一、美联储降息及美国宏观展望

2024年的美联储货币政策要点是“正常化（normalization）”，意味着降息的可能性。此处我们引用鲍威尔在12月议息会议记者会的原话：“未来的降息不一定是源于弱化的基本面，而是政策正常化的表现（Rate cuts could be a sign of normalization， rather than a weakening economy）。”说明衰退不是降息的充分条件。而通胀正常下行，是降息的充分条件。华安基金指数与量化投资部判断：（1）美国经济持续降温，负面因素在积聚但不至于爆发；（2）2024年美国通胀有望延续下行，成为支持降息的核心因素。

美国通胀延续降温，经济喜忧参半，将引导美联储货币“正常化”，也就是开启降息周期。而本轮美国经济降温斜率较慢，当前不至于大幅衰退，因此降息周期大概率是步幅小而周期长的节奏。美联储的货币周期是影响黄金周期的核心因素，货币周期将显著影响美国实际利率变化，若实际利率走低，对黄金利好。2007年以来的两轮货币周期转换，基本对应了黄金的牛熊。

回顾上一轮黄金行情，市场交易得到的长端利率可能提前于美联储调整，反映出行为金融学的预期理论。2018年12月结束加息，至2019年6月开启降息。期间10年期美债利率从2.68%回落到2.04%，黄金涨幅9.9%（数据来源：Wind， 2018/12-2019/6）。

二、全球央行购金的原因及展望

第一部分讨论了降息周期与黄金投资，但是投资者应该关注到2022年以来的黄金走势明显强势于美债，我们需要找到一个全新且合理的视角：央行购金。

央行购金成为黄金需求的重要支撑点。数据显示，2022年全球央行净购金1136吨，相较于2021年同比增长152%，创下了世界黄金协会有该项数据统计以来的最新纪录。2023年前三季度，全球央行购金需求已达800吨，在2022年的基础上进一步增长，维持了大幅购金的步伐。

全球央行购金所反应的是外汇储备多元化。在逆全球化和地缘政治不稳定性的背景下，包括中国、俄罗斯、波兰、土耳其在内的各国央行成为净购买黄金的主要贡献方。世界黄金协会在《2023年央行黄金储备调查》中对全球58家央行进行了细致的调查分析。从央行配置黄金的动机看，“利率水平”仍然是央行最为关心的主题，其次是“对通胀的担忧”和“地缘政治的不稳定性”。随着全球经济从疫情中复苏，“担忧当前或未来疫情”的央行与去年相比有所减少。由于数字资产大幅贬值，各国央行对“数字货币”的重视程度也比去年有所下降。

央行持续购入黄金，对于黄金的边际需求贡献较大，也是导致黄金表现明显好于实际利率的根本原因。华安基金指数与量化投资部认为，这一趋势或将延续，持续的跟踪比判断更为重要。

三、2024年黄金配置展望总结

黄金新时代，意味着黄金的货币属性再度回归投资视野。展望过去一百年，从1930年代金本位解体以来，黄金货币属性的本质是对抗全球信用货币超发，而美联储政策及美债利率只是过去二十年定价黄金的最有效因子之一，体现黄金的金融属性。沿着货币属性出发，央行购金是支撑本轮黄金表现的核心因素，尤其是在“去美元化”背景下，美元储备占比降低，发展中国家央行有望延续购金节奏。

2024年黄金存在两个积极信号。一是美联储有望开启降息周期，金融属性利好黄金定价逻辑；二是全球央行购金趋势延续，支撑黄金的边际需求，并带动黄金的货币属性回归。更长期看，在美国债务扩张、美元信用受损、全球货币超发的大环境下，黄金的长期配置逻辑不变。

此外，2024年的风险事件不可忽视。地缘冲突方面，包括巴以冲突、及红海事件，朝韩局势等均存在不确定性；同时，2024年是名副其实的“超级大选年”，建议关注美国大选的进展。

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数据来源：Wind，华安基金

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