今天与会的各位来宾都是招商银行金葵花以上的客户，还有相当一部分是招商基金持有人，是财富的创造者和管理者。此外，主办方莅临现场的各位领导和嘉宾是：招商基金总经理成保良先生；招行深圳?a 中行谐ぶ矶岩粝壬?a 招商证券首席经济学家丁安华先生；招商基金副总经理杨奕先生；招商基金副总经理王晓东女士；招行深圳分行零售部总经理魏红女士；招行深圳分行零售部副总经理易政先生；招商基金渠道管理部总监朱湘淮女士；招商基金专户资产投资部副总监杨渺先生。

　　招商基金管理有限公司总经理成保良在开幕致辞中表示，从2008年年初开始，中国的专户理财业务飞速开展，到现在中国的高端资产管理市场已经历经了三年的飞速发展。这期间，众多的基金管理公司投入了大量的心血，建立起了以专业的投资能力，严密的风险控制和灵活多样的投资策略为核心竞争力的专户理财团队，为广大的机构和个人投资者提供高端的理财服务。招商基金一直以来致力于成为中国高端资产管理市场的优秀管理人，其拥有5年的全国社保专户管理经验，是社保的10个投资管理人之一。同时招商基金拥有4年企业年金专户管理经验，产品覆盖低端、中端和高端各个档次。从管理业绩来看，招商基金管理的社保组合投资业绩优异，得到了全国社保理事会的高度评价。另外，招商基金的其他年金和专户管理业务，也获得了机构和个人投资者的高度认可。

　　在经历了中国资本市场牛熊交错行情的磨砺后，招商基金在专户理财方面表现得越发成熟。从投研团队到产品研发，从市场分析到投资策略的制定，在经验丰富的专业团队掌舵下，招商基金投资的步伐日益成熟，这为招商基金专户资产管理提供了非常良好、坚实的基础。时值年末，岁月交替，“十二五”规划正逐渐拉开序幕，展望未来，“十二五”规划中刺激居民消费、加强社会保障体系建设等各项经济政策对中国资本市场的发展势必会产生重大的影响，可以预见，居民收入在国家新宏观政策的促进下，必然能够实现前所未有的提高。中国的财富增长又会出现跨越式的发展。 成保良总经理相信财富的浪潮会继续贯穿于下一个五年，这为中国的高端理财市场打下了坚实的基础。中国的基金公司需紧密研究市场、跟踪市场、满足客户的高端理财需求。招商基金也会继续把专户理财团队打造得更加专业。

　　然而在看到专户理财市场巨大潜力的同时，挑战也是相伴而生的，在中国即将经历宏观调控的关键阶段，如何扩大专户理财在中国高端管理市场的规模，提高专户理财在投资者理财规划中所占的比重，是每个基金管理公司立足高端资产管理市场所必须解决的一个核心问题。招商基金举办这次专户理财投资报告会，正是通过邀请知名的宏观经济学家和各界的精英人士，集八方才智，共同探寻高端资产管理市场的发展之路，加深广大投资者对中国高端资产管理市场的认知，促进专户理财投资市场的进一步发展。在中国未来5年的经济发展蓝图上，招商基金希望通过自身的努力，为勾画出专户理财的宏伟画卷泼墨添彩。

　　招商银行深圳分行行长董佳音也在报告会上表达了自己对于专户理财市场发展的建议和期望，她表示，2010年中国经济发展非常好，但是投资形势跟社会各界的预判出入甚大，在所有人都盼望着2010年有一波好的行情时，我们一直等到了11月份才有昙花一现的近半个月的好情景，而2011年的行情会更错综复杂，会在迎接机遇的同时面对很多挑战。

　　招商证券首席经济学家丁安华在讨论明年中国宏观经济发展形势的时候表示，宏观经济只讨论三个简单的问题：第一是经济的增长、产出问题；第二是价格问题。我们的价格趋势是如何运作的。第三是就业问题。这三个问题互相牵扯、互为代价，特别是在一个开放的全球经济格局下，宏观经济变得异常复杂。

