|
顶尖财经网(www.58188.com)2018-11-16 6:32:11讯：
首商股份：拟提高直接持股比例，首旅集团控制力增强
首旅集团拟将直接持股比例从37.79%提升至57.82%
公司11月14日晚公告：公司第一大股东首旅集团与第二大股东西友集团已经签署协议：1）西友集团所持有的公司国有股权拟无偿划转至首旅集团，2）西友集团尚未收回的在首商股份股权分置改革中代其他非流通股股东垫付的98276股股份股改对价的相关权利由首旅集团承继。此次收购已经触发首旅集团的要约收购义务,首旅集团将在取得中国证监会豁免要约收购义务后，方可实施此次收购。
控股股东首旅集团对公司的控制力增强，推进6+2产业布局
此次无偿划转实施之前，首旅集团直接持股比例为37.79%，西友集团为首旅集团下属全资企业，直接持股比例为20.03%。此次无偿划转后，西友集团将不持有公司股份，首旅集团的直接持股比例提升至57.82%，仍为公司的控股股东。首旅集团近年来在北京地区商贸旅游企业中排名第一，整体发展战略为打造6+2产业体系（做强做优做大餐饮、住宿、出行、旅行、商业、景区六大核心主业，大力培育航旅、文旅两大新兴产业）。首旅集团提高直接持股比例，增强对公司的控制力，目的在于推进6+2产业布局，逐步将公司打造为首旅集团的商业龙头。
著名品牌众多，货币资金较多，物业价值较高
公司旗下拥有西单商场、友谊商店、燕莎商城等著名品牌。2018年公司关闭经营状况不佳的燕莎商城太原店，1-3Q2018公司实现归母净利润2.72亿元，同比增长11.54%。2018年9月底，公司货币资金为23.5亿元，其他流动资产（以银行理财为主）约为22.3亿。2017年末公司自有物业门店的建筑面积为22.7万平方米，主要位于北京市核心商圈，较多的货币资金和自有物业提供了安全边际。
维持盈利预测，维持买入评级
我们认为首旅集团提高直接持股比例，增强对公司的控制力，有利于进一步将公司打造为首旅集团的商业龙头。我们维持对公司2018-2020年EPS的预测，分别为至0.59/0.64/0.68元，维持买入评级。
风险提示：传统百货门店转型未达预期，购物中心发展未达预期。
三一重工：拥有宽广护城河，龙头地位持续强化
业绩超预期，盈利能力持续回升
我们对2019年工程机械行业需求不悲观，景气有望继续，市场份额继续往龙头集中，三一凭借强大的护城河，市场占有率将继续提升，龙头地位持续强化，公司微观层面改善显著，盈利能力持续提升，现金流充沛，资产质量优化。我们预计2018~2020年公司营业收入分别为611.5/726.5/826.3亿元，归母净利润分别为59/74.7/91.4亿元，EPS分别为0.76/0.96/1.17元，PE分别为10.7/8.4/6.9倍。给予2019年10~12倍PE，目标价9.6~11.52元，上调至买入评级。
2019年需求不悲观
2018年1~10月挖掘机行业销量17.15万台/+52.5%；第三季度销量3.6万台/ yoy+34%，持续超市场预期；10月销量15274台/+44.9%；全年超过20万台已无悬念。我们对2019年工程机械行业需求不悲观：基于华泰宏观研究对基建投资10%和房地产投资5%增长的假设，2019年挖掘机行业销量将实现17.7%的增长；悲观假设下，基建投资增长8%、房地产投资不增长，2019年挖掘机行业销量下滑12%。我们倾向性地认为，在中性假设，基建投资增长10%、房地产投资增长2%，2019年挖掘机行业销量增速5.7%实现的概率偏大。
三一重工已构筑起强大的护城河，龙头地位持续强化
三一重工已经构筑起宽广的护城河：品牌力、产品力、管理能力和销售体系，行业龙头地位稳固。公司主导产品牌市场占有率持续提升，传统优势行业混凝土机械寡头垄断地位进一步强化；挖掘机占有率从2008年的4%持续提升到2018年1-10月的22.84%；汽车起重机市场占有率从2008年的4.4%持续提升到2018年1-10月的20.9%。
微观层面盈利能力持续提升，现金流充沛，资产质量进一步优化
