顶尖财经网(www.58188.com)2017-12-25 9:42:25讯：

　　苏州科达：股权激励计划提升员工凝聚力 限制性条件彰显公司信心
　　机构：东兴证券
　　1.增强核心团队稳定性，提升员工凝聚力。本次股权激励的激励对象预计为851人，主要由公司的核心业务及技术人员，占公司全部职工人数的比例为22.34%(截至2017年12月18日)。公司所处的视频会议及视频监控行业对人才有高度需求，人才的流动性较大且优质人才较为稀缺，因此本次公司提出的股权激励计划将有利于降低公司核心人员的流动率，增强公司核心团队的稳定性，加强对优质人才的吸引力。同时股权激励计划将公司利益与员工利益进一步绑定，有助于提升员工的凝聚力和工作热情，促进公司业绩的加速增长。

　　2、限制性条件彰显公司信心，激发团队积极性。公司将激励对象的个人业绩考核及公司整体的业绩考核均作为解除限售期的必要条件。其中，激励对象需在解除限售期的上一年度考核为“合格”(C及以上)，公司业绩则需要保障2018-2020每一年度的扣非归母净利润较2016年的增速不低于100%、150%和200%，即不低于3.34、4.18和5.01亿元。根据公司给予的业绩考核条件，公司扣非归母净利润2016-2018三年的复合增速超过40%、2016-2017四年的复合增速超过35%、2016-2020五年的复合增速超过30%，彰显了公司对网络视讯主营业务快速发展、实现业绩稳健增长的强烈信心。同时，虽然公司的业绩考核条件未考虑到股权激励产生的相关费用，但我们认为股权激励将提升公司员工的积极性及工作效率，降低经营成本，对业绩产生的正向作用超出所产生的激励成本。

　　结论：看好公司股权激励计划对经营效率、核心团队稳定性及员工凝聚力产生的积极作用；看好公司的视频会议和视频监控业务通过拓宽销售渠道、持续研发创新带来的业绩增长；看好公司业绩考核限制性条件彰显的强烈信心。预计2017-2019年公司分别实现营业收入18.22、22.93和28.68亿元；实现归母净利润2.61、3.53和4.40亿元；EPS分别为1.04、1.41和1.76元；对应PE分别为32.33、23.87和19.14倍，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：股权激励计划不及预期；业务拓展不及预期。

　　保隆科技：传统部件龙头卡位 汽车电子添增量空间
　　机构：信达证券
　　传统部件细分龙头盈利能力持续提升。排气系统和气门嘴全球市场份额高，是细分市场的龙头企业。后保尾管、TPMS气门嘴等新产品投放市场，传统业务盈利能力持续提升。欧洲市场蓄势待发，打开全球业务新空间。

　　TMPS产品打头阵前瞻布局汽车电子。TPMS强标政策落地，TPMS进入订单释放期。公司超前布局汽车电子，汽车传感器、360环视蓄势待发，新空间聚焦汽车智能化。

　　结构件产业化顺利推进轻量化再添新亮点。轻量化部件是公司重要布局，内高压成型汽车结构件募投项目顺利推进，再添企业发展新亮点。

　　全球市场平稳增长TMPS强装打开增量空间。全球汽车市场平稳增长，排气系统管件与气门嘴需求稳健。各国推行TPMS强制安装法规，中国强制标准法规2018年实施，TPMS市场需求打开广阔增量空间。汽车智能进入商业化窗口，汽车电子迎来历史机遇。

　　盈利预测与投资评级：我们预计保隆科技（603197）2017年至2019年的营业收入分别为21亿元、26亿元和33亿元，归属母公司净利润分别为1.96亿元，2.52亿元和3.26亿元，对应EPS分别为1.68元、2.15元和2.79元。排气系统管件平稳增长，气门嘴产品结构优化，TPMS持续放量。公司是TPMS强标落地精准受益标的，首次覆盖我们给予“增持”评级。

　　股价催化剂：募投产能持续释放；TPMS订单需求持续放量；产品结构持续优化。

　　风险因素：乘用车市场增速回落风险；产品需求不及预期风险；新能源汽车发展超预期。

　　广汽集团：股权激励获批 未来增长可期
　　机构：东兴证券
　　广汽集团股权激励方案如下：股票期权总量不超过4.5亿份，即不超过公司总股本的7%。其中，股权激励首次授予数量不超过4亿份，占总授予量的90%。

