研究机构：华泰证券

　　2017 年业绩符合预期，2018Q1 净利预增372%-402%

　　公司发布2017 年年度报告，全年实现营收8.20 亿元，同比增长109.8%，实现净利0.84 亿元，同比增长23.6%，业绩符合预期。按照4.27 亿股的总股本计算，对应EPS 为0.20 元。其中2017Q4 净利为0.24 亿元，同比增长66.2%。公司同时公告2018Q1 预计实现净利6960-7400 万元，同比增长372.35%-402.21%。我们预计公司2018、2019 年EPS 分别为0.72/0.98 元，维持“增持”评级。

　　外延增厚业绩，和成显示业绩超预期2017 年公司电子化学材料实现营收4.62 亿元，同比增780%，毛利率为51.7%；营收增长主要来自于和成显示（9 月并表）、大瑞科技（7 月并表）、长兴昆电（60%股权，3 月并表）收购的陆续完成，上述公司在并表后分别实现净利8770、399、977 万元，其中和成显示2017 全年实现扣非净利2.05 亿元，大幅超越0.80 亿元的业绩承诺。公司传统主业紫外固化材料实现营收3.32 亿元，同比持平，毛利率下滑7.2pct 至35.8%。减值损失对公司业绩影响约1874 万元，销售费用率上升2.1pct 至8.1%，管理费用率及财务费用率分别为22.7%、2.2%，同比基本持平。

　　国产化率提升持续利好液晶材料业务和成显示是国内TFT 混晶龙头企业，伴随2017 年投产的液晶面板产能爬坡及2018Q2 成都中电熊猫8.6 代线预计投产带动需求，叠加TFT 混晶国产化率快速提升，我们预计其业绩有望持续改善。且根据我们粗略测算，和成显示产品占京东方采购量的比例仍较低，有望受益于行业需求复苏和国产化率提升。

　　紫外光纤涂料有望迎来景气拐点公司传统主业紫外光纤涂料目前具备1 万吨产能，2017 年销量约8000 吨，国内市场份额领先，覆盖包括亨通光电等主要光纤光缆企业。受益于5G网络建设提速，我们预计国内光纤光棒需求高速增长，产品价格和盈利水平持续下滑的趋势有望扭转，2018 年实现量价齐升。

　　电子化学品板块持续拓展，平台格局初现2017 年公司通过外延收购大瑞科技、长兴昆电等国内外优秀企业，持续布局IC 封装材料领域；同时通过内生发展持续开拓紫外固化光刻胶等高端产品，进口替代空间广阔，有望与优势业务等实现协同，平台格局初现。

　　维持“增持”评级飞凯材料是国内紫外光纤涂料及TFT 混晶领域龙头企业，受益于混晶国产化率提升及光纤需求带动的主业拐点，叠加电子化学品板块持续放量，我们预计业绩有望保持高增长，维持2018-2019 净利分别为3.07/4.17 亿元的预测，对应EPS 为0.72/0.98 元，维持“增持”评级。

　　风险提示：下游需求不达预期风险，原材料价格大幅波动风险，核心技术失密风险。

　　东阿阿胶：第四季度业绩提升明显，现金流大幅提高

　　研究机构：广发证券

　　核心观点：

　　归母净利润同比增长10.36%，四季度业绩环比提升明显公司发布年报，2017 年实现营业收入73.72 亿元，同比增长16.70%，实现归母净利润20.44 亿元，同比增长10.36%，实现扣非后归母净利润19.61 亿元，同比增长12.73%。分季度来看，第四季度单季度实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润各为28.91 亿元、7.98 亿元和7.85 亿元，分别同比增长23.96%、27.33%和27.48%，第四季度业绩环比提升明显。2017 年利润分配方案为每10 股派发现金红利9 元。

　　核心阿胶块和阿胶浆业务全年增速环比提升分产品看，核心的阿胶块和阿胶浆去年实现收入62.89 亿元，同比增长17.10%，两个产品从二季度开始逐季环比明显加快。四季度为传统的阿胶消费旺季，另一方面2017 年产品提价幅度相比之前减缓，进一步促进了终端的旺盛消费需求。2017 年末，公司存货为36.07 亿元，其中原材料为19.54 亿元，预计基本上为驴皮，随着公司两个养驴基地的培育，预计未来驴皮大幅涨价推动阿胶块大幅涨价的可能性较低，阿胶系列有望小幅提价带来终端消费黏性的增强。

