发展配套中药煎煮中心业务,继续拓展市场。
风险提示。
行业政策风险,供应链延伸、中药饮片生产及器械流通合作业务不达预期。
投资建议:维持“买入”评级。
我们预计公司将在行业政策红利下进一步提升市场份额,巩固区域龙头地位,维持25%左右CARG,而中药饮片、医药器械配送等新业务将培育业绩增长点并提高盈利能力。
暂不考虑分红,预测2018-2020年收入117.58/144.58/177.09亿元,增速25%/23%/23%;归母净利润5.07/6.36/7.94亿元,增速26%/25%/25%。当前股价对应PE分别为17/14/11x,PEG仅0.69。公司调拨业务比例少,增速高于行业,理应享有较高估值,按照PEG=1,给予2018年25倍PE,合理估值68.50元,股价上涨空间43%,维持“买入”评级。
新华保险:保费结构改善,利润释放可期
类别：公司研究机构：安信证券股份有限公司研究员：赵湘怀,贺明之日期：2018-03-22
事件:新华保险2017年实现归属于母公司的净利润约53亿元(YoY+8.9%),新业务价值增长约15%,内含价值增长约18%。我们认为公司2017年核心边际变化包括:(1)聚焦期缴业务,全年趸交保费同比减少约200亿元,首年期交保费同比增长17%;(2)健康险占首年保费比例达35%,较上年提升14个百分点;(3)业务质量提高,退保率为5.2%,同比降低1.7个百分点,新业务价值率达到39%,同比提升17个百分点。
全面压缩趸交,业务结构改善。
(1)产品聚焦期交,业务结构优化。2017年公司保费同比负增长2.9%,主要原因是公司全面压缩趸交业务,2017年趸交保费同比减少约200亿元。但公司业务结构明显优化,一是保费结构方面,续期占总保费的比例由58%提升至71%,首年期交占新单的比例由50%提升至87%;二是年期结构方面,十年期及以上期交业务占首年期交的比例由60%提升至66%;三是产品结构方面,健康险占首年保费的比例达到35%,较上年提高14个百分点。业务结构的优化使得公司2017年退保率为5.2%,同比下降1.7个百分点,新业务价值率达到39%,同比提升17个百分点。预计2018年公司将继续推动长期保障型产品的发展,产品保障属性进一步增强,预计2018年期交保费同比增速将维持10%以上。
(2)营销员扩容,产能基本持平。对于营销员队伍,2017年公司实施“高中层稳定,底层适度流动”的发展策略,截至2017年底公司营销员人数达34.8万人,同比增加6.1%,月均人均综合产能5801元,与去年基本持平。在营销员扩容的推动下,公司个险首年期交保费同比增长19%,带动新业务价值增长15%。2018年寿险开门红承压,预计公司将积极进行营销员扩容,以此推动保费的稳定增长。
非标投资占比较高,股票投资存在浮盈。2017年公司非标债权类投资占比较高,约为30%(中国平安约为13%),而股票投资占比相对较低,为5.8%(中国平安约为11.1%),使得2017年公司总投资收益率为5.2%,净投资收益率为5.1%,基本与去年持平,但股票投资浮盈较多,其他综合收益中可供出售金融资产公允价值变动金额达19亿元,去年同期为亏损82亿元,其主要原因是2017年蓝筹股大幅上涨。公司多元化的投资组合将使得投资收益率长期保持稳定,预计2018年公司总投资收益率维持在5%左右。
内含价值增长主要由新业务价值贡献。2017年公司内含价值同比提升18%,其中新业务价值在内含价值增量中占比50%(中国平安49%),经济经验偏差占比为1%(中国平安22%)。我们预计2018年开门红销售不佳将对公司新业务价值增长造成压力,全年内含价值增速维持在10%左右。
