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编者按：受国家政策调控影响，大输液行业去年整体利润出现大幅下滑，许多公司销售的价格已逼近成本线，这给科伦药业（002422）、华润双鹤（600062）等上市公司带来一定负面影响。但今年以来，随着行业整合的加速，政策面的因素将带来供给缺口，落后产能的退出以及新版GMP的停产认证将为优势企业腾出市场空间。底部回升的行业在证券市场也是值得投资者关注的，大输液行业整体复苏所带来的投资机遇会在哪里？股市有风险，投资需谨慎。文中提及个股仅供参考，不做买卖建议。
大输液行业现整合机遇上市公司恢复增长可期
受国家政策调控影响，大输液行业去年整体利润出现大幅下滑，许多公司销售的价格已逼近成本线，这给科伦药业（002422）、华润双鹤（600062）等上市公司带来一定负面影响。但今年以来，随着行业整合的加速，政策面的因素将带来供给缺口，落后产能的退出以及新版GMP的停产认证将为优势企业腾出市场空间。底部回升的行业在证券市场也是值得投资者关注的，大输液行业整体复苏所带来的投资机遇会在哪里？
新版GMP认证带来机遇
去年以来，大输液产品一度沦落到卖得比矿泉水还便宜的尴尬境地，其原因也是多方面的。一方面，由于这几年国内大输液投资过热，2011年我国大输液企业高达300多家，产能严重过剩。同时2011年以来全国绝大部分省份进行了以双信封模式为特征的基本药物招标，在输液行业厂家众多的背景下，价格竞争惨烈，250ml玻瓶输液在吉林招出了0.84元/瓶的低价。大输液产品中标价下行导致行业内过度竞争，相互杀价，导致部分企业甚至是成本价高于中标价，大输液生产行业因此陷入微利甚至亏损的状态。
另一方面，输液行业集中度偏低，根据东方证券研报显示，在美国，百特垄断了全美80%的输液市场，贝朗和雅培占20%市场份额；在欧洲，大输液市场基本被费森尤斯卡比、贝朗、百特和法玛西亚等大公司所占领；在日本，大冢公司占50%的市场份额。在国内，2006年输液行业前十强企业生产集中度约为23.37%，2008年为48.4%，2010年超过50%。与海外成熟市场相比较，我国大输液行业的市场集中度仍然较低。
此外，根据新版GMP要求，大输液企业必须在3年之内进行改造。由于新政策是从2011年3月开始执行的，2013年将是大限之期。而新版GMP认证成本高昂，小厂家没有认证动力。大厂家如科伦药业等就因为多条生产线进行新版GMP改造而停产，对业绩造成负面影响。因此，受到行业整体影响，曾经的牛股科伦药业、华润双鹤去年都面临着较大压力，股价也从高处一泻而下。
不过，正如一句老话所说，守得住黑暗才看得见光明。正是因为经历过镇痛的洗礼，优质企业方能在行业洗牌中脱颖而出。
在98版的GMP实施后，全国5000余家药品生产企业中，最后只有不到4000家通过认证，近三分之一的企业退出市场。而标准更为严格的新版GMP必将给制药企业的经营环境带来更大考验，小企业尤为严重。有市场人士预计，新版GMP政策将促使一批盈利能力低下的企业退出市场，而上市公司则有望凭借现有的产能、规模优势填补市场供给缺口。
上市公司触底恢复
科伦药业、华润双鹤等大输液龙头企业业绩已逐渐触底回升。根据东方证券研究，科伦药业旗下的湖南科伦、辽宁民康、河南科伦、昆明南疆、浙江国境药业等6家企业的全部或部分车间共有8条大容量注射液生产线、1条塑料安瓿生产线、2条玻璃安瓿生产线完成了新版GMP改造，并通过了新版GMP认证的现场检查一环。公司受产能限制，软塑包装输液产品出现严重供不应求。目前，公司正在加快河南科伦、贵州科伦、山东科伦、黑龙江科伦等企业新生产线的建设和GMP认证准备工作，力争产品早日上市，缓解供应紧张的局面。
科伦药业董秘熊鹰在与《每日经济新闻》记者交流时表示，公司层面目前仍是处于平稳的阶段，今年政策上对唯低价论的纠偏或许能够使产品价格压力有一定程度的缓和，但由于此前的招标价格较低，因此短期要有较明显价格提升不太现实。公司会积极做好新版GMP的改造工作，在明年年底的最终节点之前顺利完成。