　　2011年的宏观经济问题中主要的一个钥匙即是价格走势问题。理解我们的通货膨胀问题，是我们理解明年的宏观经济、理解明年的投资节奏、投资机会的一把钥匙。丁安华认为，中国的通胀并不是输入性通胀，因为输入性通胀的基本判断主要是反映在PPI上， PPI受大宗商品价格走势影响比较敏感。PPI上得快，输入性的通胀上得快，我们的消费价格就上得快。我们讨论宏观经济的价格指标时，有很多的价格指标，包括PPI、CPI等等。我们这一轮上到4.4%、5.1%的消费物价指数上涨，主要的推动因素是食品，其中波动比较大的是蔬菜。

　　此外，观察价格走势时不能只看CPI，还要关注它的结构问题。要知道PPI和CPI的差别，会给大家的投资带来不同的策略， 观察CPI的构成变化，然后再判断这个趋势是不是持续的。

　　展望2011年，第一，短期内仍然是供给冲击，仍然受供给因素的影响，造成食品价格的上涨和蔬菜、肉价的波动影响。我国的货币政策转向稳健，广义货币（M2）供给的增长受到控制，货币因素带来的CPI的上涨也会下来。

　　对明年的CPI的判断，招商证券的团队比市场上的预计稍低一点，大部分预计是4%左右，最高的位置是5%左右，然后回落。

　　通胀有一个自我实现的途径。食品价格的通胀要治理，关键是要把通胀预期管理好，同时要从供给面来着手解决这些问题。观察核心CPI要看产出缺口，我国现在产出缺口的数据也表明目前核心CPI的压力也在上升。与此同时我国央行还要加息，是需要从过于宽松的货币政策走向一个比较正常的政策。

　　招商证券对2011年货币政策预测是：稳健、中性。作为高端的投资者，不能只看整体CPI，需要看CPI的具体构成，看到通货膨胀的性质是什么，再结合PPI的走势，会给大家的投资带来很多的启发。

　　第二个问题就是增长问题。目前的宏观经济问题是价格走势问题，国家产出方面比较稳健，明年在新的产业政策下，会有一些新领域的高端制造业和其他行业的投资，投资会保证一定的增长。中央经济工作会议有六条主要政策，其中第二条讲到现代农业的投资。省长、市长都要抓米篮子、菜园子的供给面。中央经济工作会议的第二条表示要加大现代农业的投资，就是要从供给的层面来解决价格上涨的压力，还有很多其他投资，比如说农业的基础设施、水利等等投资。这几个加起来也能保持产出的增加。房地产方面，明年也会有比较大的增长。

　　从投资角度考虑，中国的投资对GDP的贡献是最大的，消费方面不会有很大的变化。 出口方面，中国的出口增长要慢于进口的增长。由于中国的内需比较旺盛，所以对进口的需求比较高，所以会差两三个点，顺差大约是今年的水平。

　　今年下半年的宏观调控，加上欧洲的债务危机，中国的经济增长在下降，但是从环比来讲，四季度已经见底，同比也会在明年一季度见底，然后慢慢回升，预计明年的增长是9.5%，CPI是3.8%，PPI是5.9%，

　　理解明年的通货膨胀的钥匙就是价格走势。在全球的主要资本市场中，我国的指数回报排名倒数第二，因素有通胀，经济过热，政府会收紧银根。然而，印度比我国的通胀高，不管是整体CPI还是食品的价格通胀，但是印度今年的投资是一个好年份。所以丁老师认为，从长期来看，股票投资是可以对冲通胀的。

　　第二，中国目前的市场估值水平比较合理，甚至偏低。以PB和PE来讲，都是历史上相当低的位置。一方面今年的上市公司的盈利增长都是20%左右，明年估计也有20%左右，但是股价无法提高。这样一个调整实际上在为明年的投资积聚一些能量。作为一个高端投资者，从长远的角度来看不用担心通货膨胀。而且通货膨胀的情况下，要更加坚定投资对冲通胀的信心。短期来看，市场当然很关心通胀，因为通胀的问题会制约一个国家的央行的经济政策。招商证券的策略团队认为从今年的第四季度到明年的第一季度，行业配置的结构在于美国的量化宽松导致的资源价格上涨，可能会带来一些机会。