准备金将释放,利润稳定增长。2017年因为会计估计变更,公司增加寿险责任准备金约49亿元,增加长期健康险责任准备金约33亿元,因此减少税前利润合计约82亿元,随着2018年准备金进入释放周期,公司利润将稳定增长。
投资建议:买入-A投资评级,预计新华保险2018-2020年归母净利润同比增速达到11%、10%、8%,EPS分别为1.93元、2.14元、2.32元,6个月目标价为75元。
上海钢联:交易用户高速增长,资讯数据开始发力
类别：公司研究机构：国元证券股份有限公司研究员：李芬日期：2018-03-22
事件:
上海钢联公布年报,2017年归属于母公司所有者的净利润为4817.8万元,较上年同期增117.95%;营业收入为736.97亿元,较上年同期增78.53%;基本每股收益为0.3023元,较上年同期增115.62%。2018年一季度业绩预告显示,预计一季度净利润为1,962万元-2,138万元,净利润同比增长2.34倍-2.64倍。
公司近日发布2018年度配股公开发行证券预案,本次配股按每10股配售3股的比例向全体股东配售,预计募集资金总额不超过12亿元。
结论:
供应链服务收入达百亿,用户数据积累促进风控完善,预计持续扩张。公司供应链服务目前贡献收入136亿元,同比增长145%,毛利率1.16%。是钢银电商给予平台上下游客户在钢材采购、销售环节供应链服务,主要包括:“帮你采”、“随你押”、“任你花”、“订单融”等金融业务。
我们认为供应链服务本身可以记录用户真实数据,得到比较精准的用户画像,有助于完善风控,新成良性循环。
B端客户中中小企业直接从银行融资困难,社会融资成本高,风险可控的低成本的融资渠道稀缺,供应链业务仍有巨大的空间。2017年,钢银电商完成了定向发行股份,成功募集资金约10亿元,有利于将来供应链业务扩张。钢银电商钢材交易服务规模达到734亿元,注册用户增速超过20%,千亿规模触手可及。2017年,钢银平台成交量4797万吨,其中,平台寄售交易量达2219万吨,较上年同期增长23.29%,交易业务PC端注册用户数8.13万,活跃用户数2.90万人,2016年至今注册用户数增速分别达到32%、25%、23%,维持在20%以上,年均增量1.5万左右。据钢铁工业协会统计数据显示我国经营钢贸的企业有20万家,客户数量还有多年的增长空间。
B2B平台上买方客户越多将吸引更多卖方客户,反之也成立,具备一定规模的平台对潜在用户吸引力更强。公司子公司钢银电商在香港设立孙公司,将开辟国外直接销售渠道。资讯数据服务毛利率72%,2017年收入增速达到32%,公司加大投入,未来有望发力。
资讯数据业务2015年以来不断改善,增速由负转正,2017年达到32%,主要是由于公司加速布局数据市场,在上海、杭州、北京、深圳等地成立办事处。同时“钢联数据3.0”迭代至“钢联数据3.3”版本,年度指标新增总量约18万个。2017年实现收费超一千五百万元,同比增长超过100%;新增正式客户数量中,金融机构客户增速较快,其次是贸易商和投资公司。
公司对外投资山东隆众,山东隆众专注于石化资讯业务,在该细分领域居于领先地位,有稳定的市场份额以及客户基础,丰富资讯数据业务的产品线。
2018年配股后公司将扩大资讯业务投入,该业务预计持续发力。公司将配股金额不超过12亿元,其中6.5亿元用于大宗商品资讯与大数据业务升级项目,控股股东承诺以现金方式全额认购,展现信心。
盈利预测和投资建议:
公司资讯业务好转,交易业务规模持续扩大,从目前收入规模来看,上海钢联属于细分领域龙头。假设交易和供应链业务持续增长,资讯数据业务高速发展。不考虑配股影响,预计公司2018-2020年归母净利润分别为1.22/2.07/3.56亿元,对应EPS为0.76/1.30/2.23元/股,当前股价对应PE分别为89/52/30倍,维持公司“买入”评级。
