中国基金报记者房佩燕、江沂

　　进入2017年，A股市场疲态尽显，截至上周五，创业板指数已经七连阴，重仓创业板的投资者叫苦不迭；同时A股市场扩容速度不减，而次新板块也加入下跌行列。创业板，次新股被市场抛弃的原因何在？是否还会继续下探？中国基金报记者采访了五位实力派私募基金经理来为投资者进行解读。

　　云能基金副总经理余英栋：

　　市场进入“囚徒困境”今年结构性机会或弱于去年

　　总的来说，次新股、成长股大跌的原因有三个：首先，IPO节奏比较快，构成市场预期的压力，从IPO上市之后越来越提前的开板可以看出大家对高估值个股的担忧，而IPO和次新股大部分都在创新板块里，这对创业板也构成了一个顶部的压力。其次，2016年市场是一个明显的结构性牛市，其标准就是业绩牛，主要是修复低估值的蓝筹股。在这种背景下，我认为2017年尤其是上半年，仍会延续这种估值修复的逻辑，创业板虽然在2016年没什么大的表现，而且在创新低，但今年上半年创业板在估值修复逻辑之下，还有很大可能会继续往下压。最后，从宏观和政策导向角度来看，无论是之前要加入MSCI还是养老金入市、股灾以来监管的收紧，宏观因素导致市场风格偏向价值投资和蓝筹板块，相当于变相打击中小盘和创业板。同时，2016年宏观经济触底回暖是否可以持续，可以看到去年强势的结构性牛股已经出现很大回落，大多数机构预期比较悲观，采取防御性策略，也对小盘股、创业板造成打击。

　　总的来说我对上半年股市不是很乐观。创业板跌了一年多，今年一季度还是在寻底阶段，寻底的走势也最惨淡，充分调整之后也许会慢慢好转，下半年好转的概率比上半年大。此外，2017年市场依旧处于结构性机会行情，但是结构性机会可能比2016年要弱。因为2016年大部分有业绩支撑的股价已经被抬起来了，如果去年享受了结构牛市中蓝筹股的“小牛肉”，现在涨多了，肯定会撤；如果去年没有布局，今年也不可能来做托盘。所以在目前环境下，很难继续再往上走。我们的投资其实进入了一个囚徒困境：小盘创业板不敢碰，价值蓝筹也已经不再是股灾之后的底部。

　　名禹资产董事长兼投资总监王益聪：

　　调整未到位总方向还会震荡向下

　　这次成长股、次新板块下跌的直接诱因是IPO发行速度比较快，对次新板块和创业板压力比较大。其实去年下半年以来，扩容一直在加速，这段时间一天三家，压力加大，拉紧了市场的神经。除了这个诱因，次新股之前的爆炒登峰造极，在市场偏弱的环境下，次新股首当其冲杀得比较厉害；另外，整个市场的估值水平偏高，以创业板为代表成长类股票估值水平正在回归的过程中，当遇到成交萎缩、节前市场不景气，跌幅就加快了。

　　创业板的调整还没有到位，一季度应该会继续消化高估值，总的方向还是震荡向下。

　　瑞天投资总经理李鹏：

　　创业板后市将分化业绩支撑个股有机会

　　次新股下跌的主要原因在于新股发行比较快，整个市场的资金较紧，次新股的估值也比较高，导致其上涨的不可持续；而创业板虽然已经破位了，估值也下来一个台阶了，但依旧还有估值压力。瑞天投资虽然有涉及创业板块的投资，但是在此阶段还是以观望为主，不会去抄底加仓。

　　后市我认为如果创业板继续超跌下来的话，那就有可能出现短期的反弹行情，但是指数大行情就不一定很乐观。此外，创业板将出现分化行情：一些有业绩支撑的个股将止跌，但是更多的是会进入下跌通道，反弹也不会很有力，逐步盘跌。

　　上海某私募基金总经理：

　　量变引起质变现在的下跌是为过去定增超发高估值买单

　　表面来看，下跌的原因是新股之前涨得太高，成长股是中小市值的居多，而新股基本上都是中小市值，这么大的量集中上来，对存量股票有很大的影响。这也是一个量变引起质变的过程，现在每天三家上市，对于原来股票的定价也构成影响。从价值投资的角度来看，新股的供应量加大，这么多招股书都看不过来，让大家怎么投？既然没有办法价值投资，就只能投机或者不投了。