　　我们国家可能还会形成通胀的压力，政府或者央行会收缩货币的供应，还有利率的调整，会使市场的定价出现一些波动或者调整。当通胀再次上行的时候，要配置一些新兴产业，或者是消费品。目前整体市场的水平在历史的低位，但是中小股和新兴产业、消费品的估值，和周期性行业的估值分化越来越远。这就制约了它的上涨空间。

　　与此同时，大股票、周期性的股票，它的估值相对较低，预计下跌空间有限。这也是一个阶段性的配置节奏，在明年上半年，需要通过对一些产业、一些公司的深入分析，挖掘一些好的股票。市场的机会可能在高通胀的时候在振荡面来运作，且主要是周期性的品种，如银行、房地产、钢铁、煤炭等。

　　招商基金专户资产投资部副总监杨渺在报告会上表示，我国在2010年经历了最严厉的地产调控，然后经历了欧洲的债务危机、经历了美国的量化宽松。回头来看，上证指数基本上是按照宏观事件的发展走出趋势。在这个过程中，中小型公司的独立指数已经接近2008年指数的高点。

　　与欧美的情况相比，中国的投资在经济形势不错的情况下表现得也相当差，中国实际上处于全球产业链条最弱势的环节，一轮金融危机下来，美国开始逐渐剔除他的房地产泡沫，逐渐使自己的制造业走向复兴的道路，欧洲还没有力量振兴自己，还陷入债务的危机里，而中国面临着产能的过剩、投资环境的恶化。

　　中国在2010年的资本市场的表现，实际上是中国将来的内生增长有可能放缓的反映。宏观层面确实是面临比较大的转型的困惑，但是中国的内生增长依然还是比较强劲的。

　　2010年经历了两次比较大的事件，第一个是房地产调控，第二是欧洲的债务危机。2010年两个比较大的利空在2011年预计都不会存在。2010年是全球经济差异化的复苏，因为美国和欧洲都是通货紧缩，通货膨胀率比较低，依然在进行量化宽松，房地产市场依然处于低靡的阶段，但是中国以及其他发展中经济体，房地产出现泡沫，经济复苏比较快，这个复苏的差异化非常大。但是到2011年，差异会缩小，美国的增长有可能超出大家的预期。

　　明年上半年，美国的经济复苏速度有可能会超过大家的预期，目前摩根大通和太平洋资产管理公司对美国经济增长的预测都在4%左右，德意志银行预测在3.5%左右，招商基金预测美国的复苏是2.8%左右。再一个是欧洲的主动宽松，在未来几年的时间内，欧洲的财政赤字需要做大幅度的减少，欧元的贬值是欧洲面临比较大的难题，德国和法国都不愿意看到欧元贬值，他必须肩负起欧盟的责任，因为这不仅仅是经济问题，同时涉及到德国对欧洲统一地位的诉求。

　　我国在2010年经历了房地产调控、通货膨胀、欧洲债务危机，虽然明年的通货膨胀还会在比较高的位置，但是中国经济内生增长的趋势在明年下半年有可能再次有温和的上行。未来中国的经济内生的增长主要是来自于设备的投资，包括中小企业的技术创新。

　　在过去的10年、20年我国所经历的都是房地产的刺激，美国的房地产泡沫和欧洲债务危机的结束意味着房地产金融刺激的结束，这就使得大家转向刺激制造业。制造业的振兴将是中国、欧洲、美国经济上升的关键标志。

　　另外明年是“十二五”的起始年，金融地产的周期已经终结，我们如果希望再制造一个房地产泡沫，在未来几年内是看不到的，我们看到的经济有希望的地方就在于设备投资，或者是产业升级、技术创新。

　　明年需要盯住市场上关键的变量，第一是美国的复苏力度是不是会超预期。第二是明年美国会不会做政策的退出。如果美国的经济增长超预期，它的政策就会提早退出。第二是中国明年上半年通货膨胀的程度以及货币紧缩的力度。如果明年上半年通货膨胀如大家所想的，在第二季度就开始回落，这是比较符合市场的想法的，如果它没有回落，这是比较差的因素。第三是要看到新的周期的启动。

