来源：申银万国期货宏观金融研究

　　摘要

　　美国2022年中期选举于11月8日举行，民主党锁定参议院多数席位，共和党基本确定拿下众议院。虽然共和党如期取得众议院多数，但并未实现大获全胜。虽然经济与通胀仍是选民的核心关切，但民主党在中期选举前长期推动堕胎权与维护民主等议题，催促选民投票的尝试，依然取得不错成效。

　　随着参议院归属尘埃落定，两党将围绕国会立法继续展开争夺。由于民主党与共和党在诸多经济政治问题上都存在根本上的分歧，本次中期选举造成的“分裂国会”将对未来两年拜登政府法案推进造成很大阻力。内政方面财政预算约束加强。由于共和党重掌众议院，将获取财税提案权后，或将以即将到期的政府“债务上限”为筹码，进一步裹挟民主党推进限制移民、限制政府支出等政策。

　　由于众议院被共和党掌握，进一步上调债务上限可能性较低，这样一来为了避免财政负担过早积累，美联储或只能温和加息，通过持续紧缩消化通胀压力。同时两党在财政支出端的争论和割裂，将给2023年美国个人消费和经济前景带来极大的不确定性，加大经济“硬着陆”风险。

　　外交方面预计延续此前政策。为了掩饰内政方面受制于共和党控制的众议院掣肘，以及为给2024年总统大选积累政治筹码，预计民主党人和拜登政府将在外交政策方面持续发力，以联合盟友的方式推进对外政策，挽回内政推行不力的颓势，比如对华限制政策的延续。但共和党掌握众议院后预计会削弱今年以来对乌军事支持额度。

　　当前美联储以激进加息应对失控通胀之际，政府难再推行扩张政策，而前期对市场风险情绪的主要制约来自于紧缩的货币环境。中期选举的结果一方面没有出现共和党控制两院的“最糟情形”，另一方面在债务问题前景日益恶化的当下，反而对美联储的紧缩政策形成掣肘，令市场产生边际性的宽松预期。因而我们看到边际上对于美股的利好，并驱动美元走低，美债利率见顶回落。

　　正文

　　01

　　中期选举基本尘埃落定

　　美国2022年中期选举于11月8日举行。在此次中期选举中，国会众议院全部435个席位和参议院35个席位面临改选。同时，50州中的36州重选州长，数千个地方行政、立法机构席位也面临改选。在今年俄乌冲突长期化和外溢化以及美联储超预期加息导致联邦债务预算上限临近的背景下，今年中期选举后的格局备受市场关注。

　　民主党锁定参议院多数席位。虽然在此前的民调中共和党一度领先民主党，预计将在国会选举中大获全胜，拿下众议院以及参议院。8号开始计票后共和党在参议院中一路领先，上周五时一度达到49-48的关键赛点，剩下内华达、亚利桑那以及佐治亚州尚未出最终结果。但局势在周末发生明显变化，截止北京时间11月14日中午，综合各州计票、美国媒体对结果预测及出口民调显示，在内华达州参议员席位竞争中，民主党候选人凯瑟琳？马斯托（Catherine Cortez Masto）以48.8%对48.1%的微弱优势击败共和党候选人莱克索托（Adam Laxalt），使民主党人获得参议院第50个席位，锁定参议院多数党地位。虽然佐治亚州由于两党候选人都没有计票超过50%，需要等到12月6日的“Run off”重新决选，但由于副总统哈里斯有关键一票，使得民主党即使丢掉佐治亚州也能掌握参议院多数席位。

　　共和党基本确定拿下众议院。虽然参议院并未如预期拿下，但共和党目前基本确定拿下众议院。截至北京时间11月14日中午，共和党已经掌握众议院中212席，离218席仅仅差6个席位。目前，尚未产生结果的席位主要集中在亚利桑那州和加利福尼亚州。众议院共和党领袖麦卡锡已经做好准备接替佩洛西成为众议院议长。

　　图1：民主党拿下两个关键州翻盘

　　资料来源：Fivethirtyeight，申万期货研究所

　　图2：共和党锁定众议院多数席位

　　资料来源：Fivethirtyeight，申万期货研究所

　　红色浪潮并未到来。虽然众议院归属已无悬念，但共和党已确定掌握的众议院席位数则明显不及预期。根据美国专业选举预测网站270towin在中期选举前，综合多家美国民调机构观点发布的预测，共和党将至少在众议院拿下227个席位。虽然共和党如期取得众议院多数，但并未实现大获全胜。虽然经济与通胀仍是选民的核心关切，但民主党在中期选举前长期推动堕胎权与维护民主等议题，催促选民投票的尝试，依然取得不错成效。

　　民主党创下纪录。从2000年以来的5次中期选举结果来看，执政党平均在众议院丢失28.2个席位，在参议院丢失3.4个席位，而截至目前，民主党已在众议院取得了超过200个席位，并在参议院关键摇摆州宾夕法尼亚州、亚利桑那州和内华达州获胜，选情明显好于往年。同时今年也是2000年以来民主党政府首次在中期选举中成功保住参议院多数席位。正在柬埔寨金边访问的拜登在民主党成功守住参议院后表态对投票结果“并不感到惊讶”，“我感觉很好，我很期待接下来的几年”。

