好买基金研究中心
一、监管改变对冲生态
中金所8月25日在原有基础上提高非套保账户股指期货保证金至20%，之后在28日提高到30%，再到9月2日将保证金比例进一步提高到40%。与此同时对非套保账户的每日最大开仓数进行了限制，从600手降至100手再降至10手。同时进一步提高平今仓手续费至万分之23。这些限制都会使市场中性策略基金的收益率受到影响。
如果市场中性基金规模较小，影响也是较小的。如一只总规模5000万的基金，按照当前的保证金率，最高仅有7成仓位，相比于之前的9成仓位，资金利用率会有20%左右的下降。而另一方面，每天最大开仓量的影响则主要表现为展期时间的增长，原先一天之内能够完成的展期现在就要分次展期，但这并不会对基金收益造成影响。所以综合来看对于基金规模较小的市场中性基金，当前政策下还是可以运行的，影响主要表现为收益的降低和波动的减小。
而对于有套保账户的基金来说影响就会更小一些，仅表现为仓位的降低，从原先的9成左右降到8成多。相应的资金利用率有10%左右的降低，同时波动也会减小。
目前影响市场中性基金运行的最大因素不是政策的限制，而是基差的贴水。我们观察到，从7月8日救市以来，股指期货就一直处于贴水的状态，主力合约最高贴水达到10%左右，而最低也有超过1%的贴水。但从最近的情况来看，在中金所对股指期货交易规则作出调整之后，9月8日沪深300与中证500股指期货主力合约已变为正基差，这对于市场中性基金无疑是一大利好，如果基差持续正常，9月合约交割后相信会有基金开始逐步恢复运作。
相比于市场中性，股指期货CTA策略就没有那么幸运了。在今年8月25日之前，平今仓手续费为万分之0.23，而经过连续两次上调之后，9月2日平今仓手续费上调到100倍至万分之23。这对于日内高频CTA策略影响巨大。以沪深300股指期货为例，按照目前的平今仓费率，交易一手手续费大概在2300元，而之前仅为23元。中金所新规主要为了限制日内投机，而衡量日内投机程度的一个指标为交易/持仓比。我们注意到，新规出来之后股指期货的成交/持仓比有了明显的下降，我们统计了近两个月沪深300股指期货主力合约的成交/持仓比，发现9月2日新规推出之后，该比例迅速下降，目前比例不到1。
新规前后成交/持仓比(以IF当月连续合约为例)
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数据来源：Wind资讯，好买基金研究部整理。数据日期2015/7/10-2015/9/10。
二、风雨之后重新出发
中金所近期打击投机资金的政策使投资者达到谈“对冲”色变的地步。 但是除了市场中性基金和期现套利基金以外，宏观对冲基金、CTA基金、债券对冲基金等其它对冲基金并没有受到中金所政策的直接影响。
宏观对冲基金根据自上而下的研究，利用多种投资工具(股票、债券、期货、期权等金融衍生品)跟踪大类资产的发展趋势，以长期获得与股市相关性小的收益。多元化的投资标的使中金所的政策对其影响有限。不过在国内，宏观对冲基金依旧是小众市场。好买数据显示目前仅有十余家宏观对冲基金，其中规模较大、起步较早的有泓湖重域基金、梵基基金、从容基金等。另外，“元盛”、“白石”、“玺鸣”等以商品期货为主的CTA基金也没有受到明显影响。相反中金所政策会促使一部分投机资金分流到商品期货市场，增加商品市场的波动率，或会提高CTA策略的绩效。而像“耀之”这种专注国债套利的对冲基金更不会受到中金所政策的波及。所以投资者在解读近期政策时不必过于悲观。
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