风险提示:供应链业务规模扩展不及预期,钢银电商业绩增速低于预期,资讯服务增速不能维持,等。
祁连山:地区投资将反弹,量价齐升可期
类别：公司研究机构：西南证券股份有限公司研究员：李佳颖日期：2018-03-22
事件:公司2017年1-12月实现营业收入59.7亿元,同比增长16.7%;实现归母净利润5.7亿元,同比增长245%;基本每股收益0.74元。
受益行业供需格局改善,公司2017年业绩高增长。2017年公司业绩大幅增长主要源于水泥行业供需矛盾改善,产品平均价格显著上涨,水泥毛利率从21.8%上升至31%,商品混凝土毛利率上升1.5个百分点,熟料毛利率从3.1%上升至15.4%。产品销量上略有萎缩,水泥同比下降0.8%,熟料同比下降55%,商品混凝土下降13.8%,主要原因为甘肃固定资产投资完成额大幅下滑。
水泥行业步入新阶段,“低价搞基建”已成过去式。2017年供给侧改革进入深水区,水泥行业生态发生了较大变化,来自需求端的变化不大(1-12月水泥总产量23.2亿吨,同比下降0.2%),供给端受成本支撑、错峰生产、停窑限产和环保督察三大因素影响,水泥供给存量博弈,龙头水泥公司市占率有所上升,水泥价格维持在较高水平,“低价搞基建”成为过去式。2018年,随着环保督察进入常态化,错峰限产下的水泥供给使市场大致维持在紧平衡状态,2018年水泥平均价格大概率高于2017年。
地区投资反弹打开需求空间,2018年量价齐升可期。公司深耕甘肃和青海两地,其中,甘肃地区市占率达到44%以上,青海地区的市占率达24%。2017年1-12月,甘肃固定资产投资完成额5696亿元,同比下降40%,房地产开发投资完成额945亿元,同比增长11.3%;青海固定资产投资3820亿元,同比增长10.5%,房地产开发投资完成额409亿元,同比增长18%。另外,根据甘肃2018年政府工作报告,甘肃2018年将有165个重点项目,年度计划投资1240亿元。因此,2018年甘肃固定资产投资和基建投资反弹预期较强,水泥需求空间进一步打开,公司产品量价齐升可期。
盈利预测与投资建议:预计公司2018-2020年EPS分别为1.05元、1.11元、1.23元,未来三年归母净利润将保持18.4%的复合增长率。考虑公司为所在区域龙头以及地区固定资产投资带来的需求增加,给予公司2018年14倍估值,对应目标价14.7元,上调至“买入”评级。
风险提示:
(1)地区固定资产投资不达预期的风险;
(2)企业协同不达预期的风险。
东睦股份:粉末冶金龙头业绩持续高增长
类别：公司研究机构：东吴证券股份有限公司研究员：陈显帆日期：2018-03-22
2017年营业收入符合预期,业绩高增长有望持续:
2017年,公司营收17.8亿元,同比+21.5%;归母净利润3.0亿元,同比+70.7%,扣非归母净利润2.4亿元,同比+44.8%,均实现较快增长。综合毛利率35.0%,同比+0.5pct。其中,粉末冶金业务毛利率36.1%,同比+0.2pct;软磁材料业务毛利率为22.0%,同比+4.2pct。技术突破、VVT等高附加值产品占比的提升使公司粉末冶金毛利率维持在较高水平,新品开发及市场开拓使软磁材料毛利率较上年有所提高。
同时,公司公布2018年经营计划,预计2018年营业收入约为21.2亿元,同比+18.8%;归母净利润约为3.9亿元,同比+30.3%。根据历史经验,公司预计偏于保守,预计有望超额完成目标。
财务稳健,研发投入占比高
公司费用率控制良好,三项费用率总计为16.6%,同比-1.8pct。其中,销售费用率为3.8%,同比-0.3pct;管理费用率为12.7%,同比-0.8pct;财务费用率为0.1%,同比-0.7pct。经营活动现金流净额1.8亿元,同比-40.6%,主要系公司采用银行承兑汇票支付长期资产购置款所致。2017年研发支出0.95亿元,同比+20.0%,占营业收入的5.4%,体现公司对于技术研发的重视。公司取得近100个项目定点,这些新项目峰值年销售额约7亿元。
