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顶尖财经网(www.58188.com)2018-12-14 6:12:39讯：
航天信息:战略升级出现信号,短期担忧不符事实
类别：公司研究机构：国盛证券有限责任公司研究员：刘高畅,杨然日期：2018-12-13
事件:根据官方微信公众号,2018年11月29日至30日,航天信息股份有限公司召开战略管理委员会第一次会议。公司领导班子成员、总部中层正职及以上干部、所属专业公司及12家服务单位的主要领导等战委会委员及办公室成员共53人参加会议。
战略会议首次召开,业务聚焦迎来起点。1)本次战略管理委员会第一次会议,应对产业环境变化、持续推进转型升级二次创业成为核心命题。2)受税控降价等行业因素影响,公司二次创业就要从政策性收费向商业性转换,核心聚焦会员服务等企业生态圈的打造,预计今年业务推广超预期。3)根据业务线调研了解,随着新管理层上任,税控主业以及会员制等企业服务得到明显重视和加强,且地方公司业务落地更加彻底。4)公司全国外勤IT服务人员超过万人,且了解客户实际需求。随着税控系统信息化升级、解放人员劳动力,经过业务培训、具备渠道复用价值。5)根据诺诺官网,诺诺财税SaaS产品成熟,核心银行浦发、招商合作贷款产品已全国推广,草根调研了解2018下半年推广加速,预计2018年贷款额放量。万人地推团队可推广金融、财税等企业服务,在地方执行力问题解决以后,公司在国内财税SaaS及企业服务领军的地位更加确立。
电子税务局近期批量上线,与公司税控业务分属不同环节。1)根据各地方税局官网,浙江、宁波等地方的电子税务局系统于近期上线。2)该系统核心目的是帮助纳税人实现足不出户、全天候无间歇多渠道办税。一般包括网页版、移动版(APP、短信)、电脑桌面版等多种渠道,提供税务登记、认定、发票、申报、优惠、证明等400多项功能。3)根据《国家税务总局浙江省电子税务局操作说明》,纳税人使用过程仍需要连接税控设备。实际上,电子税务局系统与税控系统属于纳税流程的不同环节,对公司税控业务影响很有限。4)公司旗下诺诺网络、大象慧云等在电子发票方面处于国内领先地位,即在税控电子化上技术储备丰富。
发改委解除定价未有信号,即使实际发生降价风险小。1)市场担忧发改委解除指导价,产业调研显示目前尚未有信号。2)增值税税控服务仅两家企业,且实际每月均有线下更新服务,寡头竞争下降价风险小。3)历史上平均3-5年一次降价周期,有关部门频繁调整价格的概率较低。税控设备价格已经从1300元降至200元,服务费从450元降至280元,降幅越来越小,目前设备和服务费价格已比较低。4)根据财税[2012]15号文件,增值税纳税人2011年12月1日以后缴纳的技术维护费,可凭技术维护服务单位开具的技术维护费发票,在增值税应纳税额中全额抵减。税控相关费用对纳税企业实际影响很小。5)每次降价周期均伴随国家增值税推广政策,税控设备覆盖的企业客户数不断提高将提升服务费收入。根据业务线调研,去年税控降价对今年业绩实际影响有限。
业绩加速点明确,维持“买入”评级。企业客户数、会员服务、普惠金融将是公司中期成长加速因素。根据关键假设,预计2018-2020年营业收入为338.18亿、400.94亿和478.31亿,归属上市公司股东的净利润为16.03亿、22.07亿和30.05亿。维持“买入”评级。
风险提示:税控行业性降价影响相关企业当期利润;业务推进不达预期;宏观经济风险;预测假设与实际情况有差异的风险。
银轮股份:再获吉利订单,合作更进一步