　　股票期权首次授予的激励对象不超过2600人，包括实施本计划时在任的公司董事(不含独立董事)、高级管理人员及对公司经营业绩发展有直接影响的其他管理人员、核心技术(业务)骨干人员。

　　首次授予的股票期权的行权价格为28.4元/股，预留授予的股票期权行权价格在每次授予时按照本计划规定原则确定。

　　初次行权期在24个月之后的首个交易日至授予日起36个月内的最后一个交易日止。行权的条件是2018年净利润较2016年增长率不低于12%，净资产收益率不低于6%。主营业务收入占比不低于96%，且三个指标都不低于同行业对标企业的75分位值；2018年公司现金分红比例不低于25%。

　　我们分析如下：
　　1、公司基本面扎实稳健。自主品牌持续发力，合资品牌稳健增长。

　　自主品牌持续发力。广汽乘用车传祺系列销售火爆。广汽乘用车前11个月共销售46.50万辆，，同比增长38.41%。广汽乘用车2015年推出的传祺GS4成为明星车型，在2016年SUV销量中名列第二。进入2017年以来，销售依然火爆。2016年底推出传祺GS8每月销售7000辆，延续传祺系列的传奇。

　　2017年新车型推出将带动销量增长。根据公司年报，2017年将陆续推出传祺GS7、传祺GS3、MPVGM8、GA4、新能源GS4、纯电动GE3、GA6PHEV、GA81.8T和GS4改款车型等多种新车型，预计将进一步带动广汽乘用车的销量增长。

　　公司产能有所突破。2016年广汽乘用车产能利用率达到104.43%，公司2017年虽不增加新产能但能基本保证目标销量的供应，公司2018年计划新增产能35-40万台可以保证之后业务的高速增长。

　　合资品牌稳定增长。日系品牌广汽本田、广汽丰田、广汽三菱持续增长。广汽本田前11个月销量达到64.01万辆，同比增长12.86%。其中凌派表现亮眼，2016年底新推出的讴歌、冠道也表现出了比较好的市场竞争力，成为新的销量增长点。广汽丰田方面，前11个月销量达到40.91万辆，同比增长5.12%，三季度增长发力。

　　美系品牌广汽菲亚高速增长。广汽菲亚前11个月销量达到18.45万辆，同比增长40.46%。2016年下半年推出的自由侠以及年底推出的指南者成为增长的主要贡献者。

　　广汽集团利润增速远高于营收增速，得益于毛利率上移，超市场预期。广汽集团三季度上毛利率为24.24%，高于去年同期毛利率5%，使的营收增长30%的基础上，单季度净利润同比增长达70%，远超市场预期。前三季度实现净利润89.77亿元，净利润同比增长59.79%。

　　2、股权激励行权价与当前股价出现明显倒挂，投资机会显现。股权激励行权价是28.4元/股，而当前的股价是24.18元/股，折价比例达到14.86%。

　　3、A股实际流通盘面较小。广汽集团A+H股同时上市，共有72.83亿股本，其中A股上市股本有50亿股本，H股有22亿股本。A股50亿股本中，限售股有7.53亿，剩下43.15亿股流通股中有39亿为广州汽车工业集团所持有。考虑到广州汽车工业集团是国企，大规模减持概率很低，因此广汽A股实际流通盘可能仅4亿股。

　　公司2017-2019年EPS1.66元/1.86元/2.17元，对应PE值为14/12/11倍，给予“推荐”评级。

　　风险提示：广汽集团销量销量不及预期。

　　双汇发展：穿越周期的龙头 景气提升业绩改善
　　机构：太平洋证券
　　有别于市场的观点：从非周期角度理解双汇。受宏观经济和肉制品消费疲软的影响，双汇肉制品业务从2014年开始陷入停滞状态。虽然2015年公司做了一系列改革，但是由于肉制品整体增速在放缓，所以市场近几年多从成本变化角度去理解双汇，这使得双汇的股价受猪价周期波动影响很大。我们认为双汇并没有丧失成长性，且拥有很强经营壁垒，未来市场估值应充分考量双汇品牌影响力，成长仍有很大空间。