　　销售费用率环比下降，现金流、预收款等财务指标改善明显第三季度销售费用的快速增长导致净利润增速明显低于收入增速，这一趋势在第四季度明显改善，第四季度销售费用率为23.42%，相比第三季度下降3.56pct。2017 年经营活动产生的现金流量净额为17.57 亿元，同比增长181.37%，大幅提高，现金流出增速明显降低，预计因为存货购入增速减缓，以及销售回款情况明显改善。2017 年预收款也创几年新高为4.38 亿元，同比增长151%，环比也有明显增长，一定程度预示着终端的需求旺盛。

　　预计18-20 年业绩分别为3.53 元/股、3.91 元/股、4.32 元/股公司为阿胶行业龙头企业，品牌渠道成熟，终端需求稳定。预计18-20年EPS 分别为3.53/3.91/4.32 元/股（2017 年EPS 为3.10 元/股），现价对应PE 为17/16/14 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示驴皮价格大幅上涨风险；驴皮供应持续下降导致原料不足的风险；阿胶系列提价导致客户粘性下降的风险。

　　华能国际：煤价高企致17年盈利下滑 增持评级

　　事件：

　　公司发布2017年年报，2017年公司实现营收1524.59亿元，同比增长10.36%（经重述）；实现归母净利润17.93亿元，同比下降82.73%（经重述），低于申万宏源预期。公司拟每股派息0.1元（含税），分红金额占归母净利润的84.77%；未来三年公司计划每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年实现的可分配利润的70%且每股派息不低于0.1元。

　　投资要点：

　　装机增长叠加发电效率提升，公司发电量大幅增长，电价回升驱动营收同比增加。2017Q1公司收购集团下属山东发电、吉林发电、黑龙江发电和中原燃气，增加控股装机1594万kW。截至2017年底公司控股装机10432万kW，同比增加24.37%。2017年全国用电量同比增长6.6%，较去年增长1.6个百分点，用电需求回暖提升机组利用率，公司燃煤机组全年利用小时同比增长87小时。受益于装机增长及发电效率提升，2017年公司实现发电量3944.81亿kWh，同比增长25.76%。2017年7月1日起多省市上调火电标杆电价1-2分/kWh，叠加市场化让利收窄，公司全年平均上网电价0.414元/kWh，同比增长4.39%。受电量、电价综合影响，公司全年营收同比增长10.36%。近日公司A股发行已获证监会核准，公司拟募资不超过50亿元投资广东谢岗燃机、海南洋浦热电和瑞金二期火电等项目，项目投产后将为公司贡献400万kW装机，驱动电力主业持续增长。

　　煤价高企致毛利率下滑，多因素影响下公司净利润大幅下降。2017年全国电煤价格指数年均值高达516元/吨，同比增长35.46%；公司单位燃料成本为0.2259元/kWh，同比增长34.39%。煤价高企致公司盈利大幅下滑，2017公司电力及热力业务毛利率10.73%，同比减少11个百分点。受煤价影响公司主要参股企业深圳能源、南通发电等盈利受损，叠加去年处置新能泰山股权导致投资收益基数较高，2017年公司投资收益较上年减少12.72亿元（经重述）。2017年为完成收购及其它资本开支需求，公司共计发债438亿元，同比增加17.74%，叠加利率上行，公司财务费用较上年增加6.21亿元（经重述）。多重因素影响下，2017年公司归母净利润同比减少82.37%。2017Q4电煤价格高企，叠加四季度公司计提11.49亿元资产减值，导致公司单季度业绩亏损10.67亿元。

　　用电需求回暖叠加煤价逐步回落，公司业绩预计将逐步改善，盈利修复尚待煤价进一步下跌。当前全国用电需求持续回暖，2017年全国火电设备利用小时同比提高23小时，终止了自2013年以来连年下降的态势。17年煤价高企严重拖累公司盈利，后续随着煤价有所回落公司业绩将会逐步改善。公司当前业绩距离合理的盈利水平存在较大差距，公司盈利修复尚待煤价进一步下跌。假设2018年公司煤价可下跌10%，公司归母净利润弹性达到233%，A股PE估值可修复至18倍，H股PE估值可回到11倍左右。