2018年1-9月，公司年化净资产收益率23.34%，综合毛利率31.16%，从2015年的历史底部回升了5个百分点，其中挖掘机业务毛利率超过40%，为毛利率回升贡献了主要力量，我们认为随着历史遗留问题出清和规模的上升，起重机和混凝土业务的毛利率将继续改善，综合毛利率将继续往历史高点的方向靠近。2018年前三季度销售商品和劳务获得的现金448亿元，经营性现金流净额为87亿元。应收账款203亿元，其中三年以内占比接近80%，负有担保义务的风险敞口缩小。
上调至买入评级
我们认为2019年挖掘机行业销量将维持高位，三一市场占有率继续提升，微观经营指标进一步改善，公司将继续稳定成长。我们预计2018~2020年公司收入分别为611.5/726.5/826.3亿元，归母净利润为59、74.7、91.4亿元，EPS分别为0.76/0.96/1.17元，PE为10.9/8.5/7.0倍。2019年，国际龙头卡特比勒PE为10.7倍，国内5家可比主机厂商平均PE为12.3倍，两家核心零部件平均PE为18.0倍。我们给予行业龙头三一重工2019年10~12倍PE，对应目标价9.6~11.52元，上调至买入评级。
风险提示：宏观经济下行，房地产和基建投资大幅下滑。
九州通：渠道布局通九州，药械分销泽四方
布局全国差异化竞争，渠道与品种结构调整成果初现
商务部数据显示，2017年九州通以737亿元的销售额，位列全国医药商业企业销售规模第四位，民营医药商业企业第一位。历经数年发展，公司已成长为全国医药商业龙头。与其他医药商业企业相比，公司差异化竞争体现在：重点开发基层卫生医疗机构、零售药店、诊所、下游批发商等市场化程度更高的客户，拓展基层与院外市场，依靠优质的配送能力逐步提升市场份额，目前基层与院外市场销售占公比约为37.33%，这部分市场有利于公司提升资金周转、管理应收账款等。随着医药政策的变化，公司渠道与品种结构调整成果初现，调拨业务占比减弱，医药零售与基层市场增长明显；医疗器械、中药饮片等品种销售提升；同时公司积极布局工业与零售，进行产业链延伸，未来有望借助其渠道分销能力，实现工商零联动，提升业务多样性与市场空间，预计公司未来三年收入保持20%左右的增长。
受益政策指引与行业回暖，龙头价值延续
2017年至今医药政策频出，两票制、分级诊疗等政策对公司长期经营发展都产生了较为明显的积极影响。一方面，两票制全面执行近一年，小企业生存成本增加，公司网络布局全国31个省/市/自治区，在全面执行两票的环境下，积极进行业务调整，抢占中小医药批发企业流转出来的市场，提升市场份额；另一方面，分级诊疗、处方外流等政策的效果明显，公司对基层医疗卫生机构、零售药店的配送量增长明显。根据米内网数据，2018H1公立基层医疗机构与零售药店的药品终端销售占比分别提升0.2pp、0.1pp。在政策改革带来的药品销售结构变化趋势下，公司还将持续受益这部分市场的需求提升。作为拥有专业化服务能力的全国医药流通企业，在行业逐步回暖的过程中，龙头的价值将进一步体现。
中国&美国医药流通行业比较，高集中度与专业化服务是趋势
我国医药流通行业呈现4+X的局面，前四家全国性医药商业企业与部分区域龙头以及中小企业并存，2017年CR4/CR10分别为32.14%、40.69%。对标美国，前三大医药分销企业市场占有率超过90%。纵观美国医药分销商的发展历史，从并购提升规模，到差异化特色发展，都在本行业领域迈向更专业化的药械配送服务与健康管理服务。反观我国流通企业的发展进程，目前正在逐步迈向成熟化阶段，区域中小型医药流通企业整合的概率较大，预计行业最终也有望走向高集中度，同时依靠专业化的服务能力提升竞争力与盈利质量。
估值与评级
公司随着渠道与品种结构调整的逐步完成，在医药政策带来的机遇下，公司将持续受益基层市场、院外市场的增长。根据公司2018年前三季度报表披露情况，我们对盈利进行调整，2018-2020年净利润由15.57/20.15/26.11亿元调整为13.82/17.39/21.95亿元（2017年公司获得汉阳地块旧城改建项目征收补偿款5.27亿元计入当期利润，因此预测2018年归母净利润增速为负），对应EPS为0.74/0.93/1.17元/股。我们采用分部估值法对公司进行估值，预计其19年合理市值为342-400亿元，公司作为医药商业龙头企业，在基层医疗结构和零售药店终端的竞争优势明显，未来分级诊疗带来县域及基层市场的快速增长放量，公司未来业务有望持续保持快速增长，维持买入评级。