　　而IPO还只是表像，现在的市场实际上是在为一年前、三年前的高估值、定向增发、解禁等“掩耳盗铃”的做法买单。如果没有新股，原来成长股的定价已经偏高，讲故事的多，时间一长原形毕露，股价也要下来，这是第一点；第二点是股东的套现、减持，这是订好的游戏规则，是没有办法的事情，除非股价很低股东不想减持，而现在还没到那个地步。解禁也是同样的道理，增发以前是锁定一年、三年，不会马上对市场构成冲击，但是一年、三年后还是会解禁，而且形成了一个循环。现在新股发行，那么多企业一起打开堰塞湖。如果你是一家企业，看到IPO这么快，你也会想去IPO。

　　后市创业板会走向分化，一方面，有限的资金会集中在基本面不错、估值已经调整到位的个股，但是这些股票的数量一定会越来越少；另一方面，更多的股票会边缘化，这是一个大的趋势。

　　翼虎投资余定恒：

　　后市得看特朗普上台后的表现

　　我认为下跌的主要原因有三方面：导火索是扩容节奏比较快，IPO的发行速度偏快，对股价造成比较大的压力；其次是特朗普上任后，市场对中美贸易战的担心、汇率压力、中美关系的不确定性加大，对市场都采取比较谨慎的策略；最后，国内管理层为了应对内外部的不确定性，主动防风险、去杠杆，保持中性的货币政策，也对股价造成了打压。

　　后市来看，短期内创业板、次新板块压力仍在，长期则需要等到特朗普上台后，看他如何出招。

　　中小创加速扩容创业板估值要向港股看齐？

　　中国基金报记者江沂“近期我要去一些创业板新股看一下了。”接受记者采访时，深圳的这位基金经理老郑（化名）已经有好几个月没有到创业板公司进行调研了。2014、2015两年，很多券商和基金都愿意到中小创上市公司调研，因为经常能打听到一些并购、股权激励等信息，股价弹性很大。2016年以来，中小创杀估值的大背景下，券商组织的中小创调研少了很多。相反的，针对“国企改革”“军工”等概念组织的联合调研倒是层出不穷。

　　“以目前IPO发行的密集程度，其实是增加了供应量，原来一些板块，与概念沾边的就只有寥寥一两家，行情轮动过来了，股价可以连续拉升，现在某一个概念和板块好几只个股都上市了，那些打擦边球的伪概念股就没什么市场。”老郑说，近两月次新股表现也大不如前，这也说明了市场整体估值在快速下行。

　　老郑认为，还有一个因素是随着年报、季报披露期的临近，一些机构对业绩不佳的个股“用脚投票”，提前撤离。前两年中小创并购连连，有一些带业绩承诺的很快就要公布了，如果业绩不佳，一些机构或提前撤出，以免踩中地雷，这也是最近一段时间一些创业板个股出现大宗交易的原因，特别是一些核心管理层年末大幅减持的个股，很有可能年报业绩不佳，对这些个股机构需要慎之又慎，毕竟管理层掌握的信息更加全面。

　　从2014年开始，中小创公司并购连连，从目前看，一些当时被视为热点的游戏、影视传媒类公司业绩并没有原先所预想的那样好，但当时却有较高的业绩承诺，“去年一些传媒公司并购业绩大幅低于预期，今年我们要求将旗下基金重仓股并购业绩较差的加以注意，以避免出现类似蓝色光标类型的‘黑天鹅’事件，研究员反映可能会业绩低于承诺的，要求及早了结。”深圳一位基金公司研究员告诉记者。

　　而在一位投资总监看来，一些低估值股票在去年12月份的调整之后，资金又流入进行配置。“众所周知，市场中有大量的资金是参与打新的，因此相应会配置一定比例的股票仓位，配置的思路主要是低估值、低波动率，实际上在12月份一些蓝筹股出现调整之后，资金又流入低估值板块进行配置。在市场增量资金有限的情况下，创业板股票难以受到资金的青睐。”这位投资总监认为，不要小看目前打新资金的选择，这是2016年蓝筹行情的基石。“同样我们必须关注打新收益率对资金流向的影响，随着新股收益率下行，资金热点有可能再次转向。”

　　这位投资总监认为，2013~2015年的中小创行情，与当时创业板公司“跌透”后出现一批高增长龙头公司有很大关系，如果“跌不透”、或者缺乏高增长，都难以催生创业板的整体行情，而未来的估值体系，可能还要参考港股的一些小盘股的估值水平，“以目前IPO的密集程度，未来估值向港股一些小盘股看齐也不足为奇。”这位投资总监说。

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