融通基金张一格：统一视角自上而下 寻找股债配比最优解_基金投资_顶尖财经网
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融通基金张一格：统一视角自上而下 寻找股债配比最优解

加入日期：2021-5-31 7:49:02

　　顶尖财经网(www.58188.com)2021-5-31 7:49:02讯：

　　张一格，15年证券、基金行业从业经历。2006年，职业生涯起步于兴业银行资金营运中心，2012年进入公募基金行业。2015年加入融通基金，目前担任公司固收投资总监，管理融通通盈、融通通裕、融通收益增强等基金产品。

　　对于公募基金行业而言，如今“固收+”产品已经不再是风口，而是一条重要的发展赛道。其中，只有方法成熟、经验老到的管理人才可以持续为基民资产护航。融通基金固定收益投资总监张一格正是这样一位投资人。他曾经在银行从事固收投资多年，拥有近15年投研经验，形成了成熟的股债投资方法论。
　　在张一格的投资框架中，从宏观层面出发，通过统一的视角，自上而下分析如何在股债之间灵活切换，选取相对优势更突出的资产进行综合配置，致力于找到股债配比的最优解。对于“固收+”产品，张一格认为，在多重因素促进下，未来具备较大发展空间。
　　统一视角观察股债
　　在国内公募基金市场，“固收+”产品的配置实际上更多集中在股票与债券两类资产上。张一格坦言，自己对于这两类资产的观察视角实际上是比较统一的。
　　某位投资大师曾有过类似表述：“从美国过去几十年的历史来看，标普500指数实际上就是一个票息6%的债券。”对此，张一格表示非常赞同。
　　在张一格看来，从统一的视角出发，无论是股票还是债券，实际上都可以通过现金流贴现模型来理解，都是一个在分子端有票息的资产。对于债券而言，可能是固定的票息。对于股票来讲，可能更多呈现出不固定的票息。从分母端而言，两者均受到无风险利率等风险因子影响。
　　股债两者的影响因素存在不同，也具备相同点。张一格表示，自己作为债券投资人出身，天生对于市场流动性、无风险利率这类因子较为敏感。当对股票与债券两者共同的影响因素发生作用的时候，例如无风险利率发生变化，意味着市场进入了张一格最擅长的区间。
　　具体而言，在债券方面，张一格的投资体系主要基于对宏观的判断，总体上会对于未来的经济情况，以及货币政策情况进行一些相对前瞻的分析，依据分析对债券进行操作，券种会在利率债和信用债之间灵活配置。
　　对于信用债，融通基金自身设置内部信评团队，会对债券进行内部评级，进行严格把握，并不会简单通过下沉信用去博取收益。至于利率债，本身流动性较好，属于交易性品种，融通基金固收团队内部有完善的跟踪模型，会给出交易性机会的提示。
　　权益仓位方面，股债比较是确定权益仓位的重要依据。在股票具备相对性价比时，权益仓位往往会呈现扩张状态。至于具体选股，会通过自上而下的方法选择板块和行业进行配置，这时内部的投研团队会发挥重要的作用。
　　张一格坦言，最希望选到的是定价模型中分子和分母能共振向上的权益资产，但这样的机会并不常见。退而求其次，则希望选分子端向上的权益资产，这意味着在中期维度能够不受短期扰动影响。如果二到三年时间内分子端盈利持续向上，则能在相当程度上抵消来自分母端的不利影响。
　　“很多固收+产品在选股上会关注高股息策略，高股息是选股的重要方向之一。”张一格强调，这并非意味着纯粹简单的高股息筛选会带来好的结果，还是要关注行业景气度，注意景气度与估值之间的平衡。
　　比较股债相对价值
　　从投资策略上看，张一格擅长通过自上而下的分析，不断比较股票和债券之间的相对价值。在某类资产具备较高胜率与相对优势情况下，进行灵活切换，争取找到某一时间维度上股债配比的最优解。
　　回顾过往较为成功的投资经历，张一格指出，例如在2018年，市场处在无风险利率较高的位置，同时风险偏好较低，风险溢价处在比较高的位置。
　　原因何在？张一格分析，因为当时民营企业出现部分信用债违约的现象，推动了市场整体风险偏好下降，同时还叠加了一些外部扰动因素，市场需要一个较高的风险溢价补偿。
　　张一格指出，实际上股票定价的分母端是在显著变大，相对应的权益资产价格要向下走。
　　“所以那个时候我们比较清晰地判断，需要高配债券，低配股票。”张一格表示，2018年上半年，旗下组合以利率债为主，股票仓位接近清空。由此，在2018年取得了相对不错的收益。