风险提示：市场竞争加剧风险，应收坏账风险，政策执行力度不及预期，工业与零售业务发展不及预期，系统性风险等
盈趣科技：IQOS市场持续高景气，电子烟业务助力佳业绩
投资要点
电子烟行业端推陈出新高速发展，IQOS放量速度惊人。传统烟草单价提升，税负加重，禁烟政策叠加税收和价格政策双向影响，传统烟草销量逐步减少。电子烟作为一种新兴的产品在Vape文化影响下快速增长，六年时间市场容量扩张17倍，CAGR高达60.5%，预计电子烟行业将在未来继续保持高增长势头，至2024年行业规模将达到450亿美元，CAGR为26%。同时，IQOS烟弹销量加速度提高，市占率迅速提升，其销量的上升主要来自于亚洲的韩国和日本，占全球销量近90%，若未来政策放开，预计烟弹的总需求量将接近6000亿支。
核心技术巩固公司壁垒，市场波动引发短期承压。盈趣科技以自主创新的UDM模式（也称为ODM智能制造模式）为基础，受益于电子烟精密塑胶部件业务的快速发展，企业营业收入高速增长，2013年至2017年CAGR实现约75%的增长。2018年前三季度由于去库存和IQOS的更新换代，电子烟精密塑胶部件业绩有所回调，前三季度实现营业收入20.16亿元，同比下降12.77%，归母净利润6.06亿元，同比下降18.79%，预计2018年净利润为7.87亿元至9.84亿元，同比将要下降0%至-20%。
精密塑胶部件业务高水平溢价，毛利率长期有望企稳。依托高度的前期研发参与率，不断提升自动化程度及注塑件自给比例，同时满足了PMI对电子烟装置的高要求，公司在精密塑胶部件业务这一高度创新型、市场引入期产品板块提供了高水平溢价和毛利率。公司毛利率和创新消费产品的毛利率在18年前三季度都有小幅回调，在IQOS 3推出的背景下，公司精密塑胶部件的毛利率在长期有望逐步稳定在较高水平。
投资建议：我们预估公司2018-2020年实现归母净利润8.64、11、14.4亿元，同比下滑12.17%，增长27.3%和增长30.7%，对应EPS为1.88、2.4、3.14元。，首次覆盖，给予买入评级。
风险提示：IQOS 3市场表现风险，国际贸易摩擦风险，产能爬升不足风险
九州通：渠道布局通九州，药械分销泽四方
布局全国差异化竞争，渠道与品种结构调整成果初现
商务部数据显示，2017年九州通以737亿元的销售额，位列全国医药商业企业销售规模第四位，民营医药商业企业第一位。历经数年发展，公司已成长为全国医药商业龙头。与其他医药商业企业相比，公司差异化竞争体现在：重点开发基层卫生医疗机构、零售药店、诊所、下游批发商等市场化程度更高的客户，拓展基层与院外市场，依靠优质的配送能力逐步提升市场份额，目前基层与院外市场销售占公比约为37.33%，这部分市场有利于公司提升资金周转、管理应收账款等。随着医药政策的变化，公司渠道与品种结构调整成果初现，调拨业务占比减弱，医药零售与基层市场增长明显；医疗器械、中药饮片等品种销售提升；同时公司积极布局工业与零售，进行产业链延伸，未来有望借助其渠道分销能力，实现工商零联动，提升业务多样性与市场空间，预计公司未来三年收入保持20%左右的增长。
受益政策指引与行业回暖，龙头价值延续
2017年至今医药政策频出，两票制、分级诊疗等政策对公司长期经营发展都产生了较为明显的积极影响。一方面，两票制全面执行近一年，小企业生存成本增加，公司网络布局全国31个省/市/自治区，在全面执行两票的环境下，积极进行业务调整，抢占中小医药批发企业流转出来的市场，提升市场份额；另一方面，分级诊疗、处方外流等政策的效果明显，公司对基层医疗卫生机构、零售药店的配送量增长明显。根据米内网数据，2018H1公立基层医疗机构与零售药店的药品终端销售占比分别提升0.2pp、0.1pp。在政策改革带来的药品销售结构变化趋势下，公司还将持续受益这部分市场的需求提升。作为拥有专业化服务能力的全国医药流通企业，在行业逐步回暖的过程中，龙头的价值将进一步体现。
中国&美国医药流通行业比较，高集中度与专业化服务是趋势