类别：公司研究机构：西南证券股份有限公司研究员：刘洋日期：2018-12-13
事件:公司公告与浙江吉利汽车零部件采购有限公司全资子公司威睿电动汽车技术(宁波)有限公司签署BE12纯电动平台液冷板定点合同,预计2021年开始为该平台开发制造冷却板,生命周期内总销售额预计约为11.5亿元。再获吉利订单,合作更进一步。今年5月,公司获得吉利PMA纯电动平台热交换总成的供应商定点合同,我们预计该合同将在量产周期内带来16.9-20.3亿元的收入。加上本次签署的BE12电动平台的液冷板合同,公司今年已获得的吉利新能源车热管理订单达28.4-31.8亿元,预计将在2021年起为公司带来增量营收。公司进入新能源领域以来,已有高低温水箱、电池冷却、水空中冷器等新能源产品,客户包括特斯拉、广汽、吉利等。此次合作是公司在新能源车热管理市场的又一个突破,对公司开拓其他新的同类客户有积极的作用。
商、乘板块同步发展,收入增长稳健。按业务领域,公司在乘用车、商用车及工程机械的业务占比分别为30.0%、50.0%、20.0%。商用车及工程机械方面,公司长期和卡特彼勒、康明斯、三一重工、徐工机械等国内外龙头深度合作,订单充足,增长稳健。上半年商用车及工程机械行业景气度较高,对前三季度业绩有所贡献。乘用车方面,公司近年来正在重点发展,自产品进入通用福特之后,公司再获捷豹路虎的定点合同,热管理业务不断向中高端市场突破。公司前三季度实现营收38.1亿元,同比增长23.4%,归母净利润2.8亿元,同比增长18.1%,毛利率25.0%,同比减少1.3pp。根据业绩指引,公司预计2018年归母净利约3.6~3.9亿,同比增长15.1~24.7%,对应2018Q4单季度净利0.8-1.1亿。
排放标准提升利好尾气处理业务。我国从2017年开始在全国范围内强制执行国五排放标准,并将在2020年执行国六标准。应对国六标准的解决方案中,公司的SCR、DPF、DOC等产品均为必要组件,EGR也将有较大需求。目前公司的后处理客户涉及福田、潍柴、江淮、玉柴、康明斯、纳威斯达等商用车及工程机械厂商。
本土热交换器龙头,成长逻辑逐步兑现。公司是本土热交换器的龙头企业,客户优质,订单充沛,连续十年净利复合增速超25.0%。公司坚定践行产品从单品向总成的发展路径,持续推进客户从自主到高端的全球化布局,量价齐升的成长逻辑正逐步兑现,看好公司中长期的稳健发展。
盈利预测与评级。预计2018-2020年归母净利润3.9/4.6/5.5亿,EPS分别为0.48/0.58/0.69元,对应估值为15倍、13倍、11倍,维持“买入”评级。
风险提示:原材料价格波动风险、乘用车业务开拓或不及预期、尾气减排政策或不及预期、新能源汽车热管理业务或不及预期。
中国化学:订单带动业绩快速增长,未来趋势持续确定性强
类别：公司研究机构：太平洋证券股份有限公司研究员：杨伟日期：2018-12-13
事件:12月10日公司发布11月经营情况简报,1-11月公司累计新签合同额1300.64亿元,其中国内合同额815.68亿元,境外合同额484.96亿元;累计实现营业收入737.69亿元。
主要观点:
订单带动业绩持续快速增长。受益于下游各类化工企业经营情况逐步好转,公司1-11月累计新签合同额1300.64亿元,同比增长53.9%;其中国内和境外合同额占比分别为62.7%和37.3%,同比增长分别为53.7%和54.2%。1-11月累计实现营业收入737.69亿元,同比增长49.9%。境内外新签合同额和营业收入同步实现高增长态势。
