类别：公司研究 机构：太平洋(行情601099,诊股)证券股份有限公司 研究员：段一帆，杨伟 日期：2017-11-23

　　事件:目前，公司年产500吨聚酰亚胺薄膜生产线已完成调试运行和优化，顺利产出合格产品，并已经开始批量供货。

　　PI膜成功实现工业化并将扩充产能，有望同时提升公司的盈利和估值。PI膜产品技术壁垒高、利润空间大、市场前景广阔，2013年，公司将配股募集资金中的3.65亿元用于建设化学亚胺法PI膜生产线，目前，公司年产500吨PI膜生产线的建成投产，标志着国内企业在该产品上能实现进口替代。今年上半年，公司的PI膜产品签订了首笔8468万元的销售合同，公司未来有望继续新增多条PI膜生产线，以解决该产品供不应求的问题，同时将大幅提升公司的盈利能力。

　　芳纶项目和特种尼龙项目有序推进，高端新材料项目有望多点开花。2017年8月25日，公司公告了控股子公司时代华先（持股67%）拟新建3200吨芳纶材料及制品、电容隔膜材料及水处理基材生产基地，总投资额3.38亿元，达产后预计实现年收入5.98亿元，年利润总额1.77亿元。特种尼龙项目已实现了千吨级以上的量产及销售，正在推进实施产业化方案。公司多个高端新材料项目的推进，将持续优化公司产品结构，有效提升核心竞争力。

　　17年为业绩低点，未来将持续改善。今年风电业务行情低迷，汽车业务利润短期难以放量，欧元有一定汇兑损失，所以今年业绩为近两年来的低点。不过，公司正有序开展BOGE的整合协同和低制造成本地区产能建设工作，并全面推行降本增效工作，随着新材料业务的推进及原有业务的改善，盈利将持续向上。

　　估值与评级。预测公司2017-2019年净利润分别为0.89亿、2.39亿和3.91亿元，对应PE分别为99倍、37倍和22倍，维持“买入”评级。

　　风险提示。产能投建及释放不及预期的风险；风电业务继续低迷的风险。

　　南山铝业(行情600219,诊股):补足上游，高端铝加工龙头整装待发

　　类别：公司研究 机构：国金证券(行情600109,诊股)股份有限公司 研究员：李帅华 日期：2017-11-23

　　公司产业链完整，深度发展高端加工:公司拥有氧化铝产能140万吨/年、电解铝产能81.6万吨/年、铝型材产能39万吨/年、热轧卷产能60万吨/年、冷轧卷产能60万吨/年、高精度铝箔产能3万吨/年；此外，近年来公司主动进行战略调整，向高技术含量、高附加值产品不断延伸，着力改善产业结构，建设了以生产航空板、汽车板为主的20万吨超大规格高性能特种铝合金材料生产线和以生产航空、能源、海工锻件为主的1.4万吨大型精密模锻件生产线，上述新业务已逐渐发展成为公司未来重要增长点。

　　海外布局氧化铝，意图深远:根据公司9月11日公告，公司拟按每10股售不超过3股的比例配售股份，拟募集资金总额不超过人民币50亿元用于投资“印尼宾坦南山工业园100万吨氧化铝项目”。项目完成后，公司氧化铝产能将由原来的140万吨大幅提升至240万吨；且此次项目在铝土矿产地修建工厂，直接利用当地丰富的铝土矿和煤炭资源，实现了较低成本的氧化铝产能扩张。

　　车用、航空用铝成为铝加工主要看点:汽车板业务方面，公司已成为国内首家乘用车四门两盖铝板生产商。目前，国内汽车铝合金渗透率较低，预计汽车用铝将由2015年的200万吨增至650万吨，公司率先在该领域取得突破，在行业中占据先发优势；航空用铝板块，公司已成功实现向波音等知名航企的供货，未来整个航空市场用铝量有望在2020年达到200万吨，年均需求量40万吨，公司作为国内少数可以实现为全球知名航企供货的铝加工企业，未来发展潜力无限。

　　电解铝行业将步入合理有序的发展时代:2017年初开始的铝供改使得行业发生质的改变，产能无序释放的乱象将被彻底遏制，同时行业需求增速与GDP增长基本匹配，行业逐步进入稳定状态，以现在15000元/吨左右行业平均成本来粗略匡算，合理的铝价应为18000元/吨。从公司层面看，公司电解铝均为合规产能，且原料自给率高，大幅受益于铝供改；同时，公司下游铝加工产品定价模式为铝锭现货价+加工费，前期铝价的上涨将极大的带动公司今年铝加工品销售价格的提高。