　　屠宰集中度不断提升带来发展空间。屠宰企业对上下游没有定价权，只能靠薄利多销来获益，所以注定屠宰市场的集中度会逐渐提升，即规模主导竞争力。目前由于我国冷鲜肉市场不够成熟，屠宰精细分割不够等原因，导致屠宰盈利需要通过下游肉制品来体现，所以企业下游肉制品规模决定企业的屠宰规模。我们认为从长远来看，这个情况会被打破，双汇作为行业龙头，在屠宰业务上的发展空间巨大。

　　消费升级推动低温肉制品增长。从2014年以来，双汇肉制品一直受消费低迷影响，呈现增速放缓态势。特别是低温肉制品，市场对低温肉制品认识不够，公司推出的一系列低温肉制品新品未能收到预想效果。但是低温肉制品是未来发展方向，随着市场对低温肉制品认知度的提升，消费升级会推动低温肉制品的增长，成为未来公司的主要增长点。

　　维持“增持”投资评级。我们预测猪价下行会利好明年公司的业绩，2018年公司全年销售收入有望达到576.9亿元，净利润53.12亿元，同比增长15.3%。实现EPS1.61元，给予20倍市盈率，目标股价32.2元，维持“增持”评级。

　　华宇软件：与阿里云合作 助力公司业务发展
　　机构：平安证券
　　公司与阿里亐签订合作框架协议，是行业应用场景与技术的强强联合：当前，公司在政法、食药监、教育等行业软件与行业解决方案领域处于业内领先地位。阿里亐在亐计算、大数据、人工智能产品与服务等领域具有业界一流水平。根据双方拟定的合作目标：华宇软件（300271）为阿里亐在政法行业、食药监、教育等行业的重点合作伙伴，阿里亐为华宇软件在亐、大数据和人工智能业务领域的重点合作伙伴。我们认为，合作框架协议的签订，是公司拥有的政法、食药监、教育等行业应用场景优势与阿里亐拥有的亐计算、大数据、人工智能领域领先技术的强强联合，将可实现双方优势云补、云惠云利和共同发展，开创一个双方共赢的局面。

　　公司的行业领先优势将得以进一步加强：公司凭借多年的行业深耕，借助阿里亐在通用技术上的领先优势，将推动公司的解决方案创新和产品技术创新，加速公司对客户价值的创造，有助于进一步加强公司在法院、检察院、司法行政、食药监、教育等行业的业务领先优势。以法院行业为例，2017年2月，最高人民法院发布《最高人民法院关于人民法院庭审彔音彔像的若干规定》，提出“有条件的人民法院可以在法庭安装使用智能语音识别同步转换文字系统”。借助阿里亐的智能语音技术，将有利于公司法院信息化业务的拓展，巩固公司在法院信息化领域的龙头地位。

　　与阿里亐合作，有助于公司“人工智能+法律服务”业务的拓展：作为我国法检行业信息化龙头，公司紧跟当前人工智能技术蓬勃发展的趋势，于2016年7月成立子公司华宇元典，积极探索人工智能在法律服务领域的应用。截至目前，公司的探索已取得初步的进展。基于一个共同的智能底层元典睿核，公司在公共法律服务领域和商业法律服务领域都已经有产品落地。根据公司官网的介绍，法律知识图谱是元典睿核的基础。公司与阿里亐合作，未来阿里亐的知识图谱技术或将赋能公司的元典睿核，从而有助于公司“人工智能+法律服务”业务的拓展。

　　盈利预测与投资建议：我们维持对公司2017-2019年的盈利预测，EPS分别为0.50元、0.67元、0.87元，对应12月20日收盘价的PE分别约为31.3、23.3、17.9倍。公司是我国电子政务领域领先企业，在法检信息化领域龙头地位稳固。公司将人工智能技术引入法律服务领域，已取得初步的进展，未来人工智能应用将成为公司业绩新的增长点。通过并购联奕科技，公司切入了教育信息化领域，进一步拓展了公司在泛政府细分行业的业务布局。公司与阿里亐签订合作框架协议，将有利于公司行业解决方案及“人工智能+法律服务”业务的发展。我们维持对公司“强烈推荐”评级。