　　盈利预测与评级：综合考虑煤价和电价变化，我们下调18~19年盈利预测，新增2020年盈利预测，预计18~20年归母净利润分别为35.3、64.75和68.16亿元（调整前18和19年预测值分别为89亿和109亿），对应每股收益分别为0.23、0.43和0.45元/股，当前股价对应的PE分别为30、16和16倍。公司系优质火电龙头，期待煤价回落修复公司业绩，维持"增持"评级。

　　全筑股份：公司业绩迎来爆发期 买入评级

　　报告要点全装修领先企业，2017业绩和订单爆发，处于高速增长期公司是华东地区全装修领先企业，深耕全装修十余年，拥有全装修行业最顶级的资质与经验。公司2017年业绩1.55-1.75亿（同比增速54%-74%），新签订单77.6亿（同比增长92%），在手未实施订单76.4亿为2016年营收2.3倍，订单极为充足，处于高速增长期。

　　政策保障下全装修市场规模有望超万亿我们认为全装修市场规模将呈现爆发态势，原因在于：1）十三五规划到2020年全装修渗透率达30%（目前仅接近20%），且全国十多个省市陆续出台了全装修推进政策，在政策的推进下二三线城市全装修市场空间广阔；2）在房地产市场景气度有所下降，消费升级的大趋势下，积极推行全装修是地产商提高溢价保持竞争力的重要手段。我们认为从商业规律来看提高全装修比例不仅是政策推行的要求，同时也是下游地产客户的自发行为；3）根据测算若渗透率达到30%/50%/80%，全装修市场规模分别达到0.5万亿/0.9万亿/1.4万亿。

　　客户资源丰富全装修竞争力突出，定制精装修成新增长极我们认为市场低估了全装修业务的壁垒，虽然技术门槛不高，但客户的培养需要多年的磨合，公司与诸多知名大型地产商建立了长期合作关系，客户资源优势明显，随着地产集中度逐渐提高，公司全装修业务继续高成长有保障。

　　另外在当前全装修渗透率不高的背景下，定制精装仍有广阔的市场，公司利用地产商客户的渠道优势，通过B2B2C的商业模式发展定制精装修业务，2017年新签订单12.4亿占比16%，在手未实施合同16亿占比21%，定制精装的订单占比已经较高，有望成为公司新的增长极。

　　内生外延全产业链拓展，布局未来智能化施工值得期待公司参编了多项设计准则的编制，设计水平处于行业领先地位，且于2017年成立全筑设计集团，设计业务范围得到极大的拓宽。此外，公司通过控股全筑易积极布局装修后服务领域，在2016年与上海大学合作研究智能装修机器人，目前机器人已经成功落地，公司积极布局未来，新业务值得期待。

　　预计公司2017-2019年EPS分别为0.30元/0.45元/0.63元，当前价格对应2017-2019年的PE估值分别为25.25倍/17.13倍12.15倍，给予"买入"评级。

　　中航机电：低估白马迎来拐点 买入评级

　　[摘要]

　　经营业绩高增长，利润总额8.02亿同比+20.88%，受单次所得税缴纳影响，归母净利5.79亿，同比-0.71%公司公布2017年年报，实现营业收入92.32亿，同比+8.45%；利润总额8.02亿，同比+20.88%；归母净利润5.79亿，同比-0.71%，主要原因是公司以资产出资成立合资公司，资产增值产生的一次性所得税增加导致。17年公司所得税费用2.16亿，同比增长了148%。17年公司超额完成了业绩指标，18年公司经营目标是实现营收110亿元，利润总额10亿元，同比分别增长19.2%和24.7%。我们认为，18年公司在所得税影响消除情况下，有望通过内生增长和外延整合，实现归母净利的大幅提升，经营迎来拐点。

　　公司销售毛利率26.7%，同比增加1.39%；平均净资产收益率为7.22%、净利率6.35%，受所得税影响出现下滑；期间费用率为17.45%，同比减少0.03%，其中，销售费用、管理费用、财务费用分别为1.71亿、12.14亿、2.26亿，同比分别增长28.27%、8.04%、-2.22%。