　　投资建议公司具有从热电-氧化铝-电解铝-熔铸-（铝型材/热轧-冷轧-箔轧/锻压）的完整的生产线。近年来，不断补足上游，注入怡力电业的电解铝资产，从而与

　　下游匹配，同时拟在印尼扩大氧化铝产能，布局原材料；公司下游产品线不断升级，轨交、汽车板、航空铝材均已加入国内外名企供应链。公司产品附加值高，不断引领高端制造潮流，随着产品不断放量，公司未来业绩增长动力十足。 估值 预计公司2017-2019年的EPS分别为0.242元、0.296元、0.387元，对应当前股价的PE分别为15.03倍、12.32倍、9.4倍。公司产能在同行业中处于上游水平，且未来产能产量增长预期向好。就公司目前的PE来看，在可比公司中处于低位，首次覆盖，给予“买入”评级。我们给予6-12月目标价5.92元，对应当年业绩20倍PE。

　　高能环境(行情603588,诊股):中标武汉土壤修复项目，静待行业空间逐步打开

　　类别：公司研究 机构：东吴证券(行情601555,诊股)股份有限公司 研究员：袁理 日期：2017-11-23

　　公司层面:多因素造成环境修复订单增速放缓。根据公司披露的《2017年前三季度主要经营信息公告》，前三季度新增订单金额合计21.91亿，其中环境修复4.84亿、城市环境5.46亿、工业环境11.61亿。加上此次中标的武汉修复项目后，公司新增订单合计22.93亿，其中环境修复订单合计5.86亿，与去年全年接近15亿的环境修复订单相比，增速有所放缓。今年环境修复订单落地情况不及去年同期原因主要有:1）今年在“十九大”和环保督查等一系列事件的影响下，环境治理的重点围绕着大气和水环境领域展开，土壤治理的地位相对靠后；2）土壤修复行业政策和标准出台慢于此前市场预期，因此不少待治理的地块项目暂处于搁置状态；3）从行业跟踪和部分已落地的项目来看，今年的土壤修复项目规模显著大于去年，部分项目单体金额已经达到10亿以上，因此形成订单的决策周期较长、落地进度较慢。

　　1）“土十条”要求深入开展土壤环境质量调查，在现有相关调查基础上，2018年底前查明农用地土壤污染的面积、分布及其对农产品(行情000061,诊股)质量的影响，2020年底前掌握重点行业企业用地中的污染地块分布及其环境风险情况。

　　2）环保部土壤环境管理司司长邱启文表示，目前环保部正在开展第二次全国土壤污染状况详查，截至2017年上半年，中央财政下达财政预算约146亿，支持地方开展土壤污染防治工作。

　　3）我们在追踪行业信息和走访土壤修复企业时发现，从2017年二季度开始，土壤调查类订单数量和规模明显增加，与此同时，土壤修复类订单的数量和规模增速有所放缓。

　　因此我们预计，今明两年将是土壤污染状况调查类项目集中释放的阶段。等到土壤详查行动基本完成、调查信息搜集完毕，伴随着《土壤污染防治法》以及与之相配套的一系列技术标准和政策细则的落地，土壤修复市场有望于“十三五”中后期开始集中释放，而公司作为土壤修复行业的龙头企业，集平台、资金、品牌、技术、经验等多项优势，有望在行业发展中率先获益。

　　股东层面:有望插上国企翅膀，成功打破成长天花板。根据公司公告，本次重大资产重组标的资产为深圳市深投环保科技有限公司，如果此次收购深投环保成功，公司在手危废处置资质将将达到75万吨/年，未来3年内有望超过100万吨/年，将超过威立雅和光大国际，一跃成为国内第二大危废处置公司（第一为东江环保(行情002672,诊股)）。同时，只要收购成功，深圳市国资委将会成为公司股东，届时将有效弥补公司作为民营企业在项目资源和资金渠道方面的短板。在地方政府倾向于将危废处置和其他环境治理项目整体打包为综合整治项目的行业发展趋势下，引入国企股东将是公司发展历程中的里程碑事件，成长天花板有望充分打开。