　　风险提示：法检信息化业务增速低于预期；华宇元典业务发展不达预期；联奕科技并购整合的风险。

　　中国巨石：中建材旗下玻纤业务整合提上议程
　　机构：申万宏源
　　事件：中国巨石（600176）发布公告，公司控股股东中国建材出具《中国建材股份有限公司关于避免与中国巨石股份有限公司同业竞争的承诺》，中国建材拟通过换股吸收合并方式合并中材股份。中国建材承诺3年内，并力争用更短的时间，综合运用委托管理、资产重组、股权置换、业务调整等多种方式，稳妥推进相关业务整合以解决同业竞争问题。

　　点评：该承诺的签署意味着中国巨石和中材科技（002080）玻纤业务整合提上议程，中国巨石行业话语权有望再上一台阶。目前两家合计玻纤产能约221万吨(138万吨和83万吨)，占国内玻纤总产能超一半，占全球超3成，若协同或合并，我们预期中国巨石因规模及管理优势有望占据主导，中国巨石行业话语权将再跨上一个台阶，全球玻纤巨头将诞生。

　　继参股中复连众后，国改有新进展，进度略超预期。参股中复连众公司前三季度录得较高投资收益，下半年为中复连众产品销售旺季，预计全年业绩持续靓丽。此次中建材将解决玻纤业务同业竞争问题提上议程，公司国改有了新进展，时间进度上略超市场预期。公司未来将作为中建材旗下新材料整合平台来发展，纵观两材旗下资产，除了中复连众，中国建材还拥有中复神鹰、中复丽宝第、中复西港等新材料资产，同时中材集团旗下众多优质资产可供无偿划转，我们认为，公司未来资产整合想象空间较大。

　　埃、美新产能陆续投放，布局印度产能，公司稳步打造世界级玻纤龙头地位。公司埃及4万吨高性能玻纤已于9月15日投产，预计对四季度业绩有贡献，美国8万吨无碱玻纤预计2018年底建成，未来公司还计划在印度投建年产10万吨无碱池窑产线，未来公司将拥有埃及、美国、印度三个海外基地，全球市场实现大面积覆盖，产能扩张将满足未来高端客户、高端需求的增加，是公司未来成长的驱动力，同时吸收优秀人才共铸世界级企业。

　　暂维持盈利预测，维持“买入”评级。预期2017-2019年公司实现营业收入87.7、93.3、100.06亿元，归母净利润20.2、23.1、25.9亿元，对应EPS为0.69、0.79、0.89元，当前股价对应动态PE分别为22X/19X/17X。公司高端纱占比提升优化毛利率可持续，布局海外产能未来成长性延续，叠加对集团优质资产的整合有望提升估值，公司目前估值仍处于被行业低估状态，维持“买入”评级。

　　鼎龙股份：CMP产品获得突破 助力公司成功切入半导体耗材阵营
　　机构：申万宏源
　　公司公告：近日，项目实施主体鼎汇微电子的一款抛光垫产品通过了客户的验证通过；鼎汇微电子进入客户供应商体系。

　　CMP产品通过客户认证并进入供应商体系，助力公司成功切入半导体耗材阵营。公司CMP抛光垫是自主研发产品，2016年8月完成工程化建设进入产品试生产阶段，同步全面启动了公司国内CMP抛光垫客户的送样及验证、评价工作，同时，出于长远布局半导体材料、提高公司产品竞争力并加速客户验证效率考虑，投资建设了测试评价实验室，并于2017年4月投入使用。目前有一款CMP产品通过客户认证并进入供应商体系，预计即将贡献收入。CMP目前主要是DOW垄断全球市场，公司产品投产有望打破垄断，助力公司成功切入半导体耗材领域。

　　彩粉、芯片双核心产品为公司构筑护城河，彩粉、硒鼓有望持续高增长。鼎龙收购佛来斯通之后成为国内唯一兼容彩粉供应商。深圳超俊、珠海名图、科力莱将进一步加大对鼎龙彩粉的需求，目前彩粉自用比例只有约30%，未来提升空间巨大。公司通过收购旗捷进入硒鼓芯片领域，旗捷在所在行业市占率已经超过20%，业内排名第二，未来将以旗捷作为芯片研发的唯一平台，可以保证硒鼓的安全。另外，鼎龙也将以此进入集成电路产业，涉足细分领域的芯片设计，布局新的芯片项目。