轻资产、现金牛优势逐步凸显。公司在持续进行两金清算的过程中,资金回流加快,同时甲方盈利能力不断提升,工程推进速度加快,当年新签合同产生营收收回比例提高,公司前三季度经营现金流15.2亿元,经营质量持续改善,轻资产运营模式将带动公司逐步成为现金牛。
产能新周期有望延续,业绩增长确定性强。公司1-11月签订的单笔金额在5亿元以上的重大合同额总计693.25亿元,其中煤化工项目和搬迁改造项目分别为176.79亿元和70.86亿元,占比分别达到25.5%和10.2%。煤化工项目回暖进程加快,以山东新旧动能转换为代表的产业升级项目逐步进入高峰期,加之国内大炼化项目二期陆续启动,以及国外业务的积极拓展,多方发力,公司订单可持续性和业绩增长确定性强。维持“买入”评级。预计公司2018-2020年归母净利润分别为25.6亿元、34.6亿元、43.7亿元,对应EPS0.52元、0.70元、0.89元,PE11X、8X、6X,维持“买入”评级。
风险提示:经济大幅下行的风险;新签订单不及预期的风险。
苏宁易购深度报告:行业分析角度看苏宁,双线融合+渠道下沉,智慧零售场景互联构建竞争壁垒
类别：公司研究机构：国海证券股份有限公司研究员：谭倩日期：2018-12-13
规模和市场份额是渠道命脉,我国零售行业当前集中度偏低,苏宁大概率胜出。通过对比国外标杆企业沃尔玛,零售巨头的基因在于规模快速扩张的能力和与之相匹配的后台供应链的协同能力,苏宁易购同时具备互联网线上高速扩张的能力,和率先渗透低线市场的前瞻布局,能够通过多样化、多品类、多层次的业态组合抢占市场份额;不同于百货和超市,中国的专业家电连锁拥有最完善的供应链系统,苏宁易购的物流配套设施从2000年左右开始不断更新迭代,同时拥有线下最多的门店,由家电切入更广义的消费市场,中国的零售巨头最有可能由此诞生。
前瞻布局消费潜力未释放的低线市场,多品类打开成长路径。单纯靠线上广告的时代已经过去,线下门店作用将日益凸显;低线城市消费潜力大;大快消市场容量大集中度低。零售企业规模快速扩张的能力至关重要,不同于纯电商企业,苏宁万家线下门店引流成本低,通过苏宁易购直营店和云加盟店快速下沉低线市场,苏宁小店+苏鲜生超市+线上平台打开大快消市场大门。2018-2020年是苏宁高速成长的重要阶段,苏宁战略规划2018-2020年分别合计新增5575、5805、6485家门店,其中苏宁小店累计新开4500家,苏宁易购县镇店累计新开11000家。
苏宁自营仓储物流实力领先同行,海量线下门店降低配送成本。苏宁自营仓储、终端快递网点、物流覆盖面优于京东;可比配送服务方面,苏宁物流覆盖更多城市;借助线下海量门店,苏宁物流费用率低于京东。同时公司已经建立了“物流仓储地产开发--物流仓储地产运营--基金运作”的良性资产运营模式,优质仓储地产资源得以变现,从而投入更多优质仓储资源的获取,形成良性循环。
盈利预测和投资评级:维持买入评级。由于公司线上增速及开店速度高于预期,我们上调原有营收预测,预计公司2018-2020年销售收入2465.53亿元、3171.75亿元、3925.26亿元;分别同比增长31%、29%、24%;上调公司盈利预测,预计归属于上市公司股东净利润分别为68.94亿元、23.81亿元和56.30亿元,分别增长64%、-65%和136%;预计公司2018-2020年EPS分别为0.74元、0.26元和0.60元,对应当前股价PS为0.4倍,维持“买入”评级。
风险提示:线上交易增速下滑;新开店计划不达预期;较快的开店速度导致费用率大幅上涨,新店培育期过长;开店速度高于公司运营能力,毛利率降低;房租、人工等主要成本上涨;同店增速下滑;公司与沃尔玛业务不完全相同,相关对比仅供参考。