　　新的周期出现有三个重要的因素：第一个是消费升级，这几年我们一直在谈消费品，我们觉得单纯消费品本身的估值已经接近了比较高的水平，但是我们应该把消费升级的观念进行一个拓展。另外对环境的治理也是消费升级的反映。第二个是产业升级。产业的升级不仅仅是体现在掌握某一项技术，而在于整个产业链的竞争，产业升级意味着设备需要更新，必须要有更好的模式。产业链的整合是产业升级最主要的趋势。第三是制度创新。有西方的主流的投资人士不是特别看好中国的很多企业，比如说中国石油、中国石化，即使你的估值很低，他们也不对你看好，因为你本身是一个垄断行业，你的垄断地位带来的利润，这不代表你有市场竞争的优势。所以，未来中国在垄断行业的改革，包括军工、文化事业，随着未来几年对垄断行业管制的放松，对民营资本的引入，将使一些新兴的企业存在发展的机会。另外，比如说税收的减免等等，都会促使中国的经济高速发展。

　　在谈及投资策略时，杨渺表示，未来是一个通货膨胀上升的阶段，在这个阶段内，股票相对债券配置的价值是上升的。如果固定债券的话，在通胀比较大的情况下，收益是比较小的。当PE平均15倍的时候，配置资产的比较，显然是支持超配股票资产。目前对中国的经济的看法主要在于企业，它的回报率是7%左右，就是你的通货膨胀在3%左右，我们就可以判断企业的增长会到15%左右，目前大型的股票有点低估，小型股票有点高估。现在很多人愿意追逐小型股，虽然有所高估，但是还会被高增长化解。大型股目前还处于2000年的价格，但是小型股已经回到了2007年金融危机刚发生时的水平，2011年大型股和小型股的价格差异应该没有那么大，或者是基本持平的表现，就是大型股会有估值的修复，小型股会实现分化，让那些真正实现高增长的公司继续被追捧，其他的公司会有一些下跌。

　　基于前面的分析，明年将是一个金融地产周期终结，设备周期开始启动。另外通货膨胀高企，美国和欧洲都将继续它的流动性宽松的操作，在这样的阶段，流动性、经济的周期都支持超配股票、超配商品期货。如果通货膨胀非常高，央行紧缩的力度又比较大的话，上游的股票所面临的风险也会比较大。从这个角度来看，更稳妥的选择就是投油气开采，因为油价上涨会加大油气开采的力度。对于明年下半年，招商基金认为所有符合新兴产业、消费升级投资品的行业，一定程度上都存在着很大的机会。

　　另外一个是制度创新，比如说垄断的邮政事业单位开始做体制改革，还有盐业、军工，都允许一些民营企业可以进入。另外医疗服务行业，比如近期很多口腔医院的公司成立，说明了在制度的改革方面，同样存在很多的投资机会。

　　互动环节谈到个人高端理财市场的有关问题时，招商基金杨奕表示：目前高端资产发展的非常好。中国居民投资的空间和投资的渠道都比较狭窄，随着未来的金融衍生品，包括投资市场的广度和深度不断拓展，会越来越迎合广大高端客户的风险投资偏好。未来招商基金也会针对个人客户不同的风险收益偏好，推出不同的专户理财产品，中国的高端个人理财市场发展空间非常巨大。

　　招商基金在专户理财业务方面在业内行动比较早，是第二批拿到社保的投资管理人资格、第一批企业年金的管理资格、第一批专户资产管理资格。在专户资产管理方面，招商基金投入了比较大的人力、物力和财力，也配备了比较强的团队，另外也配备了投资经验丰富的专户投资经理，还有可转债和封闭式基金的研究人员。

　　另外，投研团队互动氛围也非常好，去年招商基金根据未来的市场行情变化，加大了对研究团队的建设，整个研究团队的规模比前年翻了一倍，也为了迎合市场投资风格的转变，更好的发掘个股，为投资者提供更好的收益。

　　招商基金社保的投资业绩，一直是受到社保理事会的高度认可。企业年金方面，收益一直处于领先地位。专户的一对多方面，去年以来的业绩一直表现非常优异，在良好的业绩支撑下，“一对多”的发展势头是非常好的。招商基金的专户理财业务，一方面是公司投入了大量的人力、物力，另外一方面是由于以前良好的投资业绩。在目前的发展态势上已经处于第一集团军，相信未来招商基金的专户业务一定会有更好的发展。招商基金专户理财的定位是业内最优秀的专户资产管理团队。

