转眼，2023年只剩一个月。回顾这一年，A股市场整体表现略显平淡，尽管提振市场的政策频出，但市场信心恢复仍较缓慢。但展望2024年，不少机构人士都持较为乐观的态度。日前，在中国资本市场上从业30年，经历了多轮牛熊转换、兼具券商和公募基金投研背景的股市老兵，资瑞兴投资创始人汪忠远接受记者采访时表示，预计明年内外部环境将趋好，市场信心将大幅回归，各行各业的机会都将凸显，但仍以结构性机会为主，择股依然颇具挑战。

坚持底线思维

严控回撤避免亏损

证券时报记者：在多轮牛熊转换中连续七年创造了不错的收益，能总结下背后的投资逻辑和经验吗？

汪忠远：首先，我们始终坚持底线思维，先求不败后求胜。每年的第一目标是避免亏损，我们严格控制回撤，采取稳扎稳打的策略，谨慎地进行操作。这种风格使我们能够在市场波动时保持相对稳定，并防止较大的损失。

说到投资策略，我们主要是基于基本面的中观景气行业选股策略，将自上而下择时判断、行业轮动与自下而上精选个股相结合，均衡配置，坚持广覆盖有重点的分散投资。行业轮动方面，基金经理根据宏观经济循环、各行业景气循环，紧密跟踪细分领域景气赛道基本面，选择景气度和性价比更高、更符合当下市场主线的行业配置，并在景气赛道之间进行适时适度的切换，同时也会把握市场热点，但前提是好公司，不会买市场炒作的题材。

在个股选择方面，成长与价值兼顾，风格均衡，投资标的以中小盘为主，注重估值与基本面的匹配，坚持性价比优先，兼顾投资胜率和赔率。在交易时点方面，基金经理倾向于先基于基本面左侧布局，再根据市场趋势右侧加仓；在实现个股基本面景气成长的收益后即卖出兑现，较少参与后续的估值泡沫和情绪推动的上涨。 

在仓位方面，基金经理擅长自上而下做择时判断，通过宏观经济和大类资产的周期判断，在市场大环境可能迎来重大变化时，更加注重防守，提前做出择时决策，适当降低仓位或做对冲操作，过往投资在大时点上嗅觉敏锐，应对及时。组合管理方面，持股相对分散，不重仓押注单一赛道和个股，注重风控。

证券时报记者：对于“择时”，业内有不同的看法，但资瑞兴一直坚持“择时”增减仓位，您认为这是否你们取得好业绩的重要原因？所谓“择时”背后的支撑逻辑是什么？

汪忠远：我们只做大周期的择时，几年才会做一次，把仓位降到20%以内。择时只占整体投资决策的5-10%。择时并不是取得好业绩的重要原因，但却是规避系统性风险和巨大回撤的原因。我们择时，不是为了逃顶抄底，而是为了严格控制回撤和守住业绩底线，因为我们每年第一目标追求的是绝对收益，第二才是超额收益。只有在熊市中少亏钱，才能真正实现长期复利。 

对于“择时”背后的支撑逻辑，可以概括为三点：一是周期论，我这30年的投资，几乎经历了A股所有的牛熊行情。总结下来大概有9次重大的时点需要做择时，大概3-4年出现一次，具有一定的周期性。这背后的逻辑，其实是经济周期、利率周期、估值周期、政策周期、监管周期、特殊重大事件等引起的。二是，保持谨慎，通过宏观经济和大类资产的周期判断，在市场大环境发生重大变化时，采取谨慎的策略，更注重防守，对风险时刻保持敏锐性，及时降低仓位，避免巨大回撤。三是，逆向投资，在牛市中后期，股票估值太高导致无法找到有“好价格”的“好公司”，很难下手买，因为我们对安全边际很看重，往往会不愿意参与泡沫行情，但在股票低估时，反而会比较积极去布局。

优先选择“灰马股”

坚持三大卖出原则

证券时报记者：在择股时，你们提出了一个兼顾胜率和赔率的“灰马理论”，请问，什么是“灰马股”？有什么特点？

汪忠远：灰马介于白马和黑马之间，是指公司已经初具规模，在细分领域具备突出竞争优势，管理层非常优秀，市值达到一定程度，有实力成为白马的成长股。处于黄金市值区的个股，即市值在100亿-500亿之间的企业，具有较高的“灰马”潜质，很多企业一旦在这个市值区间站稳了，就比较容易长大。

具体操作上，我们会紧密跟踪黑马，一旦发现黑马已发展成为灰马，就重仓进去。从灰马进去，然后伴随它成长为白马企业。行业非常重要，这是个股的底色。短期不好，未来不一定不好。我们会关注一些冷门的行业。行业的竞争格局，行业的发展空间，是非常重要的考虑指标。

证券时报记者：对资瑞兴来说，买进和卖出股票的标准是什么？

汪忠远：选股上，我们坚持三条标准：好行业、好公司、好价格。比如商业模式上，像白酒行业这种就是最好的商业模式，没有之一。价格方面，我们偏好低估值，有足够安全边际，不能在有泡沫的时候进去。行业方面，受政策影响比较大。比如我们在今年春节前买了一些游戏股，就是基于其政策面有所改善，企业的基本面也有变化，当时的估值非常低，我们认为是买进的好时机。当然，在行业上，我们是全覆盖的，在风口行业和有爆发潜力的行业上都会有所配置，这种配置能为我们对冲单一行业单边下行的风险，从而平滑波动，实现收益均衡。

卖出股票时，我们遵循三个原则：一是，公司的基本面发生变化，而且这些变化与我们最初的投资逻辑不再相符，就会考虑卖出；二是，公司估值过高了，超过了其未来涨幅的潜力，过高估值的公司会限制长期收益的潜力，所以会考虑卖出；三是，找到更好的替代品，我们找到了性价比更高、增长潜力更大，并且符合当前我们产品组合配置逻辑的股票。这些原则有助于我们保持投资组合的优化，创造更好的投资回报。

A股仍是外资重要的配置选择

2024年仍以结构性机会为主

证券时报记者：近期活跃资本市场相关政策陆续出台，但整体市场还不是很活跃，您认为市场可能还在担忧哪些风险因素？

汪忠远：从外部因素来看，目前地缘政治有好转的迹象，但美国的通胀、加息的预期，都成为资本顾虑的因素，导致部分外资外流。内部因素来看，比如，政策开始刺激房地产市场复苏，也在积极推动城中村改造，但效果究竟怎样，大家还要观望。

大家对今年外资的进出关注得较多，但实际上大部分的外资在中国市场上投资，是一种资产和资金的分散配置行为，外资的流出流入也是有一定的滞后性，他们会基于不同阶段的市场环境做配置决策，所以我们看到资金流出或者流入的时候，不一定就是当下事件驱动的决策，对大多数配置型外资来说，对中国市场的资金配置是相对稳定的。而且，近期也有一些外资明确表态，要准备重新再配置中国市场。

证券时报记者：您认为，2024年可能有哪些投资机会，有哪些细分领域值得关注？

汪忠远：相信明年内外部环境都会比今年更好，我们对明年的整体行情是乐观的，指数的表现也应该会不错。从行业来看，大部分行业都会有机会，除了金融需要稍微小心一点，但这种机会也还是以结构性机会为主，所以选股依然很具有挑战性。我们比较看好的领域，一个是供给侧出清的领域，二是消费平替方面的机会，比如明年的出生率应该会有好转，可能会带动短期的医药、疫苗等细分领域的结构性机会。周期品方面，偏向上游的化工能源会比较稳定，还有房地产偏前端的产业链也值得看看。

校对：陶谦