华夏幸福:战略合作进一步兑现,长线资金持续加持
类别：公司研究机构：东方证券股份有限公司研究员：竺劲,房诚琦日期：2018-12-13
事件
公司公告,全资子公司九通投资拟通过平安资管设立投资计划募集资金,用于固安及南京溧水产业新城PPP项目。该计划总规模不超过60亿元;年综合融资成本暂定为8.32%/年;投资期限三年,可协商延期三年。
核心观点
战略合作持续推进,长线资金匹配产业新城开发周期。此次融资计划是公司与平安集团战略合作关系进一步深化和推进的集中体现。此前市场对于公司现金流问题的主要担心集中于公司产业新城的开发模式,造成以传统开发商模式获得的期限较短的融资与产业新城较长的开发周期出现错配,一定程度上存在短债长投的问题。而平安集团的保险资金投资期限较长,很好的与产业新城开发所需的资金进行匹配,使得产业新城的开发无需再过度依赖周边地产项目的销售回款,彻底理顺了产业新城的开发逻辑,有助于公司发挥优势专注于产业、专注于运营。总的来看,双方的合作发挥了各自的业务特点和优势,尤其对于华夏幸福来说,获得持续的、与其开发模式所需资金久期匹配的长线资金,将加快产业新城异地复制逻辑的兑现进程。
加快整体融资节奏,平稳应对债务集中偿还期。公司同时还公告了子公司拟面向合格投资者非公开发行公司债券不超过50亿元,期限不超过10年。此前,公司已经收到不超过80亿元额度的小公募公司债的核准批复。近期公司债务融资的节奏明显加快,融资渠道畅通且融资成本亦控制的较好。公司2019年3月~5月将陆续有138亿公司债到期,而近期的融资计划将帮助公司平稳应对债务集中到期的偿还压力。
财务预测与投资建议
维持买入评级,目标价上调为32.76元(原目标价为28.35元)。我们预测2018-2020年公司EPS为4.05/5.46/7.16元。可比公司2019年PE估值为6X。给予公司2019年6X的PE估值,对应目标价32.76元。
风险提示
园区新增落地投资额增长不及预期。
非京津冀区域拿地不及预期。
东方时尚(603377)公司回购规模下限提升，拟发行7.1亿元可转债
事件
公司发布公告：
1)公司原《回购股份预案》中“拟回购资金总额不超过3亿元，不低于5,000万元”，拟修改为：“拟回购资金总额不超过3亿元，不低于1.5亿元”，同时将“本次回购股份的实施期限为自股东大会审议通过本次回购股份方案之日起六个月内”，拟修改为：“本次回购股份的实施期限为自股东大会审议通过本次回购股份方案之日起十二个月内”；
2)公司拟发行可转债募集资金总额不超过人民币7.1亿元(含7.1亿元)；3)公司未来的股东回报计划中，保证公司正常经营和长期发展以及在符合法律、法规及监管要求的前提下，每年以现金方式分配的利润应不少于当年实现的可供分配利润的30%。
简评
公司回购预案下限提升，彰显发展方向
公司将本次预案下限由“不低于5,000万元”提升至“不低于1.5亿元”，规模增至原来的三倍，同时也拉长了回购期限。公司的回购进一步表明公司对自身发展坚定看好，短期能够稳定市场信心，促进股价提升。截止12月6日，公司公布的回购进展已经达到总股本的0.6280%，共计4,864万元。意味着未来12个月内，公司还将有超过1亿元的回购规模，考虑到公司实施回购计划以来，二级市场表现较好。此项利好有助于进一步稳定公司的股价，缓解市场的担忧情绪。
拟发行可转债，充实资金规模
公司拟发行不超过7.1亿元的可转债，主要用途是购置新能源车、回购股份、还贷以及补流，初步的分配是3/2/2.1亿元。公司借助目前的回购政策红利为主业加码。从长期发展来看，公司全国扩张仍在按计划推进，购置土地以及教练车等较重资产对资金的需求较大，而可转债有助于在资金端助力公司的异地项目顺利落地，能提升公司在全国的品牌影响力及市占率。
