中国基金报记者 孔山而

　　小张在金融机构工作已8年有余，中间从大型商业银行的债券交易员转战公募机构担任货币基金经理。从银行到非银，小张的从业经历与不少货币基金经理类似。去年四季度债券市场大幅度调整以及年底流动性趋紧，导致有些人黯然离去，但更多的人还是如小张一样，在一线运筹帷幄。

　　2016年11月，债市出现大幅度调整，不少基金前期收益归零，甚至出现亏损。同时，由于年末流动性紧张，货币基金被大量赎回，甚至出现爆仓传闻。

　　经历过2013年债市风暴的小张成功处理了去年末恐慌带来的大幅赎回，由于资产配置多为短期品种，多数是在去年12月份到期，腾出来较多的现金，并未出现流动性问题。但也有一些投资经理就没小张这么从容，面对银行委外的大量赎回，心有余而力不足，不得已高利率借钱或者低价卖券。

　　尚未经历过一个完整牛熊的银行委外资金，尤其是有些地方银行，其固有投资思路是：今年要实现的利润目标是多少。要求业绩在4%-6%，经历过去年债市调整后发现，要实现这个目标难度很大。甚至有一些近几年发展迅猛的地方农商行，利用同业市场，做债券类的委外资产，去年底在债市调整中亏损严重。

　　最近，小张在地方调研发现，金融去杠杆已初见成效，银行的融资成本提高，这也意味着，敢接银行委外资金的机构会越来越少。

　　“现在我们非常谨慎，同业存单利率为4.5%-4.6%，融资成本就这么高，一般得有1%的利差，即至少得有5.5%的收益才合适。”小张认为，今年最好的资产是类货币资产，债券熊市中，现金为王，配置久期足够短的债，虽然利差小，但能保证在熊市里不会死掉。

　　小张表示，之前，非银机构通过三种方式赚取利差：第一，降低信用 href=http://paiming.funds.hexun.com/pj/jajxpj.aspx 评级，增加信用风险；第二，加杠杆；第三，做波段。从去年开始，大家都开始做30年期国债的波段，硬是把配置品种做成了交易品种。

　　“但上述三种方式已经很难继续下去，信用利差、期限利差已经很薄。”小张举了一个例子，水在大海里，蒸发升空，变成雨落到地面，汇集成河流，最终还是汇入大海。这是一个循环，但循环是需要高度差的，债市的利差已越来越小，未来需要重建。

　　不过，经历了去年11月份以来的债市调整，小张感慨，作为一个实际操盘的基金经理，倒不像之前那么期望机构的大资金了。“机构的资金一致性很强，来去一窝蜂，有些机构赎回甚至不会提前招呼，干扰到正常的货币基金运作。反倒是散户占多数的货币基金稳定性更强。”委外这一去年的重头戏，在小张看来，去年火爆的委外，今年会降温，一是监管趋严，二是公募自己也在反思，风风火火的一年，自己到底得到了什么？又失去了什么？

　　不过，小张相信债市的机会会慢慢显现，“机会是跌出来的，绝望的时候往往也是最佳的入场时机。”

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