根据科伦药业半年报，公司上半年实现营业收入27.76亿元，同比增长20.08%；归属于上市公司股东的净利润4.62亿元，同比增长12.55%。值得注意的是，公司的非大输液业务上半年实现收入3.52亿元，同比大幅增长55.93%，显示出强劲的增长势头。熊鹰也表示，公司希望大输液和非大输液行业同步发展，开拓腹部透析领域，这也是输液行业的延伸。
此外，除了大输液龙头科伦药业，华润双鹤在二级市场的走势则稍逊于科伦药业，今年以来华润双鹤稳步上扬，股价较年初约11元/股的低点已经实现翻倍。华润双鹤的出色表现可以说全靠创新。相比于科伦药业，817软袋、三合一等新产品的上市将带给华润双鹤未来几年新的增长空间，带来更高的业绩弹性。
据国泰君安分析师李秋实介绍，华润双鹤今年上市的新包材产品817软袋，是科伦药业直立式软袋的竞争性品种，毛利率高于塑瓶、软袋。由于该品种使用方便、符合医护习惯，且有着更高的毛利空间，相比塑瓶和软袋，将更受经销商、医院的欢迎，容易在短期内上量，改善公司输液板块的盈利能力。公司上半年817产品月销量在600万瓶~700万瓶，预计全年产品销量有望在7000万瓶~8000万瓶之前，2013年销量有望过亿。同时，吹灌封三合一技术使得产品的无菌保障程度最高，完全符合国家新版GMP的认证要求，有望在政策倾斜中拥有特殊定价权。回顾科伦药业的自主创新产品直立式软袋上市后的表现，2007年上市后至2011年，直立式软袋销售额、销量的复合增速都在60%以上。预计华润双鹤817产品的毛利率同样能达到60%以上，有望复制直立式软袋的成长路径。
此外，由于大输液市场在政策因素下出现供不应求局面，上半年双鹤塑瓶出厂价相应上调0.1元，虽与去年同期相比仍下滑不少，但却是大输液行业触底的重要信号。因此，预计未来几年公司产品价格将进入平稳窗口期，遭遇瀑布式降价的可能性不大。（.每.日.经.济.新.闻 .牟.璇）
科伦药业：大输液航母华丽转身，逐步走过行业低谷
科伦药业002422
研究机构：东方证券分析师：江维娜撰写日期：2012-09-07
投资要点
大输液行业龙头，逐步走过行业低谷。2011年公司共销售33亿瓶袋大输液，实现收入46亿元，同比增长27%，毛利率45%，在同行业内处于领先地位，由于国家政策调控，大输液全行业利润下降，许多公司销售逼近成本线，公司作为大输液龙头合理控制成本，进行产品结构调整，毛利率仍有小幅增长。我们认为公司大输液业务已经度过最低谷，全年收入增速有望维持在18%-20%左右，利润率将稳定并有回升可能。
开拓抗生素，非大输液领域，多种产品齐头并进。科伦斥资进入抗生素硫氰酸红霉素行业，目前伊犁川宁新建抗生素中间体建设项目一期工程试生产进入倒计时，公司预计今年10月川宁项目一期工程将联动试车。同时公司三室袋产品已经获得包材认证，预计明年可获得生产批文。作为国内第一家生产三室袋的企业，将享有定价优势。塑料小水针拿到药包材批文后，今年二季度有望拿到生产批文，目前积极准备扩产，明后年有望贡献较多利润。
收购青山，开拓腹部透析新领域。公司与青山利康及其股东签署协议以2.06亿增资扩股青山利康。目前利康拥有输液生产线三条、滴眼剂产品生产线一条、软胶囊产品生产线一条以及生物膜产品生产线，主要产品包括双阀PVC软袋普通输液、腹膜透析液、冲洗液、血液滤过置换基础液以及治疗性输液、滴眼液、软胶囊等。青山利康拥有的生产线及产品系列有利于丰富公司产品线，公司借此进入高盈利的透析市场，同时科伦作为全国最大的基础输液厂商，营销网络覆盖全国，双方合作，优势互补。
财务与估值我们预计公司2012-2014年每股收益分别为2.24、2.52、2.93元，参照可比公司2012年平均估值23倍，对应目标价51.52元，首次给予公司买入评级。
风险提示1）固定资产折旧增加导致利润下降的风险，2）快速发展引致的风险，3）招标价下滑，4）产能过剩风险
华仁药业（300110）：收购山东洁晶，获取新的产能和市场
华仁药业300110
研究机构：国金证券（600109）分析师：李敬雷，黄挺撰写日期：2012-09-14