加强股东激励，业绩提升动力增强
公司公布未来三年股东回报计划，公司每年以现金方式分配的利润应不少于当年实现的可供分配利润的30%。计划表明公司在内部激励上给予更大支持，未来公司利润提升的动能预期增强，利好业绩端的表现。投资建议：公司目前各异地项目推进顺利，新一轮异地扩张有望助力收入规模加速增长。同时，公司的存量项目有望持续改善，尤其在激励下，公司业绩提升的动能较大。
盈利预测：预计公司2018-2020年EPS分别为0.47、0.57、0.72，对应PE分别为28、23、18倍，维持“买入”评级。
风险提示：整体市场增速放缓；新建驾校回报周期拉长；重资产扩张造成资金压力；地区竞争格局恶化。
昂立教育(600661)中金系成第一大股东
事件：公司公告，截至2018年12月11日，中金集团及其一致行动人合计持有公司22.68%的股份，已超过交大产业集团及其一致行动人(22.65%)，成为公司第一大股东。
点评：
控股股东及实控人暂未变化。根据《公司法》定义，控股股东是指“持有的普通股(含表决权恢复的优先股)占公司股本总额50%以上的股东；持有股份的比例虽然不足50%，但依其持有的股份所享有的表决权已足以对股东大会的决议产生重大影响的股东。”目前，公司控股股东及实际控制人暂不变。
中金系将继续增持。公司11月15日公告，中金系拟在未来6个月内通过集中竞价交易、大宗交易、协议转让等方式增持上市公司股份不低于公司总股本的0.5%，不超过总股本的5%。目前已完成增持1.50%股份，未来有进一步增持的可能。
中金集团旗下产业丰富，业务协同值得期待。中金集团成立于1995年，目前已涉足房产开发、矿业开发、健康养老、文化旅游、能源投资、信息产业、资本投资等多个领域。若中金系最终成为公司控股股东，其旗下产业有望与公司业务产生协同，助力公司发展，对公司经营效率及业绩提升产生正面作用。
投资建议：中金系成为公司第一大股东，民资的进入优化股权结构，有利于公司经营管理效率的长期提升，但目前校企改革的具体方案尚未出台。暂维持2018/19/20年每股收益为0.41/0.53/0.63元的盈利预测，当前市值62亿元，对应估值53x/41x/35x，股权结构优化带来想象空间，维持“买入”评级。
风险提示：培训网点扩张、招生不及预期；培训机构相关政策对扩张进度的影响；职业教育、国际教育、幼儿教育业务拓展不及预期。
一心堂(002727)合理并购助力规模扩张
事件：
12月12日，公司公告称，拟以自有资金不超过1510万元购买曲靖康桥(连锁药店)的28家门店资产及存货(不超过1010万元门店转让费+不超过500万元存货)。
点评：
1.门店收购PS仅0.3，中小药店收购价格逐步回归理性本次收购为资产收购，预计标的门店2019年增加营业收入为3,377万元，预计增加净利润213.19万元，净利率6.3%。假设门店19年完成收购，收购价格为1010万元(不含存货)，则对应PS为0.3，PE为5倍，远低于公司平均收购ps0.68的水平。我们分析收购价格较低的原因，包括：1)曲靖康桥位于云南，28家门店及店均面积127平米的规模，属于小型连锁，规模优势较小，面临一心堂强大的竞争压力，被并购是较好的选择和策略；2)在行业集中度提升的大趋势下，尤其是最近的药店分级分类管理对经营范围和执业药师配置提出严格要求，中小药店挤出效应明显，被并购意愿增强；3)此前高举高打的产业资本，逐步进入整合阶段，并购有所放缓，一级市场并购价格逐步回归理性。