　　谈及专户理财展品时，董行长表示，招商银行经过了多年的积累，在财富管理业务上处于行业内领先地位，其中非常重要的一个原因就是招商银行非常重视新的财富管理渠道建设。其中第一个优势，专户理财产品就是招商银行非常重视的一个产品。以前招商银行在发行产品时，尤其是发行开放式基金的时候，最多的时候全国范围内一支基金能发200—300亿，规模非常大，管理的压力和难度很高。但是专户理财产品的规模相对而言是比较适度的，管理的资产不是越大越好，而是适度最好。

　　第二个优势，专户理财管理在于它的灵活配置。不论市场的涨与跌，公募基金会保持在规定的投资仓位比例以上，甚至还要有适度的超配，但是一对多是全攻全守的一只产品，在市场周期在下行，对未来一个阶段内投资的前景不太看好的时候，它可以做到完全退出，完全持有现金。

　　第三个优势，专户理财产品有非常灵活的沟通机制，公募基金涉及到的投资群体是非常庞大的，而且客户的层次是非常复杂的，但专户理财是有上限的，最多只有200户，所以沟通起来是比较容易的，另外我们的专户理财客户集中在高端人群，他们跟投资管理人形成的沟通是更为充分的，渠道更为顺畅的。

　　不管开放式基金，还是私募、一对多、专户理财，每一个产品、每一项投资渠道，它是跟我们投资人个人设置的投资预期一定要保持一致的，而不是说哪一个投资品一定有绝对的高收益。对每一个投资人要有投资预期管理，一定要记得在投资问题上的基本原理，就是风险和收益是共存的。在高收益的同时，也意味着会有高风险。

　　中国在2008年遇到了百年一遇的危机，在一个熊市和振荡的市场里，由于一对多产品和专户理财产品灵活的仓位、灵活的投资配置导向、灵活的沟通机制，导致了这些产品在熊市和高度振荡的市场里取得了非常好的投资收益。

　　董行长认为，不管什么投资产品，都有它自己的盈利模式和运行风险，对投资预期要跟追求的投资目标有关系，一定是对投资预期收益管理的结果，而不是说基于这个产品一定会达到多高收益的结果。

　　谈到近期央行刚刚加息的举动，丁安华认为，投资者应看淡此次加息，加息的情况下会给很多产品一些机会，它不是一致的影响，是结构性的影响。

　　讲到明年的经济问题，丁安华建议投资者关注CPI的构成情况，特别是在明年的第一季度末、第二季度初，看看是否有CPI下行的趋势。对于国外来讲，美国明年的经济可能会有超预期的情况，美国明年一定要把经济拉上来，而且美国的国债市马上有反映。美国明年的经济增长会有上行的风险，包括它的通货膨胀。当然，美国现在的就业比较糟糕，失业率达到9.8%，但是只要美国的失业率也所改善，能够有0.5%—1%的下滑，美国经济就会出现超预期的表现，然后货币政策要退出。

　　讨论结束后，与会记者的提出，昨天央行宣布加息以来，很多经济学家都在评论下周A股市场会反映比较激烈，因为加息超预期了，但是有很多经济学家认为加息的影响不大。 丁安华则表示，此次加息并非超预期，对中国的市场，今年的加息预测在年初就有，最少的是2次，最多的是3次。

　　宏观调控对金融地产的影响，在今年已经大部分都体现出来了。此外，市场并不是对它一点预期都没有，市场最不喜欢的是不确定性。所以加息的节奏和表现就会这样，市场的不确定消失以后，对市场的表现影响就不会太大。

　　会议最后，杨奕表达了对投资者明年投资顺利的美好愿望，同时希望招商基金的专户理财业务能够为大家创造更多的超额收益。董佳音则鼓励投资者相信专业投资机构，寄希明年会有好于今年的投资收益。丁安华老师认为投资理财需要每个人挖掘市场的热点和机会，市场明年的表现也会比今年有趣，值得投资者期待。