　　行业整合协同作用显现，业绩重回高增长。公司Q1-3由于股权激励成本、汇兑损失等客观原因导致增长放缓。随着旗捷、超俊、佛来斯通的整合推进，协同作用显现。公司彩色碳粉价量同升，硒鼓销售稳定增长，同时产业链闭环促使公司产品毛利率提升，业绩重回高增。

　　业绩稳步提升，产业链整合成效明显。公司已经实现从上游的彩粉、载体、芯片及显影辊到下游硒鼓的产业链一体化布局。1)彩粉业务持续快速增长，1-9月累计实现累计实现营业收入1.55亿元，同比增长25.13%。2)芯片产品持续高增长，累计实现营业收入1.34亿元，同比增长59.95%。一方面，新品研发提速，随着公司供应链协同战略实施推动，激光芯片出货量占比持续稳步上升；另一方面，受下游市场需求刺激，公司加大了市场开发力度。3)通用硒鼓产品出货量与销售额继续稳步增长，累计实现营业收入8.30亿元，同比增长25.85%。后续公司将加速推动行业集中度整合，同时充分利用自身完整产业链优势，不断提升产品的市场占有率，引领行业健康有序发展。

　　盈利预测及投资评级：公司作为打印复印耗材产业链一体化龙头，主业稳定增长，通过CMP项目及芯片切入半导体领域，由于硒鼓业绩增长不及预期，下调18-19年盈利预测，维持增持评级。预计2017-2019年EPS为0.34、0.45、0.52元(下调前为0.34、0.53、0.71)，当前股价对应16-18年PE为37X、28X、24X。

　　云南能投：大幅增持彰显信心 管输业务即将投入运营
　　机构：西南证券
　　事件：公司公告接到控股股东云南省能源投资股份有限公司(简称能投集团)通知，以部分要约收购方式增持公司10%的股份。本次要约收购价格为12.10元/股，收购资金为能投集团自有资金。

　　大幅增持彰显信心，整合预期持续兑现。本次要约收购与去年二级市场增持均表明控股股东看好上市公司长期发展。能投集团自2016年底不断通过二级市场增持上市公司股权，截至最近累计增持1.84%。本次要约增持10%完成之后，控股股东持股比例将达到45.27%。控股股东作为云南省能源投资平台，资金及资本实力雄厚，云南能投（002053）是其唯一控股上市公司平台，在控股股东的资源整合和资本支持下，上市公司在盐+清洁能源领域有望持续做大做强。从近日披露的重大资产重组拟注入风力发电运营资产和前期天然气资产置换来看，集团能源资产整合预期持续兑现。且能投集团提出了十三五期间“资产过千亿，收入过千亿，市值过千亿”的发展目标，我们认为大股东能投集团战略目标明确，执行力强，未来控股股东资产持续注入预期强烈。

　　天然气景气度提升，公司管输业务即将投入运营。天然气行业景气度提升，作为云南省中游+下游天然气资源开发的平台，公司资源优势逐步显现。云南省目前天然气利用程度低，但在煤改气的大背景下，云南省天然气行业未来发展潜力巨大。为此，公司积极布局天然气业务，在中游重点开展13条天然气支线、3条专线管道项目及2个应急气源储备中心和1个CNG母站项目；下游通过并购整合，在玉溪、昭通、宣威、富民等地区取得了一定范围的城市燃气特许经营权。天然气省级管线已经建成5条，设计输气能力合计约为20亿方/年，正在办通气手续明年大概率通气。且公司拥有来自中缅管道的稳定气源，天然气作为清洁能源的竞争力有望大幅增强，天然气资产发展前景广阔。

　　静待盐业巨头涅槃。公司在省内盐资源方面拥有绝对优势，是云南省唯一具有食盐生产、批发许可证的企业。同时，公司积极扩展省外食盐渠道，与广西和贵州盐业公司积极合作，并与沃尔玛签署了《供应商协议》，有望在盐改大进程中快速占领市场。我们认为盐改对行业龙头企业的冲击短空长多，公司销量已经快速增加，若食盐产品盈利能力回升，公司后续发展仍值得期待。

　　盈利预测与投资建议。暂不考虑风电资产注入，预计2017-2019年EPS分别为0.30元、0.40元、0.53元，对应PE分别为36倍、28倍和20倍(若考虑风电资产注入，则预计2017-2019年EPS分别为0.30元、0.50元、0.64元，对应PE分别为30倍、22倍和17倍)，维持“增持”评级。