2.公司新开店速度显著提升，合理并购助力规模扩张
在扩张方式上，今年公司主要以自建为主，主要考虑此前并购标的价格较高，去年同期Q3新增门店中42.62%为收购门店，而今年Q3仅有山西灵石大众药房21家门店和存货的收购。公司在药店并购价格回归合理之时果断并购小型连锁，助力全年新增门店目标的实现。截止9月30日，公司门店数达到5471家，较上半年的5264家净增207家，对比Q2净增门店数109家，及Q1净增门店数89家，可以看到公司门店拓展速度明显在加快，前三季度新建门店数631家，关闭116家，搬迁110家，合计净增405家。截止10月18日，公司门店数提升至5507家，一个半月时间净增36家，且正在筹备门店有174家，预计全年新开门店在1000家左右。目前，公司直营网络覆盖10个省份及直辖市，进驻260多个县级以上城市，已形成在省级、地市级、县级、乡镇四个类型的市场均超过1000家门店的立体化经营格局。
3.整体业绩处于提升阶段
从扩张区域中可以看出，公司省外数量占比在不断提升中，川渝、贵州、广西、海南等地已经显现规模，一心堂在云南的扩张模式(前期集中开店，中期精细化管理，后期加密布局)在省外复制成功，成效初显逐步进入收获期，区域议价和盈利能力持续提升。公司预计18全年归母净利润增速为0-40%，结合前三季度的业绩及长期业绩改善的逻辑，我们预计全年净利润增速在30-40%左右，对应5.50-5.92亿。
盈利预测：公司高密度少区域的布局战略和自建为主的扩张模式价值将在业绩改善中得以体现，预计18-20年净利润分别为5.2亿、6.6
亿、8.2亿，对应PE25/20/16倍，维持“买入”评级。风险提示：门店扩张速度和后期整合、盈利水平低于预期。
永辉超市(601933)整合赋能顺势而为，降本增效逆势而上
行业增速放缓加之巨头入局，为优势龙头版图扩张及盈利改善带来诸多担忧。我们认为，目前来看，公司依然为国内高成长性超市龙头，且长期来看，在整合赋能战略下，其盈利能力不仅不会因电商倒逼明显下滑，反而极有可能受益于复杂背景加速改善，净利率上望4%+；相反，中长期看，公司毛利率可能不是一直趋势上升的过程。以顺势而为，成就逆势而上，这是我们当前对于永辉的理解。
公司依然为国内高成长性超市龙头。我国超市行业格局高度分散，据凯度咨询，2017年CR5占比约27.6%，远低于美国超市行业同期近80%的CR3占比。国内超市行业的独特发展背景要求我们必须以更宽的维度对其竞争格局加以审视，但行业本身特质决定，高集中度仍为必然衍变方向。双线融合背景下，生鲜具高频流量入口价值，且引流后效率迭代空间广阔，为所有超市类业态必争之地：公司一则以生鲜差异化定位为始，20余载精耕供应链，在直采、统采模式下，凭借采购规模及供应链积累铸高壁垒，提供低价优质生鲜，并充分受益渠道转换，具备最好聚客根基；二则携最好流量及当前最佳供应链效率，顺势而为，力促整合赋能创新孵化，逐步向平台化方向衍进。以上决定，公司依然为国内最有可能获得高市占率的超市龙头；以15%市占率保守估算，未来单年5000亿元收入规模可期。