事件
9月10日华仁药业公告使用自有资金1.33亿元收购洁晶集团持有的山东洁晶药业有限公司70%的股权。上述交易完成后，公司将持有洁晶药业70%的股权，洁晶药业成为公司的控股子公司。
评论
山东洁晶是一家区域性输液企业。山东洁晶药业有限公司（洁晶药业）成立于2001年。洁晶药业具备90个品规，主要产品包括氯化钠和葡萄糖等大容积注射液（塑瓶、软袋单双阀）；泽沐牌羟乙基淀粉130/0.5注射液，其中泽沐羟乙基淀粉130和玻瓶治疗型品种市场反应良好。
公司目前收入规模较大，但盈利能力较低。公司营业收入洁晶药业总资产34，021.34万元，净资产11，219.76万元；2012年上半年营业收入9，424.39万元，净利润103.61万元；2011年营业收入17，628.87万元，净利润593.95万元。
此次并购将获得进入新市场。洁晶药业拥有日照和临沂两个重点市场，可弥补华仁在山东的缺口；同时，洁晶药业在江苏、浙江、陕西和兰州、成都和济南军区等地均反响不错，华仁药业可利用自己在双管双阀产品上的竞争力，来增强在上述地区的市场竞争力。
并购使华仁获得新增产能和产能提升空间。洁晶药业拥有将近189亩土地，厂房及附属设施将近5，5717平方米，拥有7条生产线，包括2条玻瓶（产能1亿瓶）、2条塑瓶（产能1亿瓶）、2条软袋（产能0.4亿袋）生产线、1条原料药生产线（羟乙基淀粉，产能200吨）。收购完成后，华仁药业短期内能快速获得总量2.5亿瓶袋的玻塑软产品生产能力；长期看还可以在现有剩余土地空间增设厂房，或在生产线基础上增加或者改造生产线。
投资建议
此次并购最大的意义是为公司今年完成股权激励的收入目标（50%的增长）提供了支撑。对于公司的投资价值，我们主要看好未来几年肾透析市场的大发展，也看好腹膜透析作为其中一种治疗方式的发展机遇，目前相关公司都有机会大步发展。华仁药业适时出手，具备了先决条件，因此我们认为公司具有了跟踪研究的价值。我们维持公司2012-2013年EPS为0.48元、0.68元，同比增长18%、40%。维持增持评级。（详细分析见8月初的深度报告）
风险提示：9月份小非解禁；新产能的释放进程不达预期；医保降价。
华润双鹤：输液逆袭，蜕变成长
华润双鹤600062
研究机构：国泰君安证券分析师：李秋实撰写日期：2012-09-13
本报告导读：
政策变量带来供给缺口，行业集中度加速提升。明星品种如期上量，盈利能力迎来拐点。
投资要点
有别于市场观点，大输液供给空窗期推动行业集中度加速提升：目前大输液行业正处于集中度加速提升的启动阶段，政策面的因素将带来行业的供给缺口，落后产能的退出以及新版GMP的停产认证将为优势企业腾出市场空间，公司作为行业龙头企业之一，产能准备充分，将迎来快速扩张阶段。我们预计公司基础大输液销量未来三年的复合增速有望达到30%以上。
业绩弹性高于竞争对手，新一代的升级产品打开增长空间：817软袋和三合一产品等重磅品种的上市放量有望强势推动公司的盈利能力大幅提升。三合一品种在生产过程中完全实现了无菌操作，且无需灯检，包材标准超出现有品种，符合国家政策导向，能拥有特殊定价权，市场容量有望达到5亿瓶以上。未来3-5年公司有望独享市场空间。我们预计公司产品2013年将进入爆发期，销售收入达到2.2亿元左右，贡献净利润近5500万。
华润入主带来蜕变，内在价值期待挖掘：在2011年华润入主后，原国企下的管理层激励机制将全面改善，内部营销整合将推动现有产品线的协同成长，公司未来几年向上的发展趋势确定，将朝着百亿工业目标稳健前行。
投资建议：目标价28元，建议增持。在大输液集中度加速提升、明星产品上量的驱动下，公司未来三年将进入快速的增长阶段，业绩迎来向上的发展节点。我们预计公司2012~2014年EPS分别为1.10、1.38、1.70元，同增19%、25%、24%，公司目前2012年动态PE不到20倍，而未来三年增速有可能达。
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