粉末冶金市场空间广阔,汽车市场国产化率先爆发
粉末冶金在新材料的发展中意义重大,是现代工业中的朝阳产业。据我们东吴机械团队在《粉末冶金:汽车零部件国产化带来行业快速增长》中测算,预计2020年,仅汽车粉末冶金市场达200亿元。而该部分市场目前仅有东睦股份等少数企业打破国外垄断,行业空间大。在家电领域,主流家电企业逐步使用高端粉末冶金零件代替传统铸锻零件,市场前景可期。美国粉末冶金工业联合会指出,在能源、航空航天、医疗/牙科、电工合金以及磁性材料、国防、工业和消费产品等行业,预计粉末冶金将有更为广泛的应用。
市场与技术并重,未来前景可期
市场方面,公司已连续多年在国内粉末冶金行业中处于市场绝对领先地位。公司成功入选国家“第二批制造业单项冠军示范企业”,并被博格华纳总部(美国)评为“全球年度供应商”。技术方面,公司预计未来3~5年,将保持销售额5%以上的研发投入比例。在集中研发汽车关键核心零部件的同时,还将积极发展铁硅铝、铁硅镍等软磁材料在汽车和太阳能领域的商业运用,向新能源方向拓展。
盈利预测与投资评级:公司成功打破国外对粉末冶金在高端汽车市场的垄断,基于对公司粉末冶金、软磁材料的长期看好,我们上调对公司2018-20年业绩预测至4.05、4.98、6.17亿元,对应EPS0.93、1.14、1.41元,对应PE17、14、11X,维持“买入”评级。
风险提示:汽车行业销量增速下滑风险;公司新产品开拓不顺利导致收入增速不达预期。
森马服饰:携手北美最大童装零售品牌,童装龙头地位再夯实
类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：史琨日期：2018-03-22
注入国际化基因,北美+国内童装零售两龙头协同值得想象
THECHILDRENSPLACE成立于1969年,目前拥有“TheChildrensPlace”、“Place”、“BabyPlace”等多个品牌,是北美第一大全年龄段专业童装零售品牌,在品牌运营、设计研发、供应链管理、销售管理等方面均处于全球领先水平。集团目前在美国等22个国家拥有约1200家直营和特许的分销点,年收入超过120亿人民币(19亿美元)。
此次双方达成长期战略合作协议期限为20年,共分三个阶段:第一个阶段5年、第二阶段5年、第三阶段10年。协议期内,THECHILDRENSPLACE授权公司在指定区域内使用其商标、其他知识产权和专有技术。公司将通过直营、零售商及电子商务全渠道方式开展销售业务,在从THECHILDRENSPLACE采购的同时,亦将进行自主设计开发、生产和销售,满足国内市场需求。
巴拉巴拉目前门店总数超过4400家,是中国最大的全年龄段专业童装品牌。此次战略合作公司获得北美最大专业童装品牌大中华区经营权,两大龙头强强联手,在产品、设计、供应链、渠道、零售等开展深度协同与合作。公司将巴拉巴拉丰富的国内零售经验、生产及供应链优势和TheChildrensPlace各类童装的美式时尚设计和多元化风格相结合,提升在国内童装市场知名度及市场份额,进一步深耕儿童业务,完善儿童产业集群建设,巩固和加强中国童装品牌龙头地位。
同时此次合作有利于公司未来深入婴童领域。目前公司涉足婴童仍较浅,主要原因是0-4岁婴童装相比大童装壁垒更高,婴幼儿皮肤敏感,产品品控要求更高,因此需要从原材料采购到生产全产业链监控,丰富的行业经验支撑必不可少。TheChildrensPlace长期覆盖婴童品类,生产技术具优势,未来将有望帮助丰富公司婴童服装品类,积累经营经验,加快切入婴童领域步伐。