　　表1：历届中期选举党派分布

　　资料来源：Fivethirtyeight，申万期货研究所

　　02

　　中期选举后政策预判

　　拜登政府后续面临较大阻力。随着参议院归属尘埃落定，两党将围绕国会立法继续展开争夺。由于众议院由共和党掌握，8月拜登政府推出的《通胀法案》推出前后受到多位共和党国会议员质疑，或许首当其冲面临共和党挑战。民意调查显示，在处理经济问题上，选民信任共和党胜过民主党。美国政治新闻网站Politico/Morning Consult于9月16日至18日进行的一项民意调查发现，46%的注册选民在经济问题上信任国会中的共和党人，而信任民主党人的比例仅为38%。同时，尽管出于党派利益考量，多数国会议员不会对本党意愿投反对票。但也不能排除有“反水”可能，比如2021年12月，民主党参议员曼钦出于自身选举利益，选择对民主党推动的《重建美好未来法案》投下反对票，使该法案最终搁浅。因此，拜登政府虽然拥有了与共和党“讨价还价”的余地，但推进增量政策的尝试依然不会一帆风顺。

　　分裂国会造成政策拉锯。由于民主党与共和党在诸多经济政治问题上都存在根本上的分歧，本次中期选举造成的“分裂国会”将对未来两年拜登政府法案推进造成很大阻力。今年8月拜登签署的《通胀削减法案》，就曾因国会两党分歧导致该法案的立法与生效实施均遭受重重阻碍，最终以民主党全员通过、共和党全员反对的情况艰难通过。由于众议院被共和党拿下，拜登政府此后通过国会立法进行政策改革的难度将加大。历史上看分裂国会时期政策变动趋于放缓，主要由于两党对立造成立法进程拉锯。

　　内政方面财政预算约束加强。由于共和党重掌众议院，将获取财税提案权后，或将以即将到期的政府“债务上限”为筹码，进一步裹挟民主党推进限制移民、限制政府支出等政策。美国国会预算办公室（CBO）5月时发布的报告估计称，2022财年联邦政府净利息支出大约为4000亿美元，但目前十年期国债收益率已经上升至4%以上，如果利率继续上升，利息成本可能会更高，进一步增加债务负担。为了避免财政悬崖再次出现，需要国会提高债务上限，从而美联储可以大胆加息。根据两党政策中心6月中旬发布的一项预测，美国到2023年三季度就会达到债务上限，而在美联储全速紧缩货币政策下，超预期的利息支出或使得融资压力提前显现。由于众议院被共和党掌握，进一步上调债务上限可能性较低，这样一来为了避免财政负担过早积累，美联储或只能温和加息，通过持续紧缩消化通胀压力。同时两党在财政支出端的争论和割裂，将给2023年美国个人消费和经济前景带来极大的不确定性，加大经济“硬着陆”风险。

　　外交方面预计延续此前政策。为了掩饰内政方面受制于共和党控制的众议院掣肘，以及为给2024年总统大选积累政治筹码，预计民主党人和拜登政府将在外交政策方面持续发力，以联合盟友的方式推进对外政策，挽回内政推行不力的颓势。对华政策方面两党基本一致，预计短期内科技和产业封锁局面不会有根本改观，但由于众议院能够控制国会预算，预计军事层面拜登政府会进一步保持克制。11月11日，外交部发言人赵立坚在回答关于中方对14日中美元首巴厘岛会晤有何期待的问题时表示，“美方应同中方相向而行，妥善管控分歧，推进互利合作，避免误解误判，推动中美关系重返健康稳定发展的正确轨道。”11月9日，美国总统拜登也表示，“希望本次中美会谈，能阐明两国各自的红线是什么，理解被各方视作关键的国家利益，并确定这些利益之间是否相互冲突。” 虽然美方对中方在贸易、关税、疫情、气候方面均有与华合作诉求，但是拜登政府需要能够顶住国内压力、在以上议题拿出足够的诚意，与中方展开对话，取得实质性进展，还需要进一步观察。

　　对乌军事额度预计减少。但共和党掌握众议院后预计会削弱今年以来对乌军事支持额度。此前共和党内的主流观点是减少对外更多投入，不要过度卷入俄乌冲突之中。还有极少数共和党人希望美俄关系转圜，因此反对拜登政府的对乌政策。众议院少数党领袖麦卡锡警告称，目前共和党在中期选举中领先于民主党获得众议院的控制权，预计拜登政府对乌援助额度将大幅减少。

　　03

　　市场影响

　　当前，尽管未出现“红色浪潮”式的共和党反扑，但是参众两院分裂几乎已成定局。对市场而言，意味着后续政策的推行面临阻力、两党政策拉锯加剧，尤其在政府财政负担日益严重的当下，势必在未来扩大债务上限和未来制定财政计划上有更多冲突。

　　从历史经验来看，中期选举后若执政党继续控制两院，美股大都继续上行，但若失去一院，执政党将难以推动扩张性的政策，使得美股面临压力。

　　但在当前美联储以激进加息应对失控通胀之际，政府难再推行扩张政策，而前期对市场风险情绪的主要制约来自于紧缩的货币环境。中期选举的结果一方面没有出现共和党控制两院的“最糟情形”，另一方面在债务问题前景日益恶化的当下，反而对美联储的紧缩政策形成掣肘，令市场产生边际性的宽松预期和对市场情绪上的修正。因而我们看到边际上对于美股的利好，并驱动美元走低，美债利率见顶回落。

　　年底至明年，市场环境或呈现为紧缩政策力度的边际放缓、明年继续维持高利率环境、通胀逐步回落、经济硬着陆风险加大、地缘政治风险度的降低。美股继续上行的空间相对有限，美债利率或已至顶部区间，但在海外金融风险逐步累积的当下，美元难言见顶。