　　公司2018年eps为0.24元/股，拟向全体股东每10股派发现金红利0.25元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增5股。

　　航空产品增速稳定，非航产品业绩优良航空产业全年实现收入54.56亿，同比增长4.79%。非航空产品实现销售收入36.96亿，同比增长16.05%。公司航空产业为航空机电系统产品，营收占比从2012年的49.49%逐年增加到2017年的58.99%，毛利占比一直稳定在70%以上；非航空产品主要为汽车制造业和其他制造业产品，包括汽车零部件、空调压缩机等，营收占比逐年下降，从2012年的50.02%降至2017年的40.03%，17年毛利贡献了占比27%。

　　从具体产品看，飞机制造业、汽车制造业和其他制造业的营收同比增速分别为4.79%、14.45%、18.7%；毛利率分别为31.56%、23.57%、8.4%，同比增减幅度分别为1.88%、3.79%、-2.63%。航空机电产品受军改及新型武器装备批产进度影响增速平稳；受益市场需求扩大，公司汽车零部件、空调压缩机产品同比分别增长54.66%、36.71%，但受行业竞争激烈、原材料价格上涨影响，空调压缩机毛利率有所降低。总体来看，公司主业将进一步聚焦，核心竞争力、盈利能力持续提高。

　　中国国旅：海阔凭鱼跃 买入评级

　　报告要点全球免税加速发展，消费回流利好国内免税行业在出境游增长、各国政策支持和免税自身渠道优势的共同作用下，全球免税规模持续高速发展。2016全球免税销售额同比增速达13%，2006-2015年复合增长率达到8%。尽管税率调整和供应商价格战略调整导致境内外奢侈品价差缩小，免税商品的价格优势收窄，但是受益于产品结构和渠道的差异性（DFWC的调查数据显示，34%的消费者在免税店内做出购买决定，购买行为具有临时性），受电商冲击较小，免税行业的核心竞争力仍在。中国人出境游的渗透率偏低，境外旅游消费支出居世界前列，在政策引导+境内外价差缩小的共同作用下，奢侈品消费回流国内成为趋势，利好国内免税发展。

　　远观欧美，巨头国际化侧重机场渠道，规模取胜从国际免税零售商巨头Dufry和Lagardère的演进，看中国免税的未来。

　　Dufry是全球最大免税零售运营商，主要依靠兼并收购做大做强，规模经济效应下毛利率提升，2017前三季度达59.4%。公司净利率受特许经营费用及租金费用率等提升影响，未能实现与毛利率同等程度提高。Dufry产品和渠道均走向集中化，香化占比从2005年的22%提升至2017年前三季度的33%，机场渠道销售占比从2005年的73%提升至2017年前三季度的92%。

　　近看日韩，市内免税店发展迅速，形成亚太特色从分地区角度看，亚太市场是全球最大的免税和旅行零售市场：2015年亚太地区市场规模在全球的占比为40.8%，相对2014年同比增速为2.3%，表现优于其他地区（2015年欧洲、美洲、中东和非洲的免税和旅行零售销售额同比均有所下滑）。日本市场，机场免税和市内免税并驾齐驱，其中机场免税店的经营主体超过30家，市内免税店数量庞大，约40000家，日本政府设立目标：至2018年以前，3大都市圈外地方免税店要从目前的约1.5万家增加到2万家。韩国市场以市内免税店为主，乐天、新罗两大集团分庭抗礼。

　　免税巨头乘风破浪，继续看好中国国旅多重利好持续发力，规模效应凸显，免税巨头中国国旅蒸蒸日上。短期看，海南出台旅游发展总体规划将增设离岛免税店；与日上（上海）合作，批发业务整合超预期。中期看，免税规模将持续扩大，对上游供应商的议价能力提高，叠加内部经营改善，毛利率有望进一步提升。长期看，（1）国企改革效应持续释放；（2）跨境电商平台"回头购"有望放开；（3）北京临空免税城2020年建成，市内免税店或将迎来突破。预计17-19年EPS分别为1.82和2.21元/股，对应当前股价的PE分别为31和26倍，维持"买入"评级。