点评：

　　1. 核心观点：7月社融不及预期，由需求和供给双重因素导致。7月非标大幅下滑，是拖累社融的关键，其中表外票据下滑主要由于需求不足和到期量较大导致，信托明显下滑则和收紧地产融资政策有关，信贷增速下降速度过快，也是拖累社融的重要原因，同需求不佳与宽信用力度有关。金融数据结构尚可，企业中长期贷款与直接融资表现不错。趋势来看，社融6月增速可能为顶部，后期逐步回落，但回落速度有限，未来一个季度预计维持在10.5%-10.8%之间。社融和M2数据表现，有望增加央行定向降准概率。

　　2. 7月社融不及市场预期。7月社融1.01万亿，预期1.6万亿，前值2.26万亿。信贷1.06万亿，预期1.27万亿，M2为8.1%，预期8.4%，前值8.5%。社融增速10.7%，环比下降0.2个百分点。

　　3. 社融下降主要有三个原因。一是表外票据，低于预期的幅度较大，主要是需求不足和1月天量票据到期导致。二是表内贷款，下降速度稍快，3月末是13.7%，上月末是13.1%，7月为12.7%，表内贷款和需求有关，也一定程度上反应了政策导向。三是信托，比上月少700亿，可能和地产融资收紧有关。

　　4. 结构方面尚可，一是企业中长期贷款3600多亿，整体社会融资占比超过30%，表现不错。二是直接融资（各类股债融资）同比多增较多。其中股票同比多增418亿，债券同比多70亿，地方专项债同比多2534亿。

　　5. M2增速8.1%，不及预期，和信贷创造不足有关，货币供给与需求同步回落。

　　6. 趋势来看，社融6月增速可能为顶部，后期逐步回落，但回落速度应该有限，预计未来一个季度预计维持在10.5%-10.8%之间。

　　7. 影响：不及预期的社融数据，有利于债券市场，略不利于股市。社融与M2的增速表现，增加了央行定向降准概率，不过央行也可能会倾向于拉长观察周期。

　　作者 熊义明