　　风险提示：食盐业务市场竞争加剧的风险、天然气项目建设或不及预期的风险、气源依赖风险。

　　科恒股份：锂电设备外延打造前段设备供应能力
　　机构：上海证券
　　多次凤凰涅槃的转变。科恒股份（300340）经历了三次凤凰涅槃的转变，1994年公司主要产品为纺织浆料和工业助剂；1997年公司开始从事发光材料的研发和生产销售，2007年纺织浆料、工业助剂、塑胶业务剥离；2013年公司通过研发进入锂电材料领域，2013年锂电正极材料钴酸锂开始量产；2016年收购浩能科技，进入锂电设备领域。通过三次凤凰涅槃的转变，公司目前形成了锂电正极材料+设备的业务格局。公司通过这些转变，一改营业收入大幅度下滑，2014、2015年净利润亏损的局面。2016年实现营业收入7.87亿元，净利润3359万元；2017年前三季度实现营业收入13.20亿元，净利润1.35亿元。公司通过审时度势的转变，重回增长的道路上。

　　锂电正极材料产能持续扩张，向高端产品发展。公司目前正极材料产能情况如下：江门500吨/月，钴酸锂和三元523约各一半；英德约300吨/月，均为动力三元523、622。公司未来计划进行正极材料的产能扩张：计划在英德建设二期，规划为5000吨/年的动力三元和约3000吨/年的高电压钴酸锂，目前厂房及设备等的设计规划已基本完成，近期开始建设。公司未来将会将正极材料产品做齐全，逐步向高端升级，目前高端产品811及NCA均处于中试阶段。

　　收购浩能科技买入锂电设备领域，拟收购万家设备打造前段设备供应能力。公司2016年收购浩能科技进入锂电设备领域，2016年11月完成资产过户，浩能科技的主要产品为涂布机、辊压机、分条机、制片机，其中主要是涂布机，其核心客户包括银隆、CATL、ATL、力神、力信等。2017年9月份，公司公告拟收购万家设备，其主要产品为浆料搅拌设备，其是松下、力神、银隆等的搅拌设备供应商。收购成功以后，公司将具备锂电前段设备的供应能力，未来浩能科技和万家设备也有望在客户开发上形成协同效应。锂电设备业务未来依然值得期待。

　　投资建议。暂不考虑万家设备，预测公司2017/2018/2019年销售收入为24.48、40.42、56.22亿元。归母净利润2.30、2.91、4.64亿元，EPS为1.95、2.47、3.94元。对应的PE为27.5、21.7、13.6倍。首次覆盖，给予公司“增持”评级。

　　风险提示：行业竞争加剧、下游动力电池产能扩张不及预期。

　　山鹰纸业：全国产能布局和产业链整合再下一城
　　机构：申万宏源
　　事件：公司19亿元收购联盛纸业100%股权，对应105万吨产能。公司以19亿元收购福建联盛纸业100%股权，标的方主营高强瓦楞纸和牛皮箱板纸生产，现有生产线四条，对应105万吨产能，约占联盛系总产能225万吨的近一半。收购完成后，联盛纸业有限责任公司成为公司全资子公司。

　　收购联盛系长泰基地，横向完善全国市场布局，纵向产业链整合再下一城!1)完善产能布局。联盛共有长泰基地(联盛纸业)和龙海基地(联盛纸业(龙海)有限公司)，合计产能约225万吨。本次交易完成后，转让方利于将更多精力和资源投入龙海基地管理，而山鹰将进一步完善全国产能布局，继安徽马鞍山、浙江嘉兴海盐和湖北荆州公安基地后，本次收购联盛纸业，将有效覆盖东南沿海、长三角、珠三角及中部等地客户，结合公司前期公告投资5亿元设立山鹰纸业（600567）(重庆)有限公司，未来公司在华东、华中、华南、西南等市场均有生产基地覆盖。2)产业链整合再下一城。公司前期完成对北欧纸业(50万吨防油纸浆纸产能，对价19.52亿人民币；16年净利率9.23%，ROE高达63.5%，净利润2.35亿瑞典克朗，18年并表)100%股权收购，本次收购为公司国际化投资和产业链整合战略的重要一部分。3)联盛纸业盈利弹性巨大。联盛纸业17年前三季度净利润9808.41万元，17年对赌净利润不低于1.3亿元。公司产品属于较高端的高强瓦楞和牛皮箱板纸，技改完成后产能105万吨，对标山鹰纸业350万吨产能，17年盈利预测净利20亿元，因此我们预计伴随技改完成和山鹰优秀管理水平注入，联盛纸业未来盈利弹性巨大。