目前已从单纯地拓版图走向整合赋能降本增效的新阶段。过去几年，在社零增速放缓及电商分流双重压力下，非标准化供应链水平及效率决定线下企业经营分化；如今随双线融合发展趋势渐明，双线龙头强强联合整合资源优势，加速集中已成必然趋势。1)一方面，当前时代背景下，公司展店确定性行业最强，成本费用控制能力行业最好，具备最有利的展店条件：据公司公告，2009-2017年，公司以行业最快的展店速度获得行业最高的单店收入增速，且成功实现全国性扩张，又以最不易获高盈利的营收结构(高生鲜占比、低通道费收入占比)获得行业最高净利率，即为例证。2)另一方面，受益于物流及现金流支撑的外延展店增速、规模效应及供应链优化带来的毛利率改善、人员管控及租金剩者红利带来的费用优化，云超板块内生确定性已较足。以上两点原因支撑公司顺势而为，走向整合赋能新阶段，既以科技赋能促内部效率迭代、推动板块协同，又对外联合同业以供应链等合作谋求共赢；待内外整合赋能降本增效完成，或可进一步锁定毛利率，应对阿里等巨头对超市企业的定价、成本、效率威胁，成就规模、盈利能力双双逆势增长。
预计2018-2020年云超内生增速约25%，彩食鲜、云创拟出表促轻装前行，一二集群合并、管理人分工明确或使云超效率改善，短期若CPI上行或添利好催化剂。1)在云超加速内生、整合赋能力图创新孵化的现有阶段，公司核心优势支撑下的外延展店及自身运营能力提升或将推动公司未来的阶段性增长(涉及前期投入)。以2018-2020年年均展店135家、2%同店增速、两年期以下店面营收占同店营收比重约55%-70%做收入端基本假设，预计2018-2020年营收同比增速约22%、21%、21%；根据云超内生各项驱动因素，假设人均工资年复合增速12%、员工密度参考高鑫2011-2014年数据边际递减、全口径租金每年以1元/平方米/月速度下滑、单店面积以年复合3%速度下滑，预计2018-2020年云超内生年复合增速约25%。2)以美为鉴，沃尔玛估值与业绩增速有较大相关性，特别在快速扩张期估值提升明显，PE最高达50倍，PS最高达2倍；而云创、彩食鲜等业务的出表，不仅有利于创新板块的自身发展，更有利于公司主业聚焦，管理人分工明确，或可提升效率带来更高业绩弹性(其意义超过彩食鲜、云创出表预计1.3亿元、2.8亿元投资收益本身)。3)此外，短期若CPI上行，或添利好催化剂。
投资建议：公司以生鲜差异化定位为始，20余载精耕供应链，已成超市第四龙头；在行业双线融合发展趋势之下，携强生鲜壁垒及当前线下最高效供应链管理，既具机遇，亦有挑战。云超板块内生确定性较足后，公司顺势而行，力促内外整合加速，并向平台化方向衍进；拟剥离创新业务出表，不仅有利于创新业务发展以待协同，也有利于聚焦主业提升效率；待降本增效完成，或充分受益于行业集中度提升，成就规模、盈利能力双双逆势增长。针对2018-2020年云超内生25%增速，考虑稀缺龙头成长性及内外整合赋能期弹性溢价，给予2019年云超板块(扣除股权激励费用余额)35倍PE，对应6个月目标价9.5元，维持“买入-A”评级。由于各项创新业务出表时间及实现投资收益数额未实际确定，暂不考虑上述事件，预计2018-2019年EPS为0.16元/股、0.24元/股。
风险提示：1)消费增速放缓，导致展店不及预期，或因展店回款期加长对费用端有所拖累；2)龙头整合合作进度低于预期；3)展店提速且集中在下半年，可能对坪效、人效造成短期干扰；4)区域竞争问题，如门店选址、客流分流等问题；5)低线城市新业态发展超预期；6)创新业务大幅拖累业绩；7)CPI大幅下行风险。
安徽水利(600502)拟进行市场化债转股，资本结构及盈利能力有望得到优化
事项：公司公告，公司所属三家全资子公司安徽三建工程有限公司(“安徽三建”)、安徽省路桥工程集团有限责任公司(“路桥集团”)和安徽建工建筑材料有限公司(“安建建材”)拟引进投资者安徽省中安金融资产管理股份有限公司(“中安资产”)进行增资并实施市场化债转股，合计增资10.9亿元。