我国医药流通行业呈现4+X的局面，前四家全国性医药商业企业与部分区域龙头以及中小企业并存，2017年CR4/CR10分别为32.14%、40.69%。对标美国，前三大医药分销企业市场占有率超过90%。纵观美国医药分销商的发展历史，从并购提升规模，到差异化特色发展，都在本行业领域迈向更专业化的药械配送服务与健康管理服务。反观我国流通企业的发展进程，目前正在逐步迈向成熟化阶段，区域中小型医药流通企业整合的概率较大，预计行业最终也有望走向高集中度，同时依靠专业化的服务能力提升竞争力与盈利质量。
估值与评级
公司随着渠道与品种结构调整的逐步完成，在医药政策带来的机遇下，公司将持续受益基层市场、院外市场的增长。根据公司2018年前三季度报表披露情况，我们对盈利进行调整，2018-2020年净利润由15.57/20.15/26.11亿元调整为13.82/17.39/21.95亿元（2017年公司获得汉阳地块旧城改建项目征收补偿款5.27亿元计入当期利润，因此预测2018年归母净利润增速为负），对应EPS为0.74/0.93/1.17元/股。我们采用分部估值法对公司进行估值，预计其19年合理市值为342-400亿元，公司作为医药商业龙头企业，在基层医疗结构和零售药店终端的竞争优势明显，未来分级诊疗带来县域及基层市场的快速增长放量，公司未来业务有望持续保持快速增长，维持买入评级。
风险提示：市场竞争加剧风险，应收坏账风险，政策执行力度不及预期，工业与零售业务发展不及预期，系统性风险等
思创医惠：拟定增加码智慧医疗，加速推进可期
事项：
公司于2018年11月10日公告非公开发行预案：拟非公开发行不超过16,157.70万股，即不超过本次发行前总股本的20%，募集资金总额不超过8.5亿元，扣除发行费用后将用于物联网智慧医疗溯源管理项目、医疗大数据应用研发中心及补充流动资金。
评论：
拟定增加码智慧医疗，助于竞争力更快提升。拟非公开发行募集资金总额不超过8.5亿元，用于物联网智慧医疗溯源管理项目、医疗大数据应用研发中心及补充流动资金。物联网智慧医疗溯源管理项目拟投入5.76亿元，其中使用募集资金投入5.70亿元；医疗大数据应用研发中心拟投入1.02亿元，其中使用募集资金投入1.00亿元；拟使用募集资金1.80亿元补充流动资金。我们认为本次非公开发行是公司加码智慧医疗的重要举措，发行顺利完成有助于公司在医疗物联网、医疗大数据等关键领域加快投入，进一步扩大领先优势，助力在智能化医疗时代构筑更强竞争力。
四位一体，智慧医疗加速推进。公司在基础医疗IT、互联网医疗、医疗物联网、医疗人工智能领域强势布局，构筑综合性的智慧医疗解决方案，已步入快速发展阶段。基础医疗IT领域：系统互联互通、信息孤岛消除、电子病历加速升级是基础医疗IT系统的重要方向，公司先进的云架构与智能开放平台是行业最佳解决方案之一。互联网医疗：智能开放平台向C端的延伸是医疗互联网化实现方式，广州市妇女儿童医疗中心等标杆案列打造，标志其互联网医疗逐步走向成熟。医疗物联网：中瑞思创物联网芯片与医惠科技医疗IT协同发展，助力四网合一的物联网基础架构共性平台搭建，终端产品逐步丰富，运维能力快速提升。医疗人工智能：一方面与IBM沃森合作推进全球领先的肿瘤解决方案；另一方面依托公司自主研发的人工智能引擎ThinkGo等产品，构建医学本体语义库，在病种方面快速拓展，已取得阶段性成果。
商业智能企稳，受益新零售需求释放。上半年，RFID标签订单稳定上升，产能也销量均实现突破，后续商业智能有望步入增长期。新零售业务和苏宁易购Biu、天猫无人超市、京东、国美、华为、盒马均已展开合作，智慧物联管理平台蔚蓝已进入快速推广阶段。我们认为行业层面，新零售领域已步入快速增长期，前端产品与后端平台需求将快速释放；公司在前端产品与后端平台均具备优势，有望充分受益。
投资建议：因2017年以来，商业智能竞争加剧及海外业务承压，我们下调公司2018-2019年归母净利润预测分别至2.15亿元、2.86亿元（前预测值为3.44亿元、4.46亿元），我们预计公司2020年归母净利润为3.69亿元，对应PE分别为39倍、30倍、23倍。考虑其商业智能业务已初步企稳，智慧医疗加速推进可期，维持推荐评级。
风险提示：医疗信息化政策推进不及预期，商业智能竞争加剧，海外业务波动加剧，非公开发行不确定风险。
|