　　箱板瓦楞纸：纸价企稳反弹，马鞍山基地盈利能力持续提升，湖北基地基建启动，收购完成华南覆盖。1)造纸：纸价中枢提升促收入和毛利率齐升。公司2017Q1~3公司原纸销售收入同比增长45.6%；造纸毛利率同比提升10.18个百分点至26.9%。近期纸价企稳回升，四季度旺季原纸厂积极消化库存，下游包装厂库存20天左右(低于正常30天)为补库提供条件。2)马鞍山基地盈利改善明显，湖北基地基建开工。17Q1~3马鞍山基地实现净利润6.69亿元(vs16Q1~3净利润0.87亿元)，新纸机度过磨合期和旧纸机技改完成，电厂技改项目16年底落地，盈利持续提升。湖北基地规划220万吨原纸产能基建工程已全面启动，为公司2019-2020年持续发展注入新动力，龙头地位进一步巩固。本次收购联盛纸业完善对华南市场覆盖，成立重庆子公司为未来强化西南产能布局奠定基础。

　　包装：规模扩张带动原有工厂扭亏为盈，成本压力有效传导，盈利水平持续提升。1)包装业务跟进式布局，规模持续扩大。公司现有14家包装厂全国跟进式布局，形成产业链闭环，2017年Q1~3纸箱对应实现收入25.95亿元，同比增长32.9%。2)原有亏损包装厂逐渐扭亏，涨价传导成本压力，毛利率持续改善。公司前期原有包装厂亏损拖累业绩，伴随规模效应显现，以及原纸成本压力有效传导，2017年Q1~3公司整体包装毛利率同比提升0.95pct至13.7%，对标业内公司(合兴包装（002228）16年毛利率17%，裕同科技（002831）16年毛利率34%)，公司包装板块盈利水平有望持续提升。

　　18年废纸政策趋严+环保限产持续发酵，公司作为箱板瓦楞纸行业龙头将显著受益。1)18年政策趋紧，公司增资废纸回收公司，挖掘美废进口渠道价值。18年混合废纸将禁止进口，同时5万吨以下产能原纸厂和贸易商限制进口指标，整体废纸进口总量趋紧，龙头企业废纸进口有稳定供应商和更多份额指标保障，享受原料成本优势。公司此前增资废纸回收公司，有望进一步完善美废回收渠道，发挥龙头优势，巩固原材料成本优势。2)污染防治+环保督查进一步加强，龙头受益集中度持续提升。第四批全国性环保督查结束，6月份开始各省份有环保督查行动。取暖季到来华北多地实行项目停产/轮休等环保措施，总体下半年的环保力度比上半年更强。多政策同时发力，挤压中小企业生存空间和盈利水平，公司作为行业龙头集中度有望进一步提升，进而提升议价权，享受行业和内生带来的确定性、高成长性。

　　箱板瓦楞原纸+包装+特种纸多重发力，产业链整合和国际化投资持续推进，维持买入!包装板块通过供应链和运营管理盈利水平有望持续提升；横向整合产业资源和集团投资竹浆及本色生活纸领域，纵向拓展包装产业链、浆纸一体化、垃圾发电(8.32亿元设立爱拓环保能源(浙江)有限公司)、环保综合处理(2亿元设立山鹰环境)等产业。未来马鞍山、海盐、湖北、福建、重庆五大基地持续布局为长期增长注入动力。暂不考虑联盛纸业增厚，维持17-19年归母净利20亿元、25亿元和30亿元的盈利预测，对应EPS分别为0.44元、0.55元和0.66元，目前股价(4.26元/股)对应PE分别为9.7倍、7.7倍和6.4倍，公司作为包装纸龙头，兼具内生增长和外延扩张带来盈利弹性双重属性，维持买入!