电商及童装增长助推收入双位数增长,期间费用及存货减值拖累业
公司2017年业绩快报预计全年实现营业收入120.28亿,同比增长12.8%;归母净利润11.18亿,同比下滑公司2017年业绩快报预计全年实现营业收入120.28亿,同比增长12.8%;归母净利润11.18亿,同比下滑21.6%。Q4单季营收39.86亿,同比增长12.5%;归母净利润1.06亿,同比下滑75.1%。童装及电商保持高速增长依然是收入端主要动力。巴拉巴拉龙头市场份额稳固,渠道扩张顺利,全年销售额预计保持实现双位数增长。
电商加大投入,继续发力,Q1-Q3线上收入占比超20%,全年收入增长预计接近2017H1的50%增速水平。
业绩下滑主要受期间费用及存货减值影响。费用方面,2017年公司加大研发投入及电商业务投入、提升人员薪酬,带来销售费用、人工成本、研发费用均有提高,尤其是电商推广费用和新品牌推广费用增长较多。前三季度公司销售费用同比增长23.56%至12.09亿元,管理费用同比增长16.19%至3.77亿元。同时由于公司实行期改现改革时加大对加盟商支持力度,对部分品类给予加盟商适当退货比例,且直营占比提升,存货规模增加(Q3末库存同比增加35.48%),导致过季存货增加带来存货减值提升。2017Q4随线下服装零售回暖以及电商不断增长,集中去库存步伐已启,预计2018年存货情况将实现有效好转。
供应链期改现实现重要进展,压缩供应商规模优化结构
公司2016Q4开始着手将经营模式从期货批发向期货+现货零售转型,目前在每年4次订货会基础上,加4次网络订货会,实现每年平均8批次上新。网络订货会除部分补货外,主要是当季快反新品。同时公司正在直营和购物中心系统试行全年12批次的分货制,产品上新周期缩短,批次提高,进一步修炼快反实力,提升运营效率。上游方面,公司近年来不断推进供应链优化,加大与优质供应商的合作,压缩供应商规模,较上年同期相比量减质升,形成了以几十家上市公司为核心的由几百家稳定合作关系的供应商构成的全新供应链资源体系。
全渠道布局加速,集中发力购物中心店及电商
公司渠道发展战略明确,目前已形成专卖店、购物中心、商场百货、奥特莱斯以及电商全渠道零售格局,其中购物中心店与电商为重中之重。公司购物中心店铺以直营为主,对坪效、产品差异化、个性化要求都更高,去年公司购物中心店占同比有所提升,且店铺面积有所扩大。目前公司购物中心店以500-800平方的次主力店为主,童装购物中心店约1000家,成人装购物中心店数百家,大多数在近1-2年开业,处在培育期,发展形势良好。电商方面,公司实行电商业务直营管理,不断强化电商运营内功,加大投入,已分别投资2亿兴建森马电子商务(杭州)工业园,投资7亿建设森马(嘉兴)物流仓储基地等电商基础及配套设施,提高运营效率。
目前电商主要承担销售库存和线上新品以及线上专供款产品,新老货品占比分别约占50%。未来将提高新品比例,拓宽新品类,发展线上专供产品,实现差异化运营。
投资建议:公司休闲服饰维持复苏。巴拉巴拉作童装龙头地位稳固,与THECHILDRENSPLACE深度合作协同效应可期。随着加码购物中心及电商,公司全渠道的拓展渐趋佳境,同时期改现稳步突破,存货结构2018年预计逐步优化,公司业绩增速有望进一步回升。我们预计公司2017-2019年净利润分别为11.20亿、15.67亿、19.33亿元,同比下滑21.5%、增长39.8%、增长23.4%,EPS分别为0.42、0.58、0.72元/股,对应当前股价PE分别为25.2、18.0、14.6倍,长期看好,上调评级至“买入”。
风险因素:期转现进程不及预期;线下渠道坪效下滑;电商渠道增速放缓;童装面临外国知名品牌竞争。
金风科技:风电反转,龙头起航
类别：公司研究机构：华金证券股份有限公司研究员：林帆日期：2018-03-22