　　资金层面:可转债已获受理，多渠道募集资金资金到位助力未来3年高成长。公司公告，发行8.40亿可转债事项已获证监会受理，同时，公司在6月份已经公告拟申请非公开发行12亿绿色债，考虑到监管部门对可转债、绿色债支持力度加大，发行周期有望缩短，我们估计募集资金最晚将于明年到位，届时公司有望突破资金对于业务开展的限制、进一步打消市场对于公司资金缺口的疑虑、为未来3年业绩高增长提供充分助力。

　　盈利预测:预计公司2017-2019年归母净利润分别为4.01亿、6.12亿、8.63亿元，EPS分别为0.61、0.92、1.30元，对应PE分别为23、15、11倍，公司目前由于重大资产重组处于停牌状态，复牌后我们再给予具体评级。

　　智云股份(行情300097,诊股):股权转让协议达成，管理层协调一致共谋发展

　　类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：王书伟 日期：2017-11-23

　　事件:据公司公告，公司控股股东、实际控制人谭永良先生拟以协议转让方式将其持有的2，755.00万股公司无限售条件流通股（占公司总股本的9.55%）转让给子公司鑫三力负责人师利全先生，每股转让价格28.25元，总价7.78亿元。公司股票将于22日复牌。

　　点评:

　　股权转让理顺关系，凝心聚力共谋发展:鑫三力是公司重要的利润来源，为公司实现战略转型、多主业协同发展争取了时间。本次股权转让有助于理顺母、子公司关系，增强子公司凝聚力，为公司轻装上阵、提高盈利能力和可持续发展能力奠定了基础，将对公司经营及发展产生积极影响，促进公司全体股东利益最大化。

　　显示面板进入投建高潮期，模组设备领先企业有望收获批量订单。近几年高世代LCD、OLED线陆续投产，将带动模组设备需求增长。公司是国内模组设备领先企业，产品率先进入A公司产业链并得到客户高度认可。将成为后续产线模组设备的重要选择。OLED产线相比传统LCD产线设备技术要求及附加值更高。鑫三力在良好的技术经验积累的基础之上，不断加强自主研发，样机已在主要客户测试，预计将优先受益于行业需求的快速增长。

　　抓住新能源汽车发展机遇，涉足锂电池智能制造开拓新增长:公司新能源智能制造装备业务推进顺利，据公司公告，继与锂电池智能制造装备技术国际领先的锦名Hi-Tech公司合作后，再次携手韩国HONGWOON公司，就软包电池生产线、模组和PACK生产线与前后端关键设备的技术转让，方型电池装配线、模组和PACK线与前后端关键设备的合作设计开发等方面达成合作，丰富了新能源板块的业务种类和产品类型；公司与天臣新能源、南方黑芝麻(行情000716,诊股)集团等客户设立合资公司，有利于提升各方合作关系，巩固客户资源，促进公司业务继续快速发展。

　　投资建议:股权转让执行后，公司凝聚力将进一步增强，盈利能力和持续发展能力提升，坚定看好公司发展。我们预计公司2017年-2019年的收入分别为12.2亿元、19.4亿元、28.4亿元，净利润分别为2.56亿元、4.18亿元、6.01亿元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价43.50元。

　　风险提示:新业务拓展不达预期，市场竞争加剧。

　　万科A(行情000002,诊股):新高度，新起点，新征程

　　类别：公司研究 机构：西南证券(行情600369,诊股)股份有限公司 研究员：胡华如 日期：2017-11-23

　　业绩持续超预期，龙头房企内外兼修。公司是中国最大的住宅开发企业之一，开发周转能力领先行业。2017年前三季度实现营业收入1171亿元，同比持平，实现归母净利润111亿元，同比增加34.2%。报告期内公司营收持平，但净利润增长明显，主因房地产业务结转项目的毛利率回升5.4个百分点。截至9月底，已售未结算资源面积3261万方，金额4321亿元，未来业绩增长有保障。

　　销售稳健增长，拿地审慎积极。1-10月公司实现签约销售金额4329亿元，同比增长38.8%，销售面积2912万方，同比增长24.4%。2017年前三季度新增143个项目，总建筑面积3288万方，权益建面2100万方，以投资金额口径计算91.6%位于一二线城市。截至目前，公司权益储备建面超8500万方，货值约1.2万亿元，公司后期存在较大的补库存动力，超预期空间大。