拟引入专业AMC进行市场化债转股，有助优化资本及治理结构：根据公司公告显示，此次分别对公司子公司安徽三建(增资4.9亿元)、路桥集团(增资4.0亿元)、安建建材(增资2.0亿元)完成债转股后，中安资产将分别持有安徽三建31.91%、路桥集团27.34%和安建建材44.80%(以上合称“目标公司”)股权，而公司继续作为三家目标公司控股股东，仍然拥有对三家公司的实际控制权。中安资产为安徽省首家国有控股地方金融资产管理公司，其股权结构为安徽省投资集团控股有限公司持股比例77.50%，中润经济发展有限责任公司及安徽新力金融股份有限公司则分别持股占比12.50%、10.00%。根据我们的统计，公司是较早施行市场化债转股方案的A股上市地方建筑国企，债转股对于优化公司资产负债结构，降低公司整体杠杆水平都有重要意义。
目标公司债转股完成后整体负债率将降1.53个pct，或将有效减少财务费用并提升盈利能力：根据公司公告披露数据，三家目标公司2017年营业收入合计约为147.17亿元，占公司2017年营业收入354.57亿元的41.51%；归母净利润合计约为1.54亿元，占公司2017年归母净利润7.81亿元的19.72%。我们判断三家目标公司是公司的核心资产，债转股实施后或将有效减少目标公司财务费用，缓解目标公司资金压力并提升盈利能力。公司在公告中指出，若以2018Q3财务数据为基准，在不考虑其他因素的情形下，三家目标公司债转股将使公司整体资产负债率由85.83%降至84.30%，降低了1.53个pct。
今年以来基建业务持续加码，业务结构得到优化：公司战略调整业务发展结构，持续加码基建业务，适当控制房建业务，业务结构持续优化。2018年1-9月公司基建业务新签订单259.02亿元，同比增长42.56%；其中公路桥梁新签订单受国家抓基建稳增长政策的带动下高速增长，7-9月公司公路桥梁新签订单63.5亿元，同比增长342.51%；1-9月公司公路桥梁新签订单153.77亿元，同比增长54.28%。公司房建业务新签订单108.35亿元，同比下滑28.11%，房建基建新签订单结构比例为29.5：70.5，房建业务占比持续下降。
公司业绩稳健增长，盈利能力小幅下降：2018年以来，在金融去杠杆的大环境下，公司业务发展趋于稳健。2018年三季报显示，1-9月公司营业收入同比增长6.99%，环比下降10.4个百分点。同时，受原材料价格上升和财务费用上升等因素影响，公司盈利能力小幅下降。2018年1-9月公司毛利率8.59%，较2018年中报下降0.22个百分点；公司净利率1.74个百分点，较2018年中报下降0.11个百分点。考虑到公司业务结构的变化，高毛利的基建业务和房地产项目将提升公司盈利能力，预计未来公司毛利率和净利率有望止跌回升。
估值与投资建议：预计公司2018-2020年分别实现营业收入443.21亿元、531.86亿元和611.63亿元，同比增长25%、20%和15%；每股收益为0.60元、0.79元和0.94元，分别同比增长32.6%、30.5%和19.5%；公司动态PE分别为6.6倍、5.0倍和4.2倍，动态PB分别为0.9倍、0.8倍和0.7倍，估值优势明显。作为区域基建国有龙头公司，公司充分受益基建补短板，新签路桥订单增幅较大，业务结构持续优化，地产结转增强业绩弹性，且公司高管增持和员工持股增强业绩释放动力。维持公司“买入-A”评级，目标价5.85元，对应2018年9.7倍PE。
风险提示：基建投资增速不及预期，PPP规范与整顿，利率上行，房地产市场调控，业绩不及预期，市场化债转股方案推进不及预期等风险。
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