产业政策不断落实,弃风率持续下行:2017年全国的弃风限电情况大幅改善,弃风率为12.0%,较2016年下降了约5个百分点。弃风限电情况的大幅改善主要受益于中央和地方政策的落实,主要是通过电力供给结构的优化和特高压输电通道的建设达成目标。弃风率下行有助于行业盈利水平提升,增添了风电装机的动力。
多重因素力促新增装机增速由负转正,风电投资有望迎来底部反转:2016年风电并网为19.3GW,较2015年的33GW下降了42%,2017年风电并网约15GW,同比下降约22%。我们认为2018年将是新增装机增速的反转时点,主要原因:1、核准未建装机量约100GW,电价下调驱动项目抢装;2、弃风率大幅改善,红六省已解禁三省,剩余红三省也将有望逐步解禁,三北地区风电投资贡献增量;3、海上风电有望迎来高增长;4、分散式风电规划下发,为行业锦上添花。我们预计到2020年,新增装机量预计将达到38.5GW,2017-2020年年均复合增长率约25%。
行业龙头强者恒强,三大业务力促业绩逆势增长:金风科技主要有风机、风电场运营以及风电服务三大业务。在核心主业风机方面,据BNEF的数据,2017年公司国内实现新增装机容量5.3GW,市场份额为29.0%,较16年占比进一步提升,连续多年新增装机量全国第一,全球第三。2017年风电新增装机虽然下行,但受益于市场集中度的提升,公司利润仍然实现了增长。2017年9月底,公司披露的在手订单量达到了15.4GW,已接近历史高位。随风电行业的反转,未来三年公司业绩有望持续超预期增长。
投资建议:基于风电行业反转的预期,以及公司三大业务具体情况的分析,我们预测公司2017年至2019年每股收益分别为0.86元、1.08元和1.42元,3月20日收盘价对应2018年17.3倍的动态市盈率,上调至“买入-A”的投资评级。
风险提示:18年弃风率改善低于预期;风电新增装机规模低于预期;政策变动风险。
水星家纺深度报告:行业拐点已至,中端家纺龙头乘风飞翔
类别：公司研究机构：国海证券股份有限公司研究员：谭倩日期：2018-03-22
受益于补库存需求的推动,本轮家纺行业的复苏建立在内部分化逐渐拉大、需求复苏持续显现的基础之上。截止2017年第三季度,1916家规模以上家纺企业的主营业务收入为2142.97亿元,同比增速10.54%;实现利润总额为115.54亿元,同比增速为8.57%;公司主营业务收入和利润总额的同比增速较上年同期分别提升了7.84pct和1.49pct。从补库存的角度来看,水星家纺2017H1线下销量增速近25%,且2018年春夏订货会增速处于20%以上。由此说明,渠道补库存需求的拉动作用明显。从内部业绩分化差距加大的角度来看,2016年业内54%的家纺企业收入增速呈现下滑趋势,46%的家纺企业收入增速呈提升趋势,对应业内平均增速5.62%来看,同期富安娜、罗莱及水星家纺的收入增速基本处于8%-10%之间。由此可见,家纺行业品牌化进程及龙头集中度提升的趋势正在不断加强。从行业需求复苏与渠道调整改善的角度来看,需求的复苏主要体现在百货渠道的消费回暖、地产后周期对乔迁需求的拉动、酒店行业发展对家纺行业规模总量的推动、居民功能性消费支出的提升、婚庆需求的释放以及二胎政策合力作用的结果。此外,这一轮家纺行业的复苏已经正确处理了线上和线下的关系。具体来说,罗莱和富安娜的线上产品主要以更新、置换需求为主,而线下产品主要以乔迁和婚庆需求为主,水星的线上则主要以一、二线的客户群为主,线下则主要以三、四线的客户群为主。由此可见,受益于本轮行业补库存需求的拉动,叠加龙头品牌效应及集中度提升趋势的逐渐显现,一线品牌的双重受益效果将愈发明显。