　　多点开花，物业物流长租商业布局广泛。公司坚持城市配套服务商战略，推进在物业、物流、商业、长租、冰雪度假等布局，并探索养老、教育等业务。万科物业获得2017中国物业服务品质领先品牌第一名；物流地产业务，累计获取可租赁建面超350万方，稳定运营项目平均出租率达到98%，此外参与国内物流地产开发商龙头普洛斯股份21.4%；截至9月底，泊寓覆盖24个一线及二线城市，累计开业82个项目，开业约2.4万间。

　　龙头轮动，时机确认。万科A 年初至今上涨60.0%，落后港股万科企业的同期涨幅71.2%，更是远远落后港股龙头中国恒大（506.6%）、融创中国（507.5%）、碧桂园（211.0%）的同期涨幅。地产后周期行业逻辑聚焦龙头市占率的提升以及房地产产业链的延伸，目前万科市占率以销售面积为统计口径仅2.6%，以销售金额为统计口径约5.1%，仍有提升空间。此外，万科布局广泛，涉足物流地产、商业地产运营、长租公寓、物业管理等产业链。

　　盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS 分别为2.37元、2.93元、3.50元，未来三年将保持22.5%的复合增长率，公司作为A 股地产龙头享有估值溢价并持续受益于行业估值的提升，给予18年14倍估值，对应目标价41.02元， 首次覆盖给予“买入”评级。

　　科斯伍德(行情300192,诊股):收购K12培训龙头龙门教育，开启转型教育新征程

　　类别：公司研究 机构：广发证券(行情000776,诊股)股份有限公司 研究员：旷实，沈明辉 日期：2017-11-23

　　一、科斯伍德主要业务为印刷胶印油墨的研发、生产与销售，是油墨领域龙头，此次通过收购K12教育龙头龙门教育，进军K12教育领域。公司拟以现金7.5亿元收购新三板挂牌公司龙门教育49.2%股权，同时受让做市券商所持股权，交易完成后合计持有龙门教育50.5%股权。根据公司公告，截止2017年11月17日，公司通过协议转让方式持有龙门教育30.1%股权，预计2017年12月31日前完成龙门教育50.5%股权交割过户。

　　二、龙门教育2002年创立，2016年8月挂牌新三板（838830.OC），是国内领先的K12综合教育服务机构。教学服务涉及全封闭培训、K12校外培训、教学软件研发等业务。拥有良好的市场形象和品牌知名度，在陕西地区居于领先地位，2016年开启全国扩张。

　　龙门教育营收利润增长较快:龙门教育2015~2016年及2017年上半年营收分别为1.51亿、2.41亿、1.84亿，归母净利润分别为0.52亿、0.70亿、0.43亿。承诺2017~2019年净利润分别不低于1.0亿、1.3亿、1.6亿。

　　三、龙门聚焦中高 考、中等生、中西部细分市场，通过多种业务组合服务，覆盖目标服务人群。全封闭培训模式盈利能力高，K12培训中心扩大品牌知名度，通过合伙人模式降低异地招生成本。龙门教育线下业务采取“全封闭校区+课外学习中心”联动发展模式，在扩张城市中，龙门教育通过先开设K12课外学习中心积累客户基础，获得学生深度资料，以初中成绩中等、高中成绩在二本分数线以下的学生为目标群体，为全封闭校区开设流量入口。

　　四、K12教育行业空间大、政策持续利好培训机构发展。K12教育行业市场空间大，目前市场集中度较低，政策法规总体支持民办教育发展。高 考全国统一命题将推动教材统一，有利于K12培训机构异地扩张。高 考模式变为“3+6选3”模式，教学需求愈发多样化，给培训补习机构广阔发展空间。

　　五、首次给予“买入”评级。假设2017年12月完成对龙门教育50.5%股权收购，考虑并购贷款新增的财务费用，我们预计公司2017~2019年净利润分别为0.30亿、0.81亿、1.05亿，EPS分别为0.12元、0.33元、0.43元，当前股价对应PE为119倍、44倍、34倍。此次公司收购的龙门教育为K12培训行业龙头公司，拥有品牌及口碑优势，“封闭式培训+K12教学点+内容软件”三位一体的商业模式优质，聚焦中高 考、中等生、中西部的细分赛道，从区域走向全国，未来扩张潜力较大；同时持续受益K12行业增长，以及高 考改革政策利好，首次给予“买入”评级。