　　第二个案例是成功捕捉2019年1月份开始的市场变化。2018年到2019年初，无风险利率经历了一轮下行，在2019年初处于历史中性水平，之前市场担忧的无风险利率较高、流动性紧张的局面实际上已经得到极大缓解。同时，在2018年四季度后，市场对于信用债的认知已经从悲观逐渐破冰，从低谷逐渐恢复。并且，外部扰动因素当时也有所化解。
　　他表示，还有一个重要因素，2019年1月，银行信贷投放和社会融资总量数据表现非常好，这种领先指标往往预示着后续经济走势强劲。因此，张一格判断上述因素将会对股票定价的分子端带来积极影响。
　　对于当时股票市场而言，分子端预期向上，分母端可能会持续向下走，无论是无风险利率还是风险溢价都是在向下走。分子和分母端对股票市场是共振向好的，因此当时需要提升股票仓位。在2019年1月到2月，张一格的投资组合大幅降低了长久期利率债仓位，提升了权益和转债仓位，从而抓住了当年的市场行情。
　　“我们更多是从债券视角自上而下的分析思路来判断。”张一格表示，因为是自上而下，所以只要大的方向判断没有出错，风险不会特别大。他也坦言，自上而下的分析思路并不能在任何时点解决所有问题，某些阶段也会存在盲点和瓶颈，未来的投资判断体系还需要不断优化，持续精进。
　　淡化对回撤控制的关注
　　回撤的控制对于所有公募基金经理而言都是重要课题。张一格坦言，自身对于回撤的理解，主要经历了两个重要阶段：
　　第一个阶段，在自己刚刚管理基金产品的时候，会有意去控制回撤。尤其是在对市场判断不清晰，组合已经遭遇了一定回撤后，或者认为市场面临压力的时候，会主动地把风险资产的仓位降到一个比较低的水平。
　　“先撤出来，等到看得更清楚的时候再重新进入。”这是张一格初期管理基金时对于回撤控制的做法，相对较为严格。从历史上来看，其产品回撤也都能控制在比较低的范围内。
　　第二个阶段，在近两年的基金运作过程中，张一格对于回撤控制的理念不断磨砺优化，尤其是经历了去年疫情期间的权益市场波动之后，其反思更加深入。
　　“对于回撤，似乎不应当把它当作一个目标来控制，回撤更多只是投资运作的结果。”张一格的认知逐渐深化，如果对于回撤过于关注与控制的话，可能会导致新的问题。他说：“在市场真正处于底部，或者性价比较高的时候，有时候反而不敢去介入这些资产。”
　　张一格坦言自身并没有对于最大回撤的预设，在他看来，市场的情绪波动其实是很难控制的。他表示：“当过分控制回撤的时候，可能同时也会把一部分机会给丢掉。”
　　如今，张一格对控制回撤的理解更加深入。除了在市场极端情况下有所操作，大多数时候淡化对于回撤控制的关注，更多是需要在投资过程中，不断验证对于投资资产中长期的判断逻辑，深刻分析资产的性价比情况。
　　为投资人提供良好的“固收+”产品
　　“固收+”产品近两年来热度提升，在张一格看来并非偶然现象，这其中包含长期与短期的因素。
　　短期因素在于，过去几年股票市场表现强劲，债券市场表现也不弱。因此市场上存在一批偏债混合型产品，或者以“固收+”为主打策略的产品，呈现出相对较好的历史收益，自然吸引到资金的关注。
　　张一格指出，此前保本基金规模的几次跃升都是发生在股票市场有一波上涨之时，市场投资者开始担心权益市场热度能否维持，有一部分相对低风险偏好的资金开始向这个领域分流。例如，2014年前后股票市场表现强劲，2015年下半年到2016年，当时市场中存在的保本基金实际上就是类似“固收+”的产品，规模随即有所增长。张一格“代表作”之一的融通通盈基金，在2016年3月发行时也是一只保本产品。
　　从长期因素来看，早在2018年到2019年，张一格在融通基金内部提出固收三年发展规划时就曾经指出，由于资管新规的出台，整个银行理财产品在净值化和打破刚兑的约束下，提供绝对收益产品的能力可能会有所下降。而市场上投资人对于绝对收益、低回撤产品的需求始终存在，银行理财可能没有办法完全满足这种需求，其中的缺口或将变大，这将会是“固收+”产品持续发展的最大动力。
　　“这对于基金行业而言应当算是较大的红利，是推动固收+产品发展的长期重要促进因素。”张一格坦言。
　　对于未来“固收+”新产品的发行，张一格希望在绝对收益上能取得比较好的成绩。他说：“我们不会关注排名上的因素，也不会关注竞争对手的业绩，更多会关注一些好的策略与方法。”

编辑：　来源：张焕昀中国证券报·中证网