水星的电商业务具有高占比及高毛利率的特点,线上增速的不断加快将带动综合毛利率的持续提升。从水星家纺2014-2016年主营业务收入和归母净利润的复合增速来看,分别对应5.52%和30.95%,这主要因为线上业务的加速增长所致。水星家纺2017年上半年电商业务的收入占比已提升至41%,显著高于同期富安娜、罗莱生活电商收入占比所对应的28%和30%。对应2017年上半年,罗莱生活的线上品牌LOVO的收入增速高达60%,水星家纺的电商收入增速为84.9%,富安娜的电商收入增速为46.8%。与同业相比而言,水星的电商业务预计2017年全年的增速处于40%-50%之间,发展较为迅速且增速领先于同业。与罗莱和富安娜不同的是,水星的线上毛利率高于线下毛利率,2017H1水星线上的毛利率接近48%,线下的毛利率对应总经销商渠道为26.78%、直属加盟渠道为37.25%。根据公司线上销售增速较快的发展趋势来看,公司的综合毛利率水平有望持续提升。而富安娜和罗莱的线上毛利率明显低于线下,线上业务的加速发展,则会对综合毛利率的提升产生一定的压力。
线下渠道以二、三线城市为主,以轻资产的加盟模式为驱动,行业复苏期线下业绩弹性更大。公司目前具有2632家门店,在行业内规模领先优势突出,并且门店的分布主要以二、三线城市为主,主打高性价比路线。在公司目前所拥有的2632家门店中,加盟店的占比高达96.5%,对应罗莱和富安娜的加盟店占比来看,罗莱的加盟店占比为80%,富安娜的加盟店占比为60%,水星以加盟店为主的轻资产扩张战略则更为显著,结合家纺行业目前所处的阶段来看,行业的上行周期对于加盟店占比更高的公司来说,业绩弹性会更大,收入利润增速提升的幅度则会更加显著。此外,水星的线上、线下的人群呈现错位明显的状态,线上的客群主要以一、二线城市的消费者群体为主,线下的客群主要以三、四线城市的消费者群体为主。并不存在线上显著冲击线下的问题。预计2018年,线下直营店仍会有24家的扩张计划、加盟店也会有200-300家左右的扩张计划,从而能够推动线下渠道收入的加速增长。
盈利预测和投资评级:我们预计公司2017-2019年的EPS分别为0.92元、1.15元和1.46元,对应的PE分别为27.38倍、21.96倍、17.26倍。未来看好在家纺行业持续复苏的大背景之下,水星的线上业务具有显著领先于同业的先发优势,并且以二、三线城市为主导的线下渠道结构为后续的加速增长打下了良好的基础,此外结合行业复苏期的所处阶段来看,以加盟门店为主导的渠道结构将会给水星带来更大的业绩弹性。因此,给予“买入”评级。
风险提示:原材料价格大幅上涨的风险、渠道库存积压的风险、公司线上业务增速不及预期的风险、单店销售收入低于预期的风险、开店增速及单店销售额低于预期的风险。
中国巨石:17年量增成本降,18年量价齐升
类别：公司研究机构：中银国际证券股份有限公司研究员：王钦日期：2018-03-22
中国巨石公布2017年年度报告,全年实现营业收入86.5亿元,同比增长16%,归母净利润21.5亿元,同比增长41%,每股收益0.74元。利润分配预案每10股派现金2.5元(含税)并转增2股。
支撑评级的要点。
2017年业绩增长主要来自销量增加和成本费用下降。销量增加有两层含义,一是总量增加,主要来自近两年投产的埃及二线和三线,以及冷修后投产的桐乡和成都生产线,预计销量增长在15%-20%;二是随着市场需求变化,产品结构升级,热塑纱、电子纱、风电纱等中高档产品比重进一步提高,加上公司优秀的成本控制能力,降本增效使得公司毛利率从2016年的44.7%进一步提高至2017年的45.8%,对制造业企业来说是非常优秀的。此外还有两个小方面给公司带来业绩增量,财务费用从去年5.4亿元下降至4.2亿元,主要是汇兑损失同比减少了1.4亿元;投资净收益同比增加8,000万元,主要来自按权益法核算的连云港中复连众复合材料公司,但该公司净利润从2016年3.3亿元降至2017年2.7亿元。
2018年业绩增长主要看价格上涨和产销量增加。2018年最大的看点是从1月份开始的玻纤提价,这是2014、2015年玻纤行业出现拐点提价后的再一次提价,反映整个行业供求关系持续向好,公司作为行业龙头,将显著受益。2018年产销增量预计超过20万吨,主要来自以下几个方面:2017年四季度投产的埃及三线,年产4万吨;2018年一季度投产的九江四线,年产12万吨,三线技改完成,产能增加一万吨,一线和二线下半年技改后产能将从15万吨增加至20万吨;还有本部15万吨智能制造生产线预计三季度投产。美国生产线主要在2019年贡献销量。
评级面临的主要风险。
玻纤行业景气度不达预期。
估值
预计2018-2020年净利润分别为27.1、33.2、40.6亿元,EPS分别为0.93、1.14、1.39元,公司作为玻纤龙头企业,给予买入评级。
安琪酵母:业绩符合预期、稳健增长可期
类别：公司研究机构：申万宏源集团股份有限公司研究员：吕昌,张喆日期：2018-03-22
事件:安琪酵母发布2017年年报,2017年公司实现营业收入57.76亿元,同比增长18.83%;实现归属上市公司净利润8.47亿元,同比增长58.33%。其中2017Q4实现营业收入15.93亿元,同比增长17.17%;实现归属上市公司净利润2.36亿元,同比增长54.72%。
投资评级与估值:公司17年收入、业绩增速均符合预期,糖蜜价格下降的成本红利如期贯穿全年。虽然新一季糖蜜采购成本基本持平,18年成本红利不可持续,但是考虑到新产能稳步投放以及公司经营效率的持续优化,我们仍小幅上调公司2018-19年EPS预期至1.34、1.65元(前次为1.27、1.51元),新增2020年EPS预测为1.96元,分别同比增长30%、24%、19%。最新收盘价对应2018-19年PE分别为24、20倍,上调2018年目标价至40元,对应18年约30xPE,维持买入评级。
收入增长环比略有加速,预计18年将保持稳健增长:2017Q4公司实现收入15.93亿元,同比增长17.17%,环比Q3提升3.88%,基本符合预期。分区域来看,全年海外收入同比增长18.83%,略高于国内;分产品来看,传统酵母类产品平稳增长,保健品、YE分别实现收入3.5、7亿元,同比增长60%、30%。公司18年收入目标为保65亿、争68亿,对应增速12.5%-17.7%。从产能角度来看,17年投产的俄罗斯及柳州新产能实际贡献不足半年,18年满产后酵母、YE产量可同比提高约10%、30%,稳定增长可期。
成本下降红利贯穿全年,费率有望继续稳步下降:2017年公司整体毛利率37.64%,同比提升5.02%,主要系成本红利及高毛利产品占比提升。17Q4毛利率40.33%,同比上升6.12%。费用率方面,17Q4期间费用率之和22.16%,同比上升3.04%,其中管理费用率同比提升2.43%,主因是部分研发支出从成本转计入费用,财务费用率同比提升2.15%,主要系汇兑损益增加。未来随规模效应扩大、海外业务本土化,预计期间费用率整体将会稳步下降。
新榨季糖蜜价格基本持平,业绩弹性主要来自效率提升、产品结构改善:受国际原油价格大涨影响,燃料乙醇未来需求可能增加,导致南方糖蜜价格同比上涨超10%,但综合国内外情况来看公司新榨季糖蜜整体采购价约730元/吨,同比基本持平。我们认为公司今年业绩弹性主要来自产能释放后规模效应扩大、盈利能力更优的海外产能占比提升、产品结构优化。
股价上涨的催化剂:业绩超预期、下游需求超预期
核心假设风险:业绩低于预期、新产能建设进度不达预期
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